首次覆盖报告：创新转型兑现在即，老牌药企焕羽新生

股票研究/2024.09.23 创新转型兑现在即，老牌药企焕羽新生奥赛康(002755) 医药/必需消费 ——奥赛康（002755）首次覆盖报告 丁丹(分析师)甘坛焕(分析师)姜铸轩(分析师) 0755-23976735021-38675855021-38674878 dingdan@gtjas.comgantanhuan028803@gtjas.comjiangzhuxuan029022@gtjas.com 登记编号S0880514030001S0880523080007S0880524080010 本报告导读： 公司集采利空逐渐出清，业绩扭亏拐点已现。创新转型步入收获期，ASKB589有望引领胃癌领域用药迭代，后续在研管线储备充足。首次覆盖，给予“增持”评级。 投资要点： 首次覆盖，给予增持评级。公司底蕴深厚、仿创并举，创新转型步入收获期。预测2024-2026年公司EPS分别为0.12/0.22/0.31元。结 首次覆盖 评级增持 当前价格：10.20 目标价格14.66 交易数据 总市值（百万元）9,467 52周内股价区间（元）7.12-12.00 流通B股/H股（百万股）0/0 总股本/流通A股（百万股）928/928 资产负债表摘要(LF) 合绝对估值法及相对估值法，给予目标价14.66元。首次覆盖，给 予“增持”评级。 集采利空逐渐出清，业绩扭亏拐点已现。受PPI制剂等仿制药集采影响（尤其核心产品奥美拉唑在第七次集采中落标），近年来公司仿制药板块业绩有所承压。公司积极调整产品结构，持续推动仿制药 新品上市，消化类药物营收占比明显下降，抗肿瘤类、抗感染类和慢病类药物营收占比持续提升；同时多款仿制药新品陆续上市，带 股东权益（百万元）2,936 净负债率-61.00% 每股净资产（元）3.16 市净率（现价）3.2 52周股价走势图 奥赛康深证成指 来业绩增量。2024H1公司营业收入已恢复正增长，利润端实现扭亏 业绩拐点已现。 创新转型步入收获期，ASKB589有望引领胃癌领域用药迭代。公司聚焦小分子靶向创新药和肿瘤免疫生物创新药，多项具有差异化竞争优势的创新药陆续步入收获期。其中，CLDN18.2单抗ASKB589 目前处于临床III期阶段，进展位列国内第一梯队，相比全球首款CLDN18.2单抗佐妥昔单抗在分子结构上具有差异化优势，且注册性临床方案采用联合PD-1单抗及化疗的三联设计（佐妥昔单抗为无免疫联合的双联方案），引领一线胃癌领域的用药迭代。此外，EGFR-TKI产品ASK120067已处于NDA阶段，效果与同类产品整体相似；新一代口服补铁剂ASKC109处于III期临床阶段，具有副反应小、生物利用率高等特点，相比现有临床产品具备显著优势。 在研管线储备充足，独家技术平台有望带来细胞因子药物新突破。 公司多款在研管线陆续进入临床验证阶段，其中进展较快的包括全 球进展第二的VEGFA/ANG2双抗ASKG712、新一代环肽类抗感染药物ASK0912。公司建立独家的遮蔽肽技术平台，通过前药技术带来细胞因子成药性突破，IL-15前药ASKG315、PD-1/IL-15前药融合蛋白ASKG915用于肿瘤靶向治疗临床前数据优异，已进入临床试验阶段，为潜在的全球First-in-Class药物。 风险提示。集采降价风险；临床试验进展不及预期风险；市场推广 及销售不及预期风险。 48% 34% 20% 7% -7% -21% 2023-092024-012024-052024-09 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -9% 0% 26% 相对指数 -7% 11% 46% 股票研 究 公司首次覆 盖 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,873 1,443 1,649 1,998 2,474 (+/-)% -39.7% -22.9% 14.2% 21.2% 23.8% 净利润（归母） -226 -149 110 208 289 (+/-)% -159.4% 34.2% 173.7% 89.7% 39.3% 每股净收益（元） -0.24 -0.16 0.12 0.22 0.31 净资产收益率(%) -7.6% -5.1% 3.7% 6.5% 8.3% 市盈率(现价&最新股本摊薄） — — 86.45 45.56 32.71 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金773 1,047 1,049 1,194 1,432 营业总收入 1,873 1,443 1,649 1,998 2,474 交易性金融资产 839 714 714 714 714 营业成本 244 277 277 244 277 应收账款及票据 213 141 160 194 241 税金及附加 25 19 16 26 32 存货 142 167 154 135 154 销售费用 1,194 840 825 869 1,088 其他流动资产 171 117 102 123 154 管理费用 140 133 124 150 186 流动资产合计 2,138 2,186 2,179 2,361 2,693 研发费用 589 472 330 499 594 长期投资 104 105 105 105 105 EBIT -279 -257 135 250 346 固定资产 506 434 431 423 411 其他收益 36 39 33 40 49 在建工程 30 36 44 51 58 公允价值变动收益 2 12 0 0 0 无形资产及商誉 96 98 98 98 98 投资收益 28 14 25 0 0 其他非流动资产 540 664 658 658 658 财务费用 -8 -10 6 4 4 非流动资产合计 1,276 1,337 1,335 1,335 1,330 减值损失 -16 1 0 0 0 总资产 3,414 3,524 3,514 3,695 4,023 资产处置损益 0 0 0 0 0 短期借款 45 114 64 64 64 营业利润 -260 -220 129 246 342 应付账款及票据 39 38 38 34 38 营业外收支 -2 19 0 0 0 一年内到期的非流动负债 3 3 4 4 4 所得税 4 7 19 37 51 其他流动负债 236 276 243 221 253 净利润 -266 -207 110 209 291 流动负债合计 324 432 349 322 359 少数股东损益 -40 -59 1 1 1 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 -226 -149 110 208 289 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 9 7 7 7 7 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 68 75 72 72 72 ROE(摊薄,%) -7.6% -5.1% 3.7% 6.5% 8.3% 非流动负债合计 77 82 79 79 79 ROA(%) -7.5% -6.0% 3.1% 5.8% 7.5% 总负债 401 513 428 401 438 ROIC(%) -9.2% -8.5% 3.6% 6.3% 8.0% 实收资本(或股本) 928 928 928 928 928 销售毛利率(%) 87.0% 80.8% 83.2% 87.8% 88.8% 其他归母股东权益 2,035 1,972 2,046 2,254 2,543 EBITMargin(%) -14.9% -17.8% 8.2% 12.5% 14.0% 归属母公司股东权益 2,963 2,900 2,974 3,182 3,471 销售净利率(%) -14.2% -14.4% 6.7% 10.5% 11.8% 少数股东权益 50 111 111 112 114 资产负债率(%) 11.7% 14.6% 12.2% 10.9% 10.9% 股东权益合计 3,013 3,011 3,085 3,294 3,585 存货周转率(次) 1.7 1.8 1.7 1.7 1.9 总负债及总权益 3,414 3,524 3,514 3,695 4,023 应收账款周转率（次） 5.3 8.2 10.9 11.3 11.4 总资产周转周转率（次） 0.5 0.4 0.5 0.6 0.6 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 0.2 0.2 1.4 1.2 1.1 经营活动现金流 -53 -27 156 239 332 资本支出/收入 8.0% 8.9% 5.4% 4.5% 3.6% 投资活动现金流 -439 12 -61 -90 -90 EV/EBITDA — — 38.40 24.53 18.38 筹资活动现金流 76 291 -97 -4 -4 P/E(现价&最新股本摊薄) — — 86.45 45.56 32.71 汇率变动影响及其他 16 -1 4 0 0 P/B(现价) 3.20 3.26 3.18 2.98 2.73 现金净增加额 -400 275 2 145 238 P/S(现价) 5.06 6.56 5.74 4.74 3.83 折旧与摊销 98 90 86 90 95 EPS-最新股本摊薄(元) -0.24 -0.16 0.12 0.22 0.31 营运资本变动 124 113 -23 -64 -58 DPS-最新股本摊薄(元) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资本性支出 -150 -129 -90 -90 -90 股息率(现价,%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 目录 1.首次覆盖，给予增持评级4 2.底蕴深厚，仿创并举，创新转型焕生机8 2.1.仿制药业务底蕴深厚，创新转型即将步入收获期8 2.2.股权结构稳定，资深团队掌舵8 2.3.集采冲击逐步出清，业绩拐点已现10 2.4.聚焦差异化创新管线，转型升级步入收获期10 3.ASKB589：CLDN18.2单抗开辟一线胃癌新时代11 3.1.胃癌领域：患者群体庞大，IO疗法尚存未满足临床需求11 3.2.Claudin18.2单抗兴起，有望引领市场迭代14 4.ASK120067：三代EGFR-TKI角逐百亿市场17 4.1.NSCLC患者群体巨大，EGFR-TKI为主流靶向制剂17 4.2.市场竞争相对激烈，ASK120067获批在即18 5.ASKC109：新一代口服补铁剂，优势显著20 5.1.我国缺铁人数众多，现有补铁剂局限性明显20 5.2.ASKC109具备独特优势，为潜在Best-in-Class口服铁剂21 6.研发管线充沛，多元化新药陆续步入临床阶段23 6.1.ASKG712：潜在最佳VEGFA/ANG2双抗，全球进展第二23 7.技术平台实力雄厚，打造细胞因子全新疗法25 7.1.SmartKine：细胞因子前药技术平台全球领跑25 7.2.ASKG315：IL-15前药分子，临床前结果优异25 7.3.ASKG915：全球首款PD-1抗体/IL-15双功能前药26 8.仿制药：集采冲击边际递减，新品提供增长动能27 8.1.消化领域：奥美拉唑集采落标，2类新药右兰索拉唑获批上市28 8.2.抗肿瘤、抗感染、慢性病领域新品上市，引领仿制药企稳29 9.风险提示33 9.1.临床试验进展不及预期风险33 9.2.新药研发失败风险33 9.3.市场推广及销售不及预期风险33 9.4.带量采购降价风险33 1.首次覆盖，给予增持评级 公司底蕴深厚、仿创并举，集采利空逐渐出清，业绩