超级央行周的复盘与展望

2024年9月23日 【一周综述】 民银证券研究团队应习文电话：+852 3728 8180Email：xiwenying@cmbcint.com 本周内，以美联储降息50bp领衔，全球央行掀起降息潮。美联储降息50bp，补偿式与预防式降息并存。鲍威尔发言着重引导：一是对抗通胀尚未结束，二是美国经济依然稳健，避免市场对“对通胀过于乐观”和“对经济过于悲观”。全球股市表现不一，但整体向好，市场倾向于从正面解读降息50bp。美债“抢跑”回撤，长短利率倒挂收窄，表明市场对美国经济“软着陆”的信心加强。黄金与商品价格回升，实际利率下行，黄金长期基本面支撑仍较强。汇率变动主要反映各国货币政策步伐差距，美元指数震荡走弱，反映美联储降息幅度或反超先走一步的欧央行与英央行。预计全球降息交易可能转向繁荣/衰退交易，哈里斯与特朗普交易特征将冲击全球市场。 相关报告： 海外宏观周报（9/13）：最不确定的央行周，美英日如何出招？海外宏观周报（9/9）：美国劳动力市场的松弛感来了海外宏观周报（9/2）：近期全球市场的两个新特征海外宏观周报（8/26）：鲍威尔讲话“捅破窗户纸”海外宏观周报（8/19）：超级数据周后，各国利率政策再观察 【交易模式】 最近5个交易日：不确定、不确定、紧缩、繁荣、紧缩 【关键数据】 美国：8月核心零售略低于预期，工业生产环比反弹，房地产新屋开工回暖；7月三大库存继续回补；前瞻性指标回暖。欧洲：欧元区8月CPI保持回落，英国核心CPI回升；7月进出口贸易回暖。日本：8月通胀压力继续回升，进出口增速提升但贸易逆差扩大。 【重要事件】 美国：2020年以来首次降息。欧洲：英国央行保持利率不变，马克龙遭弹劾。日本：央行维持利率不变。其他地区：各国利率调整，黎巴嫩多地通信设备爆炸。 【本周关注】 美国8月房地产与PCE数据 目录 超级央行周的复盘与展望.....................................................................................1 【交易模式】.............................................................................................3 降息预期兑现，宽松交易反转.............................................................................3 【关键数据】.............................................................................................4 美国：零售小幅减速，经济预期回升.................................................................4欧洲：进出口贸易回暖，欧英通胀分化.............................................................7日本：通胀压力继续回升...................................................................................10 【重要事件】...........................................................................................11 美国：2020年以来首次降息..............................................................................11欧洲：英国央行保持利率不变，马克龙遭弹劾...............................................12日本：央行维持利率不变...................................................................................13其他地区：各国利率调整，黎巴嫩多地通信设备爆炸...................................13 【本周关注】...........................................................................................15 本周关注：美国8月房地产与PCE数据.........................................................15 【一周综述】 超级央行周的复盘与展望 随着周五日本央行宣布暂不加息，2024年最重磅的超级央行周落下帷幕。本周内，以美联储降息50bp领衔，全球央行掀起降息潮。除了9月第一、二周分别降息的加拿大和欧洲央行外，印尼、南非、科威特、巴林、阿联酋、卡塔尔、中国香港均在周内跟随美联储降息，但英国与挪威央行维持利率不变，巴西央行则意外加息。 美联储降息50bp，补偿式与预防式降息并存。根据鲍威尔新闻发布会的发言，本次降息的50bp中，有25bp是对前次政策的补偿。从历史看，除非遇到重大经济危机，美联储在开启新降息周期时，很少大幅降息50bp，因此本次降息的“预防性”意义更高。此外，鲍威尔发言着重从两个方面引导预期，一是对抗通胀尚未结束，二是美国经济依然稳健，避免市场对降息50bp出现“对通胀过于乐观”和“对经济过于悲观”的过度解读。从市场表现看，美联储的预期引导无疑是成功的。 全球股市表现不一，但整体向好。美股前三天震荡，特别是降息当天走低，但周四大幅回升，周五小幅调整，最终全周收涨；欧洲股市前四天与美股类似，但周五大幅调整，全周大致走平。日股、港股、A股均走升或企稳反弹。从结果看，市场倾向于从正面解读降息50bp，认为有利于美国经济“软着陆”，并且有利于非美市场流动性改善，因此美股与亚洲股市形成积极表现。但欧洲对未来通胀及降息路径仍有不确定性，因此表现相对犹豫。 美债“抢跑”回撤，长短利率倒挂收窄。10年期美债前期“抢跑”明显，在加息前期一度跌破3.6%大关，隐含通胀预期降至2.02%，未来一年降息超225bp。美联储降息50bp后，长期美债收益率回升至3.74%附近，主要源于对前期“抢跑”的修正。此外，市场也认同首次降息步伐大一点有利于“软着陆”，而非释放经济衰退信号。作为对比，短期债券收益率则大幅下行，3个月美债收益率降至4.68%，一周内下降超24bp；2年美债变动不大，一周内小幅升约1bp至3.60%。在2年期和10年期美债收益率倒挂结束后，3个月美债与10年期美债利差倒挂程度也迅速收窄，也表明市场对美国经济“软着陆”的信心加强。 黄金与商品价格回升。伦敦现货黄金价格创下2625.77美元/盎司的历史新高，黄金定价的核心变量实际利率水平正在从近十多年的历史高位回落，在政策重心转向防止衰退后，美联储的核心政策目标是降低利率限制性水平，促进实际利率回归自然利率，未来经济水平和通胀的波动仅仅影响实际利率回归的斜率而非方向，因此黄金价格尽管会有短期波动和回撤，但长期基本面支撑仍较强。商品方面，原油价格走出前期供给恢复和衰退预期加强导致连续下跌的局面，有色金属价格也同时反弹，商品市场在积极反映对美国经济“软着陆”的信心。 汇率变动主要反映各国货币政策步伐差距。美元指数震荡走弱，欧元、日元和英镑占到其权重的80%以上，欧洲、英国和日本央行的政策利率变动与美联储的预期差是关键因素。欧洲方面，在第二次降息后，欧央行暗示10月不会降息，在仅剩的12月份降息幅度暂不明确，预计全年降息幅度75bp略大于100bp；英国方面，周四宣布维持利率不变，在11月和12月均可能降息25bp，预计全年降息幅度75bp；日本方面，随着8月核心CPI回升，通胀压力加大，尽管本次维持利率不变，但年内有较大加息可能。综合来看，美联储全年市场预计降息100-125bp的幅度，可能反超先走一步的欧央行与英央行，美日利差也将继续收窄，导致美元指数趋向于回落。 从全球市场的交易模式看，在美联储降息尚未明确之前，周一周二两个交易日为“不确定”，随着降息确定，市场抢跑回调导致周三与周五市场呈现“紧缩交易”模式，不过周四在市场倾向于认可50bp降息有利于经济企稳后，全球市场呈现“繁荣交易”，且幅度大于前后两天的“紧缩交易”。全周股市涨、长债跌、商品反弹的繁荣特征依旧明显。展望未来，随着市场对降息预期的定价更加充分，预计全球“宽松（降息）交易”可能转向“繁荣/衰退交易”。此外，随着美国大选部分地区投票已开始，哈里斯与特朗普交易特征将冲击全球市场，成为下一个关注焦点之一。 【交易模式】 降息预期兑现，宽松交易反转 【关键数据】 美国：零售小幅减速，经济预期回升 美国8月核心零售略低于预期。美国商务部普查局9月17日发布的数据显示，8月零售销售季调环比+0.1%（预期-0.2%，前值+1.1%），季调同比+2.1%（前值+2.9%）。核心零售环比+0.1%（预期+0.2%，前值+0.4%），季调同比+2.3%（前值+3.1%）。核心商品零售季调同比+2.3%（前值+3.1%），机动车及零部件季调同比+1.3%（前值+1.8%），餐饮零售季调同比+2.7%（前值+3.5%）。 数据来源：美国商务部普查局，Wind 数据来源：美国商务部普查局，Wind 美国7月三大库存继续回补，库消比回落。美国商务部普查局9月17日发布的数据显示，7月美国商业库存同比+2.5%（前值+2.0%），其中零售商库存同比+6.8%（前值+5.8%），批发商库存同比+0.4%（前值-0.1%），制造商库存同比+0.8%（前值+0.8%）。7月美国调后库存销售比为1.37（前值1.38）。 数据来源：美国商务部普查局，Wind 美国工业生产环比反弹，产能利用率回升。美联储9月17日发布的数据显示，8月美国工业生产指数季调环比+0.8%（前值-0.9%），季调同比0.0%（前值-0.7%）。制造业指数季调环比+1.0%（前值-0.7%），季调同比+0.2%（前值-0.7%）。7月工业产能利用率季调后为77.1%（前值76.5%），制造业为78.0%（前值77.4%）。 数据来源：美联储，Wind 数据来源：NAHB，Wind 数据来源：美联储，Wind 美国房地产新屋开工与营建许可回暖。美国8月NAHB房地产指数为41（前值39）。美国商务部普查局9月18日公布的数据显示，8月美国私人住宅新屋开工数量季调折年后为135.6万套（预期131.0万套，前值123.7万套），季调同比+3.9%（前值-16.0%）。8月营建许可年化总数终值147.5万套（预期141.0万套，前值140.6万套），同比-6.5%（前值-6.3%）。 数据来源：美国商务部普查局，Wind 数据来源：纽约联储，Wind 美国成屋销售量与售价回落。全美地产经纪商协会9月19日发布的数据显示，8月美国成屋销售季调折年386万套（预期390万套，前值396万套），季调环比-2.5%（前值+1.5%），季调同比-4.2%（前值-2.2%）；成屋售价中位数41.67万美元（前值42.14万美元），同比+3.9%（前值+4.1%）。 数据来源：全美地产经纪商协会，Wind 数据来源：全美地产经纪商协会，Wind 数据来源：Wind 红皮书商业零售同比放缓。9月14日当周美国红皮书商业零售销售同比+4.6%（前值+6.5%），增幅小幅放缓。 经济前瞻性指标。美国亚特兰大联储9月18日发布的GDPNow预测数据显示，2024年三季度美国GDP预计季调年化环比+2.