东兴晨报

分析师推荐 【 东 兴金 属】黄 金 行 业 深 度 ： 商 品 的 供 需 属 性 将 有 效 决 定 价 格 韧 性（20240923） 黄金市场的定价逻辑已经发生质变。传统的纯金融属性定价方式显现弱化，而商品供需属性的定价方式明显强化，黄金金融属性决定价格弹性而供需属性决定价格韧性。 全球黄金新增供给增速已呈现强刚性特征。2013年矿产金供给增速高点过后显现趋势性下滑，至2019年受疫情影响该数据已出现近7%的收缩。2014-2018年均矿产量增速+2.9%，但2019-2023年均产量增速仅为0.1%，2023年全球矿产金实际产量增速仅有0.8%。从十年供给维度观察，近十年全球矿产金年均产量仅维持在3484吨左右。考虑到矿产金供给占黄金供给总量约75%，显示全球黄金实际有效供给已经极为刚性。 全球黄金需求整体稳定，投资性需求已经成为黄金实物需求的新增长点。全球黄金2013-2023十年间年均总需求量约4653万吨，增速维持均衡状态。从需求品类观察，传统黄金需求如金饰类/金条类出现显著下滑，而投资类需求如ETF及央行购金出现明显增长。由2013年至2023年，全球金饰及金条的总需求量分别由2735.3吨及1729.6吨降至2189.5吨及1186.5吨，降幅各达-20%及-31.4%，而同期全球黄金ETF及央行购金量则分别由-936.4吨及629.5吨升至-244.2吨及1030.4吨，涨幅分别达+73.9%及+63.7%，10年间消费类黄金需求整体下降596.4吨，但投资类黄金需求整体增加149.1吨，显示投资性需求开始成为影响黄金总需求的核心变量。 央行购金的最本质原因：巴塞尔协议III确定黄金在银行体系中由三级资产转为一级资产。巴塞尔协议III自2019年3月29日起：各国央行可以将--按市值计价的黄金持有量计算为现金持有量？被列入与货币具有同等地位的一级资产？可进行扩充资产负债表的核心资产？黄金货币属性强化+对美元形成趋势性替代。 数据来源：恒生聚源,东兴证券研究所 全球央行常态化购金已成趋势：全球央行黄金储备量由2008年3万吨增至2024年M8的3.61万吨，该数据已接近上世纪80年代水平。其中2022及2023年全球央行年度购金量连续高于1000吨，创布雷顿森林体系结束后的最高年度购金量。考虑到巴塞尔协议III对黄金资本属性的再定义，预计黄金货币及汇率溢价的回归将对央行购金产生有效吸引。此外，全球央行黄金储备分布的不平衡及黄金占外储比例分布的不平衡同样意味着新兴央行购金具有持续性的预期。另一方面，尽管中国央行自24年4月结束了此前连续18个月的持续购金，但该购金量仅占中国同期黄金进口数量的13.8%（24H1中国黄金进口数量继续增+12.1%至875.97吨）。 实物持仓ETF规模增长推动黄金需求曲线右移：全球实物持仓ETF从2006 年开始出现明显增长，至2024年7月已增至3105.5吨。考虑到24年黄金实物持仓ETF年回报率（17%）及20年的金价回报率（8.85%）对个人投资者的有效吸引，黄金资产的对冲性和流动性特点对机构投资者的有效吸引，预计随着全球利率市场的常态化回归，黄金实物ETF将成为推动黄金需求扩张的重要弹性变量（或推动黄金需求曲线进一步右移10%）。 相关公司：紫金矿业，山金国际、赤峰黄金、山东黄金，玉龙股份。 风险提示：全球流动性超预期紧缩，央行购金节奏发生趋势性逆转，黄金现货大幅折价交易等。 （分析师：张天丰执业编码：S1480519090001电话：021-25102914） 【东兴策略】美联储降息提升政策腾挪空间四季度见底的概率显著增强（20240923） 美联储降息符合预期。美联储降息50个BP符合市场预期，降息幅度及未来的降息路径以预防式为主，同时有一定补偿的意味，美国经济进入衰退的概率并不大，核心还是保证就业，在通胀数据相对压力较小的前提下，为美国经济的平稳发展寻找一个平衡。从未来降息空间的大概率今年有50个BP，明年有100BP的预期，但会随着形势变化而决定降息的节奏和幅度，从表述来看，美联储对未来经济仍旧偏乐观，对经济软着陆比较有信心。因此，美国降息更大意义上是趋势性的转变，利率进入下行通道，有利于资金回流其他经济体。 增加中国货币政策腾挪空间。由于中美利差原因，人民币汇率一直以来存在较大的压力，使得货币政策一直难有腾挪空间，美元利率下行直接带来中国利率下行空间，中美利率有望同步下移，有利于降低社会融资成本，刺激经济恢复。应该说，美联储降息是股市见底的必要条件，一定程度改善市场此前的外部压力，但核心仍要看经济基本面数据的改善，才能够真正迎来底部拐点，完成去年增长目标政策端仍需继续发力，我们判断，随着11月初美国大选的落地，外部不确定性将进一步降低，对A股的边际改善将会更加明显，指数在4季度见底的概率将会显著增强。 配置上从以防守为主逐步向均衡配置转变。虽然基本面数据显示经济仍处在需求不足的情形，但随着外部压力和政策端未来发力空间的打开，市场风险偏好将会有所恢复，前期抱团的红利个股瓦解之后，分子端的恢复将是下一阶段的主要看点。核心方向是政策发力的汽车、家电、机械设备等依旧换新方向、以大消费为代表的内需恢复方向、以新质生产力为代表的大科技方向，以及以房地产为代表的大周期方向，从分母端走向分子端，从复苏的角度考虑配置方向。 目前A股具备较高的配置赔率。A股整体PE为14倍，处在历史极底部区域，大部分行业估值也同样处于极底部分位，具备中长期投资价值，以国九条为代表的市场制度建设将会保障上市公司质量不断提升，未来市场的生态将会明显改善，国有资本的不断重组优化以及高分红的不断提升，A股未来有望 迎来触底反弹的重大投资机会。 组合建议：重点关注政策端预期的汽车、家电；消费板块的旅游、零售、食品饮料白酒、医美；新质生产力的电子、机器人；可适当关注地产股。除此之外，国企改革不断升温，一大批国改个股将会带来超额收益，也值得重点配置。 风险提示：经济数据大幅低于预期，外部环境恶化。 （分析师：林阳执业编码：S1480524080001电话：021-65465572） 重要公司资讯 1.贵州茅台首次回购:9月20日晚间，贵州茅台发布公告，公司拟以不低于30亿元且不超过60亿元的自有资金，通过集中竞价交易方式回购公司股份，回购价格不超过1795.78元/股。（资料来源：同花顺） 2.高通有意收购intel：据华尔街日报，知情人士透露，美国高通公司曾与英特尔公司就收购事宜进行过接洽。知情人士表示，谈判是在最近几天进行的，交易仍远未确定。如果高通收购英特尔的交易最终成功，将成为有史以来最大的科技并购案之一。（资料来源：同花顺） 3.赛力斯：发布重大资产购买报告书草案，全资子公司赛力斯汽车拟以支付现金的方式购买华为技术持有的深圳引望智能技术有限公司10%股权，经交易各方协商确定标的股权交易价格为115亿元。（资料来源：同花顺） 4.广汇能源：公司拟投建“伊吾广汇1500万吨/年煤炭分质分级利用示范项目”，投资总额为164.8亿元。项目将由公司100%控股全资子公司新疆广汇新材料科技有限公司负责投建运营。预计项目投产后，年均利润总额为21.84亿元，税后内部收益率为13.14%。（资料来源：同花顺） 5．龙高股份：公司控股股东投资集团及持股5%以上股东文旅汇金拟通过协议转让方式向战略投资者紫金矿业转让其持有的公司股份合计3295.89万股，占公司总股本的18.39%。此外，兴杭国投拟将其持有的公司288.11万股股份转让给紫金矿业全资子公司紫金南投。交易完成后，紫金南投将成为公司第二大股东，合计持有公司股份3584万股，占公司总股本的20%。（资料来源：同花顺） 经济要闻 1.财政部：1—8月，全国一般公共预算收入147776亿元，同比下降2.6%，扣除去年同期中小微企业缓税入库抬高基数、去年年中出台的减税政策翘尾减收等特殊因素影响后，可比增长1%左右。其中，证券交易印花税653亿元，同比下降55.5%。（资料来源：同花顺） 2.发改委：按照现行成品油价格形成机制，自2024年9月20日24时起，国内汽、柴油价格(标准品)每吨均降低365元和350元。折合升价，92号汽油下调0.29元，95号汽油和0号柴油均下调约0.3元（资料来源：同花顺） 3.证监会：发布修订后的《证券公司风险控制指标计算标准规定》，进一步发挥风险控制指标的“指挥棒”作用。业内人士指出，此举意在支持优质证券公司适度拓展资本空间，预计将释放近千亿元资金，促进有效提升资本使用效率，加大服务实体经济和居民财富管理力度。（资料来源：同花顺） 4.国家税务总局：增值税发票数据显示，今年1—8月份，我国新能源、节能、环保等绿色技术服务业销售收入同比分别增长24%、19.9%和5.8%，清洁能源发电销售收入同比增长12.4%，新能源车整车制造业销售收入同比增长33.6%。（资料来源：同花顺） 5.中国煤炭运销协会：9月上旬煤炭供应整体稳中有升，由于南方持续高温、水电高位回落，在迎峰度夏末期，电煤消耗仍保持较高水平，另外非电煤用户刚需有所释放，加之中秋国庆假期临近，下游用户也有补库存需求，重点监测煤炭企业产量、销售量、铁路运量环比均有增长。9月上旬，重点监测煤炭企业销售量完成5422万吨，环比8月上旬增长5.2%，同比下降1.2%。（资料来源：同花顺） 每日研报 【东兴房地产】房地产行业2024中报综述：行业迎来整体亏损，缩表之下流动性仍面临压力——（20240912） 利润表： 从行业整体来看，营收下滑，毛利承压，大幅减值，整体亏损。2024H1地产板块(801180.SL)103家上市房企合计实现营收8,113.4亿元，同比增速为-21.95%；实现归母净利润-113.6亿元，同比增速为-128.44%。我们认为，往年的高价地块陆续进入结算阶段，叠加流动性压力和房价下行之时房企选择以价换量，使得整体毛利率水平面临压力。市场持续下行之下，项目去化需要投入更多的营销成本导致销售管理费用率上升。营收显著下行的情况下，由于债务的刚性导致利息支出短期难以有效降低以及流动性紧张带来的利息收入减少，导致了财务费用率的提升。由于房企资产减值准备的计提通常集中在下半年，考虑到当前房价的下行压力，下半年行业可能依然将面临较大的减值压力。 房企按所有制分类来看，地方国企盈利能力显著下行，央企经营状况占优。2024H1地产板块央企营收同比增速为3.53%；地方国企营收同比增速为-30.17%；民企营收同比增速为-29.24%。央企的归母净利率为2.69%，去年同期为5.00%；地方国企的归母净利率为-3.60%，去年同期为5.10%；民企的归母净利率为-2.87%，去年同期为1.86%。我们认为，各类房企利润率均面临较大压力，市场的毛利率水平已经压缩到了极低的水平。央企项目布局整体偏向核心城市，项目的去化较地方国企和民企更具优势，同时融资主体的信用水平也更高，因此在费用率管控方面更具优势。 资产负债表： 从行业整体来看，行业持续缩表，流动性压力进一步提升。2024H1地产板块总资产为10.27万亿元，同比增速为-9.22%；净资产同比增速为-1.96%。总负债为7.68万亿元，同比增速为-11.43%。有息负债规模为2.93万亿元，同比增速为-2.08%；其中短期负债占比29%，去年同期为26%。我们认为，市场持续走弱之下，房企的持续亏损正在显著侵蚀净资产规模。大量房企还需要继续通过债务融资完成保交楼任务和缓解流动性问题。同时，长期债务到期无法偿还导致了短期债务进一步挤压，使得债务结构进一步恶化。在资产价值下滑和债务刚性的影响下，行业总体杠杆水平未能得到有效压降。 房企按所有制分类来看，民企缩表之下流动性压力较大，地方国企短期有息负债显著增长。2024H1地产板块央企总资产同比增速为-5.36%；地方国企总资产同比增速为-7.23%；民企总资产同比增速为-15.03%。