新宇股份复盘与展望
核心观点：新宇股份基本面已走出拐点，未来三年将持续向上，主要基于合资品牌客户占比下降和车灯赛道格局改善。
业绩复盘：
- 收入周期：分为四个阶段，当前处于新一轮成长周期，主要驱动力为新能源收入占比提升。
- 11-15年：平稳发展，主要客户为一汽大众和一汽丰田。
- 15-20年：加速发展，受益于LED化率和核心客户创新周期，收入达70亿。
- 21-22年：发展调整期，传统合资销量下滑，主动转型新能源客户。
- 23年至今：新一轮成长周期，新能源收入占比提升，如ES6/EC6和理想项目推动收入增长。
- 销量结构：销量总量增长，大灯和尾灯占比提升，产品结构优化，单车价值量提升。
- 大灯销量占比从5.64%提升至12.88%。
- 尾灯销量占比从14.56%提升至24.34%。
- 车灯产品单价从35.86元提升至162.10元。
- 毛利率周期：分为三个阶段，当前毛利率稳定但略有下滑。
- 11-16年：毛利率下行，主要因开拓合资客户让利和成本上涨。
- 16-20年：毛利率提升，主要因LED占比提升和规模效应。
- 21-23年：毛利率稳定但略有下滑，主要因会计政策调整和车市竞争加剧。
- 费用端：整体稳定，15-19年费用率下降，主要因规模效应，2022年费用率微增主要因销售管理费用和研发投入增加。
产品视角：
- 车灯升级路径：光源升级（卤素→LED→激光）、智能化升级（AFS→ADB→DOP）、结构造型升级。
- 前照灯：升级潜力最大，兼具光源、智能化和结构造型升级。
- LED替换周期：15年开始快速提升，4-5年渗透率从10%提升至70%。
- ADB渗透率：20年5%，25年25%，30年50%，低分区ADB向低价车型渗透。
- DOP技术：采用DMD芯片，分辨率更高，实现辅助驾驶信息映射和人车交互。
- 后组合灯：主要升级路径为LED→OLED，结构造型向贯穿式发展。
- 小灯：主要增加内外氛围灯。
- 价值量提升：传统车灯组合价值量从1000元提升至1万元以上。
- 新宇技术布局：持续研发先进车灯技术，如AFS、第一/二代ADB、OLED、像素式前照灯、HDADB、DOP。
客户视角：
- 行业格局：车灯供应商与主机厂关系密切，进入壁垒高，集中度较高。
- 主要客户：以奇瑞为主，合资品牌（一汽大众、一汽丰田、红旗、东风日产），新能源（理想、华为智选），海外市场（塞尔维亚）。
- 客户结构变化：
- 08年：奇瑞占主导。
- 14年：一汽大众成为第一大客户，合资品牌占比提升。
- 20年：一汽红旗进入前三大，东风日产进入前五大。
- 24年上半年：奇瑞第一，大众第二，赛力斯第三，理想和红旗第四、五。
- 核心驱动客户：
- 07-15年：一汽大众、一汽丰田。
- 15-20年：一汽大众、一汽丰田、红旗、东风日产、其他日系客户。
- 21-23年：奇瑞。
- 24年：华为智选、奇瑞、理想。
投资建议与风险提示：
- 产品升级：LED→ADB→DOP推动单车价值量和市场规模提升，产品技术升级提升行业集中度。
- 客户转型：积极拓展新能源和欧洲市场。
- 盈利预测：24-26年净利润15亿、19亿、23亿，对应PE 24倍、19倍、16倍，处于历史性价比阶段，业绩增速看好。
