果链FPC测试设备龙头，AIiPhone浪潮助力业绩高增
果链FPC测试设备龙头，步入快速发展新阶段 1）公司为FPC测试的全球领先企业。公司主业为FPC测试设备，2023年营收达到2.63亿元，占比80%，主要服务于苹果产业链。目前公司积极拓展半导体部件、封测设备、车载FPC测试等新业务，产品下游应用领域由消费电子向通信、汽车等行业拓展，打开成长空间。 2）经营质地良好，盈利能力强劲。2017-2021年公司营收入CAGR约15%，归母净利润CAGR约41%，业绩表现靓丽。2022-2023年受行业景气度及研发投入的影响，业绩有所承压。展望2024-2025年，随着AIiPhone带动消费电子行业景气度回暖，及公司新业务发展顺利，业绩有望逐步改善。2017年以来公司毛利率/净利率保持在55%/10%以上，盈利能力强劲。负债率基本保持在20%以下，财务质量较为健康。 3）实控人技术出身，股权激励激发团队积极性。公司实控人为刘燕与张国峰夫妇，两人毕业于哈工大，截至2024H1总计持股49%，研发与管理经验丰富。2023年公司实施股权激励，有利于激发核心团队的积极性。 AI iPhone或催生消费电子新景气周期，FPC设备充分受益 1）市场概况：AI iPhone带动消费电子景气上行，FPC或为最大增量，果链设备企业受益。2024年苹果秋季发布会定档9月10日，iPhone 16将搭载Apple Intelligence，初始订货量同比+10%，或开启换新浪潮；为适配AI功能，iPhone 17创新点有望进一步增多，2025年将为苹果创新大年。另一方面，FPC或为最大增量，其需求量线性增长将带动测试设备需求量弹性增加，果链FPC检测设备厂商将充分受益。 2）公司亮点：FPC龙头企业核心供应商，技术底蕴深厚。①技术方面，截至2024H1，公司拥有11年自动化测试设备、10年金手指对位软板技术、7年人工智能视觉检测技术，研发费用率从2016年的12.26%提升至2024H1的32.09%，注重研发投入，技术底蕴深厚；②客户方面，2015年公司加入苹果供应链，订单节奏稳定，目前客户包括日本旗胜、鹏鼎控股、住友电工等全球FPC知名企业，客户认可度高。 前瞻布局MEMS传感器测试设备，打开长期成长空间 1）市场概况：千亿级MEMS市场，未来有望持续扩容。中国MEMS（含传感器）市场规模有望从2018年的505亿元增长至2023年的1271亿元，CAGR为20%，终端应用广泛，消费电子+智驾+人形机器人+低空经济等行业发展助力市场持续扩容。未来MEMS传感器市场增长潜力较大，上游设备厂商将充分受益。 2）公司亮点：积极布局打造增长极，供给稀缺性强。公司积极开展MEMS传感器测试设备的研发与生产，技术指标全球领先，气压传感器测试设备已取得国内龙头认可，订单陆续交付；温湿度传感器测试设备样机已开发完成；IMU传感器测试设备尚处于demo阶段，未来有望顺利实现规模化生产。目前国内几乎仅有燕麦科技在量产交付，其竞争对手多为国际企业，公司供给稀缺性显著。 盈利预测：公司作为FPC测试的全球领先企业，有望深度把握苹果创新浪潮的契机，凭借技术与产品的持续创新，迎来业绩的显著增长。预计公司2024-2026年的营收分别为4.3、5.9、7.0亿元，归母净利润分别为7500万元、1.5亿元、1.7亿元。2024年9月13日股价对应PE分别为39、20、17倍，高于可比公司平均PE。我们看好公司成长，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业景气度不及预期的风险；新业务进展不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；市场空间测算偏差的风险；报告引用数据更新不及时的风险等。 一、果链FPC测试设备龙头，步入快速发展新阶段 1.1果链测试优质龙头，业务覆盖领域逐步拓展 公司是自动化测试优质企业，步入快速发展阶段。公司成立于2012年，创立之初从测试治具起步，之后研发出自动化测试设备、智能化视觉检测设备等系列产品，目前已成为自动化智造行业领军企业。公司以精密机械及测试测量技术为核心，不断研究相关运动控制、机器视觉、人工智能等技术，积极拓展消费电子行业及其上下游，覆盖智能制造、通信、汽车、医疗等行业，逐渐步入快速发展新阶段。 公司客户主要为果链FPC企业，客户资源优质。目前公司的客户包括鹏鼎控股、日本旗胜、住友电工、日本藤仓、东山精密、永丰集团等多家全球领先的FPC企业，国际业务扩展到美国、日本、韩国、泰国、菲律宾、台湾等多个国家和地区，已经发展成为全球消费电子领导品牌的供应商。 图表1：公司发展历程 1.2公司主营测试治具和自动化测试设备 公司产品主要包括测试治具和自动化测试设备，面向手机、平板电脑、可穿戴设备等消费电子领域。公司的测试治具包括通用功能、专项功能和自动化载具等多种类型；自动化测试设备包括多工序测试设备、自动化测试系统、智能化视觉检测设备等产品。公司测试治具和自动化测试设备的应用领域为手机、平板电脑、可穿戴设备等消费电子领域。 拓展业务至行业上下游，打开公司长期成长空间。此外，公司向行业上下游延伸，积极拓展新业务，如半导体部件、半导体封测设备、车载FPC测试等，目前已取得阶段性进展，打开公司长期成长空间。 图表2：公司业务布局情况 1.3经营质地良好，盈利能力强劲 业绩短期承压不改长期增长趋势。2017-2021年，公司营业收入由2.42亿元增长至4.28亿元，CAGR约15%；归母净利润由3079万元增长至1.22亿元，CAGR约41%。2022-2023年，受行业景气度以及研发投入的影响，公司业绩承压。2024H1公司营收为1.73亿元，同比+44%；公司归母净利润为2438万元，同比-10.90%，业绩承压主要由于①售后服务人员增加导致销售费用显著增加；②确认的股份支付和杭州第二总部基地工业园厂房折旧费用增加导致相应的管理费用显著增加。 展望后续，随着AI iPhone创新周期临近，预计消费电子行业景气度有望企稳回升，同时公司将受益于新业务发展，业绩有望逐步改善。 图表3：公司营收变化情况 图表4：公司归母净利润变化情况 自动化测试设备是公司营收主要支柱，各业务毛利率保持在较高水平。 分产品看，公司营收贡献最大的是自动化测试设备，2017-2023年营收占比基本在80%及以上，2023年实现营收2.63亿，同比+3%，测试治具业务实现收入2626万元，同比+3%，2024H1自动化测试设备/测试治具/配件及其他业务占比分别为63%/15%/22%。各业务的毛利率均保持在40%以上的高水平，其中自动化测试设备毛利率整体在50%以上。 图表5：公司分产品营收情况（百万元） 图表6：公司分产品毛利率情况 分市场看，公司以内销为主，境外市场营收占比近年来呈现显著提升态势，从2020年的8%提升至2024H1的32%。2017年以来，境外市场毛利率均高于境内市场，维持在60%以上。 图表7：公司分市场营收情况（百万元） 图表8：公司分市场毛利率情况 公司盈利能力较强，毛利率处于较高水平。公司毛利率处于较高水平，主要原因为行业定制化属性强、公司持续研发带来技术优势、绑定优质客户资源。2017年以来，公司毛利率保持在55%以上，净利率保持在10%以上。 期间费用率趋于稳定。2017-2024H1，公司三项费用率之和在10%~30%之间。展望2024全年，公司原有的测试设备业务趋于成熟，另一方面，业务逐步拓展至半导体封测设备、车载FPC测试等领域，考虑到新市场开拓费用、战略咨询费用以及人才和管理体系调整，预计期间费用或将增加。但伴随收入增长以及公司费用管控，预计期间费用率维稳。 图表9：公司销售毛利率和销售净利率变化情况 图表10：公司期间费用率变化情况 公司重视研发，研发投入持续加码。公司重视研发，在技术上对标国外一流企业，采用主动研发式和需求响应式的研发模式，通过对行业发展的深度研发和前瞻预判、对客户需求的快速响应，保持产品升级和技术领先。2017-2024H1，公司研发投入持续增加，研发费用率由14.76%提升至32.09%。 “设计研发+以销定产+以产定购+成本加成定价”的经营模式。由于产品具有非标化定制化特点，公司采用“以产定购、标准件安全库存”的采购模式，通过“以销定产”的模式组织生产，根据客户要求进行定制化研发、设计和生产，同时定价模式采用“成本加成”的方式，以此来满足客户的个性化需求和产品更新的代际化。 图表11：公司研发投入及研发费用率情况 图表12：公司现有的经营模式 偿债能力方面，2016年以来公司资产负债率及有息负债率分别保持在20%、8%以下的水平。 图表13：公司经营性现金流净额（百万元） 图表14：公司资产负债率和有息负债率 1.4股权结构较为集中，股权激励彰显发展信心 创始人为技术出身，研发及管理经验丰富。公司实控人及创始人为刘燕与张国峰夫妇，二人毕业于哈尔滨工业大学，从事自动化测试设备研究工作十余年，研发及管理经验丰富。刘燕女士主要职务为公司董事长兼总经理，张国峰主要职务为公司首席战略官。截至2024H1，刘燕持有46.06%的股份，其中直接持股45.93%，间接持股0.13%，张国峰持有3.19%的股份，均为间接持股；夫妻二人合计持股49.25%，股权结构较为集中。东台海纳与东台同恒为员工持股平台。 图表15：公司股权结构（截至2024H1） 股权激励彰显公司长期发展信心。2021-2023年，公司采用定增或回购的措施对员工进行股权激励，从而提高研发人员的待遇以及归属感。其中，2023年公司股权激励总数为302万股，占总股本的2%，行权价格较低，业绩考核目标为：（1）第一个归属期：考核年度：2024年。业绩考核目标：以2023年营收为基数，2024年营收增长率不低于10%； 或以2023年净利润为基数，2024年净利润增长率不低于15%；（2）第二个归属期：考核年度：2025年。业绩考核目标：以2023年营收为基数，2025年营收增长率不低于20%；或以2023年净利润为基数，2025年净利润增长率不低于30%。 图表16：公司股权激励情况 二、AI iPhone或催生消费电子新周期，FPC设备充分受益 2.1市场情况：苹果AI手机创新浪潮将至，设备厂商充分受益 FPC检测设备情况：FPC是用柔性的绝缘基材制成的印制线路板，具有许多硬性印制电路板不具备的优点，被广泛应用于智能手机、平板电脑、可穿戴设备等消费电子领域、汽车电子领域、通信等领域。FPC检测主要对开短路、电压、阻抗等基本电信号和触摸传感、射频等功能进行测试，公司目前的FPC检测设备包括测试治具、自动化测试和智能化视觉检测设备。 2024年消费电子行业有望保持景气上行。据Wind，2023年Q4全球智能手机出货量为3.26亿部，同比+9%，基本恢复到2021Q3的水平； 2024Q2全球智能手机出货量为2.85亿部，同比+7%；此外，根据Wind，2024Q2全球PC出货量为6490万台，同比+5%。展望2024年，消费逐步回暖，预计行业的资本开支处于上行周期，带动FPC检测设备的需求增加。 图表17：全球智能手机季度出货量与同比 图表18：全球PC季度出货量与同比 苹果销量和产品创新复盘：2015年开始，苹果手机销量首次突破2亿台，之后销量开始波动，进入创新驱动阶段，一方面创新激发消费者换机意愿，另外产品迭代带来设备更新替换需求。2017和2020年是苹果的“创新大年”，2017年苹果iPhone X引入全面屏与无线充电；2020年苹果引入5G、OLED屏幕及激光雷达技术。 图表19：2019-2023年苹果手机销量和创新复盘 图表20：2007-2018年苹果手机销量和创新复盘 苹果发布Apple Intelligence，开启消费电子AI时代。据《AI手机白皮书》，AI手机指具备算力高效利用能力、真实世界感知能力、自学习能力、创作能力的手机。2024年WWDC，苹果宣布正式与OpenAI合作
