车灯行业系列专题报告（三）：星宇股份成长复盘及展望

星宇股份（601799） 证券研究报告·公司深度研究·汽车零部件 车灯行业系列专题报告（三）：星宇股份成长复盘及展望 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 10,248 13,253 16,305 19,708 23,519 同比（%） 24.25 29.32 23.03 20.87 19.33 归母净利润（百万元） 1,102 1,408 1,759 2,199 2,698 同比（%） 17.07 27.78 24.91 25.00 22.69 EPS-最新摊薄（元/股） 3.86 4.93 6.16 7.70 9.44 P/E（现价&最新摊薄） 31.51 24.66 19.75 15.80 12.88 买入（维持） 2025年08月12日 证券分析师黄细里 执业证书：S0600520010001 021-60199793 huangxl@dwzq.com.cn 证券分析师刘力宇 执业证书：S0600522050001 liuly@dwzq.com.cn 股价走势 星宇股份沪深300 投资要点 星宇股份——深耕主业的自主车灯龙头。星宇自上市以来在营收端和利润端表现出了优秀的成长性，公司沿着“客户拓展+产品升级”的路径快速发展，实现了优质客户的不断拓展和产品结构的持续升级，目前已经成长为自主车灯龙头企业。在本篇报告中，我们对星宇自2007年以来的每一个发展周期进行了复盘，梳理了公司每一轮成长周期中的下游变化、经营成果、扩张节奏、产品变化、驱动客户以及能力积累等，并对星宇未来的发展情况进行了展望。 星宇股份的成长复盘：轿车周期后期、SUV周期前期、SUV周期后期和新能源周期。我们根据乘用车行业发展周期和公司经营情况将星宇的成长划分为四个阶段。 轿车周期后期（2007-2011）：这一阶段星宇的营业收入和盈利能力处于双升阶段，主要的成长驱动客户为德系的南北大众和日系的一汽丰田。公司在这一阶段完成了上市，开启了加速扩张；同时，公司持续加大研发投入并制定了积极的客户拓展计划，为后续新项目、新产品的开发和获取打下了基础。 SUV周期前期（2012-2016）：这一阶段星宇收入保持稳定增长，一汽大众+一汽丰田贡献主要收入增量；但盈利能力受客户降价+人工及原材料成本上涨+战略开拓新客户的影响有所承压。在这段时期，星宇持续深化了与头部合资车企的合作关系，持续扩充产能且通过持续的高研发投入夯实技术优势，为下一阶段公司的快速发展打下了坚实的客户、技术和项目基础。 SUV周期后期（2017-2020）：这一阶段星宇同时受益于产品周期和客户周期，营收保持稳步增长，盈利能力由于车灯的LED升级而持续提升，因此公司这一阶段的利润增速大幅领先收入增速。从客户角度来看，一汽大众占比继续提升，一汽红旗进入前五大客户。与此同时，星宇这一阶段的扩张速度进一步加快，且在享受车灯LED升级红利的同时，持续前瞻布局智能车灯技术研发。 新能源周期（2021-2025）：这一阶段国内乘用车市场格局发生明显变化，自主品牌份额持续提升。星宇也经历了2021-2022两年由于客户结构调 整而带来的收入增长失速，进入到2023-2024年公司营收重回增长通道。盈利能力方面，相比于2019-2020年LED红利期的归母净利率高点，近两年公司归母净利率虽有所下降但整体保持稳定。客户结构方面，受益于奇瑞销量增长+问界高端车灯放量，公司客户结构已经从上一阶段以合资为主转变为当前以奇瑞、赛力斯、理想等自主品牌为主。 智能化周期（2026-2030）展望：1）空间：车灯是具备持续迭代升级能力的优质零部件赛道，车灯持续的智能化升级推动车灯ASP和行业空 31% 27% 23% 19% 15% 11% 7% 3% -1% -5% 2024/8/122024/12/112025/4/112025/8/10 市场数据收盘价(元) 121.58 一年最低/最高价 110.61/162.42 市净率(倍) 3.28 流通A股市值(百万元) 34,732.90 总市值(百万元) 34,732.90 基础数据每股净资产(元,LF) 37.02 资产负债率(%,LF) 37.74 总股本(百万股) 285.68 流通A股(百万股) 285.68 相关研究 《星宇股份(601799)：2025年一季报点评：2025Q1业绩符合预期，车灯龙头持续成长》 2025-05-03 《星宇股份(601799)：2024年年报点评：2024Q4业绩符合预期，车灯龙头持续成长》 2025-03-23 1/39 东吴证券研究所 间持续增长。2）格局：高壁垒使得车灯的竞争格局优秀，星宇的行业地位在过去几年中持续提升。3）客户：目前公司深度配套华为智选、奇瑞、理想、吉利、北美电动车企等新能源/新势力头部客户，绑定头部客户使得公司后续持续受益于乘用车行业格局向头部集中。此外，公司积极推动海外市场扩展，有望贡献新增量。 盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2025-2027年归母净利润分别为17.59亿元、21.99亿元、26.98亿元的预测，对应的EPS分别为6.16元、7.70元、9.44元，2025-2027年市盈率分别为19.75倍、15.80倍、 12.88倍，维持“买入”评级。 风险提示：乘用车行业销量不及预期，车灯技术迭代升级不及预期，新客户及新项目开拓不及预期，车灯行业竞争加剧。 2/39 东吴证券研究所 内容目录 1.轿车周期后期（2007-2011）：夯实基础，稳步发展6 1.1.乘用车行业情况：国内乘用车产销量快速增长6 1.2.经营复盘：收入/毛利率持续提升，2010年资本开支明显加速6 1.3.能力建设：高度重视研发，积极开拓客户10 2.SUV周期前期（2012-2016）：修炼内功，静待周期11 2.1.乘用车行业情况：销量增速中枢下移，需求结构发生明显变化11 2.2.经营复盘：收入稳定增长毛利率承压，资本开支水平整体稳定13 2.3.能力积累：深度绑定头部客户，高研发投入夯实技术优势17 3.SUV周期后期（2017-2020）：量利齐升，黄金时代18 3.1.乘用车行业情况：行业总量持续下滑，SUV渗透率仍有小幅提升18 3.2.经营复盘：营收/毛利率双升，扩张节奏明显加快19 3.3.能力积累：公司持续加大车灯新技术的前瞻研发24 4.新能源周期（2021-2025）：蓄力转型，续写新章24 4.1.乘用车行业情况：行业总量稳中微增，新能源渗透率持续提升24 4.2.经营复盘：营业整体保持增长，客户结构加速转型26 4.3.能力积累：持续保持高研发投入，夯实公司智能车灯时代的竞争力30 5.智能化周期（2026-2030）展望：车灯龙头，智启新程31 5.1.车灯智能化升级将推动市场空间持续扩容31 5.2.高壁垒塑造车灯优秀竞争格局，份额有望继续向头部集中33 5.3.深度绑定头部优质客户，享受客户发展红利35 6.盈利预测与投资建议35 7.风险提示37 3/39 东吴证券研究所 图表目录 图1：国内乘用车销量自2004年以来快速增长6 图2：2007年国内乘用车市场竞争格局6 图3：2007-2011年星宇股份营业收入情况7 图4：2007-2011年星宇股份毛利率情况7 图5：2007-2011年星宇股份归母净利润情况7 图6：2007-2011年星宇股份归母净利率情况7 图7：2007-2011年星宇股份资本开支及折旧摊销情况8 图8：2007-2011年星宇股份固定资产及在建工程情况8 图9：2007-2011年星宇股份市场份额9 图10：2007-2011年星宇产品结构及车灯均价9 图11：2007-2011年星宇股份分客户收入情况（单位：亿元）10 图12：2007-2011年星宇股份研发投入情况10 图13：2007-2011年星宇主要研发项目情况10 图14：2012-2016年国内乘用车销量12 图15：2012-2016国内乘用车分类型销量（单位：万辆）12 图16：2012-2016年国内乘用车分系别销量占比12 图17：2012-2016星宇主要客户销量情况（单位：万辆）12 图18：2012-2016年星宇股份营业收入情况13 图19：2012-2016年星宇股份毛利率及人工成本情况13 图20：2012-2016年星宇股份归母净利润情况14 图21：2012-2016年星宇股份归母净利率及期间费用率14 图22：2012-2016年星宇股份资本开支及折旧摊销情况14 图23：2012-2016年星宇股份固定资产及在建工程情况14 图24：星宇股份2011-2017年前照灯市场份额变化情况15 图25：2011-2017年星宇产品结构及车灯均价16 图26：星宇股份2012-2016年大灯/尾灯典型项目16 图27：2011年星宇股份分客户收入占比17 图28：2017年星宇股份分客户收入占比17 图29：2012-2016年星宇股份研发投入情况17 图30：2012-2016年星宇技术研发主要事件17 图31：2017-2020年国内乘用车销量18 图32：2017-2020国内乘用车分类型销量（单位：万辆）18 图33：2017-2020年国内乘用车分系别销量19 图34：2017-2020星宇核心客户销量情况（单位：万辆）19 图35：2017-2020年星宇股份营业收入情况20 图36：2017-2020年星宇股份毛利率情况20 图37：2017-2020年星宇股份归母净利润情况20 图38：2017-2020年星宇股份归母净利率及期间费用率20 图39：2017-2020年星宇股份资本开支及折旧摊销情况21 图40：2017-2020年星宇股份固定资产及在建工程情况21 图41：星宇股份2017-2020年前照灯市场份额变化情况22 图42：2017-2020年LED车灯渗透率快速提升23 4/39 东吴证券研究所 图43：2017-2020年公司大灯/尾灯销量占比及车灯均价23 图44：2017-2020H1星宇股份客户结构变化23 图45：星宇对一汽大众营收变化情况23 图46：2016-2020年星宇股份研发投入情况24 图47：2017-2020年星宇主要研发项目情况24 图48：2020-2025H1年国内乘用车销量25 图49：2018-2024年国内新能源乘用车销量25 图50：2020-2024年国内乘用车分系别销量25 图51：2020-2024星宇核心客户销量情况（单位：万辆）25 图52：2020-2024年星宇股份营业收入情况26 图53：2020-2024年星宇股份毛利率情况26 图54：2020-2024年星宇股份归母净利润情况27 图55：2020-2024年星宇股份归母净利率及期间费用率27 图56：2020-2024年星宇股份资本开支及折旧摊销情况27 图57：2020-2024年星宇股份固定资产及在建工程情况27 图58：星宇股份2020-2024年前照灯市场份额变化情况28 图59：2020-2024年公司大灯/尾灯销量占比及车灯均价29 图60：2020H1星宇股份客户结构30 图61：2024星宇股份客户结构30 图62：2020-2024年星宇股份研发投入情况30 图63：2015-2024年星宇研发人员变化情况30 图64：车灯产品的持续升级带动市场空间不断增长32 图65：2021年中国车灯市场竞争格局34 图66：国内车灯市场主要企业营收变化情况（亿元）34 图67：国内车灯行业玩家对比34 图68：国内主要车灯企业与主机厂的配套关系梳理35 图69：公司收入拆分及预测36 图70：可比公司估值表（数据截至2025/08/11）36 表1：2011年公司产能情况梳理8 表2：星宇股份主要大灯/尾灯配套项目梳理（2011年）11 表3：截至2016