鄂尔多斯2024年中报点评：行业周期底部，现金流稳健

股票研究/2024.09.11 行业周期底部，现金流稳健鄂尔多斯(600295) 金属，采矿，制品/原材料 ——鄂尔多斯2024年中报点评 李鹏飞(分析师) 魏雨迪(分析师) �宏玉(分析师) 010-83939783 021-38674763 021-38038343 lipengfei@gtjas.com weiyudi@gtjas.com wanghongyu@gtjas.com 登记编号S0880519080003S0880520010002S0880523060005 本报告导读： 公司2024年上半年业绩低于预期。硅铁、PVC行业均处于周期底部，公司业绩受价格拖累。公司现金流稳健，回购叠加分红凸显公司投资价值。 投资要点： 维持“增持”评级。公司2024年上半年实现营收134.11亿元，同比下降10.44%；实现归母净利润10.07亿元，同比下降39.56%，公司业绩低于预期。考虑到行业价格持续下行，下调公司2024-25年 归母净利润预测为19.59/21.24亿元（原33.56/36.43亿元），新增2026年归母净利润预测为23.74亿元，对应EPS为0.7/0.76/0.85元。考虑到行业整体估值水平的下移，参考同类公司，给予公司2024年15倍PE进行估值，下调公司目标价至10.5元（原12.74元），维持“增持”评级。 硅铁具备成本优势，公司现金流稳健。生产1吨硅铁需要8000- 8400kwh电力，硅铁生产成本中电力成本占比为60-70%，公司自产 煤炭且拥有自备电厂，用电成本低于行业平均水平，硅铁生产成本领先行业。受益于公司能源成本优势，PVC、烧碱等化工产品的成本同样具备优势。2024年上半年，公司经营性净现金流12.11亿，在行业底部区域公司现金流保持稳健。 硅铁行业处于底部区域，硅铁价格拖累公司盈利。2024年上半年硅 铁市场先跌后涨，波动较大。硅铁需求大部分为钢铁，受到钢铁行 业盈利下降的影响，硅铁的价格同比2023年有所下降，拖累公司上半年盈利。从行业来看，硅铁价格低位情况下，行业普遍亏损，产能利用率处于低位，行业处于底部区域，继续下行的空间有限。 持续回购叠加高比例分红，公司投资价值凸现。公司7月5日公告 控股股东一致行动人计划增持公司B股股份，增持金额不低于3000 万美元，不高于3500万美元。公司近年持续增持股权，体现出对自 身发展的信心。公司2023年分红比例为77.11%，较2022年上升 34.87个百分点，公司现金流稳健，回购叠加高比例分红凸显公司价值。 风险提示：硅铁价格持续下跌，煤炭价格大幅下跌。 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 10.50 上次预测: 12.74 当前价格：8.47 交易数据 52周内股价区间（元）8.08-13.13 总市值（百万元）24,041 总股本/流通A股（百万股）2,799/1,976 流通B股/H股（百万股）823/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）20,141 每股净资产（元）7.20 市净率（现价）1.2 净负债率4.58% 52周股价走势图 鄂尔多斯上证指数 43% 31% 20% 9% -3% -14% 2023-092024-012024-05 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 2% -18% 3% 相对指数 7% -8% 15% 相关报告 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 36,393 30,554 30,020 31,136 32,151 (+/-)% -0.2% -16.0% -1.7% 3.7% 3.3% 净利润（归母） 4,726 2,904 1,959 2,124 2,374 (+/-)% -22.4% -38.6% -32.5% 8.4% 11.8% 每股净收益（元） 1.69 1.04 0.70 0.76 0.85 净资产收益率(%) 23.1% 13.7% 8.9% 9.3% 10.0% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 5.02 8.16 12.10 11.16 9.99 4391612 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金5,625 5,911 8,805 12,870 17,001 营业总收入 36,393 30,554 30,020 31,136 32,151 交易性金融资产 102 0 0 0 0 营业成本 25,707 23,639 24,231 25,086 25,753 应收账款及票据 1,587 1,897 1,835 1,903 1,965 税金及附加 1,131 700 779 808 835 存货 4,243 3,923 4,038 4,181 4,292 销售费用 1,246 1,264 1,515 1,571 1,623 其他流动资产 1,258 1,129 1,169 1,201 1,229 管理费用 985 1,052 1,034 1,072 1,107 流动资产合计 12,816 12,860 15,846 20,155 24,487 研发费用 548 183 180 186 192 长期投资 11,655 11,685 11,685 11,685 11,685 EBIT 6,825 3,710 2,963 3,150 3,439 固定资产 17,257 16,474 15,280 13,808 11,681 其他收益 221 174 174 174 174 在建工程 2,041 2,720 1,920 1,120 952 公允价值变动收益 -9 -57 -57 -57 -57 无形资产及商誉 1,321 1,305 1,305 1,305 1,305 投资收益 1,924 1,126 1,126 1,182 1,241 其他非流动资产 3,020 3,525 3,516 3,516 3,516 财务费用 274 142 62 4 -78 非流动资产合计 35,293 35,708 33,705 31,434 29,139 减值损失 -630 -244 -227 -227 -227 总资产 48,109 48,568 49,552 51,589 53,626 资产处置损益 12 15 8 8 8 短期借款 5,369 2,731 2,731 2,731 2,731 营业利润 8,018 4,588 3,245 3,490 3,860 应付账款及票据 7,253 10,553 10,769 11,149 11,446 营业外收支 -69 -411 -343 -343 -343 一年内到期的非流动负债 179 720 877 877 877 所得税 1,281 437 290 315 352 其他流动负债 4,195 3,287 3,095 3,286 3,415 净利润 6,667 3,740 2,611 2,832 3,165 流动负债合计 16,997 17,292 17,472 18,043 18,468 少数股东损益 1,942 836 653 708 791 长期借款 3,217 1,981 1,981 1,981 1,981 归属母公司净利润 4,726 2,904 1,959 2,124 2,374 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 105 101 101 101 101 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 1,930 2,802 2,127 2,127 2,127 ROE(摊薄,%) 23.1% 13.7% 8.9% 9.3% 10.0% 非流动负债合计 5,252 4,883 4,208 4,208 4,208 ROA(%) 13.6% 7.7% 5.3% 5.6% 6.0% 总负债 22,248 22,175 21,680 22,251 22,677 ROIC(%) 16.5% 10.4% 7.9% 8.1% 8.4% 实收资本(或股本) 1,999 2,799 2,799 2,799 2,799 销售毛利率(%) 29.4% 22.6% 19.3% 19.4% 19.9% 其他归母股东权益 18,455 18,473 19,299 20,057 20,877 EBITMargin(%) 18.8% 12.1% 9.9% 10.1% 10.7% 归属母公司股东权益 20,454 21,272 22,097 22,855 23,676 销售净利率(%) 18.3% 12.2% 8.7% 9.1% 9.8% 少数股东权益 5,407 5,122 5,774 6,482 7,274 资产负债率(%) 46.2% 45.7% 43.8% 43.1% 42.3% 股东权益合计 25,861 26,394 27,872 29,338 30,950 存货周转率(次) 5.9 5.8 6.1 6.1 6.1 总负债及总权益 48,109 48,568 49,552 51,589 53,626 应收账款周转率（次） 27.3 26.7 23.8 24.4 24.4 总资产周转周转率（次） 0.7 0.6 0.6 0.6 0.6 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.5 2.2 2.5 2.6 2.4 经营活动现金流 7,315 6,509 4,900 5,541 5,785 资本支出/收入 9.3% 3.0% 3.8% 3.0% 2.9% 投资活动现金流 -1,108 -83 6 247 306 EV/EBITDA 3.38 4.21 3.58 2.74 1.96 筹资活动现金流 -7,348 -7,763 -2,019 -1,723 -1,960 P/E(现价&最新股本摊薄) 5.02 8.16 12.10 11.16 9.99 汇率变动影响及其他 -17 -6 7 0 0 P/B(现价) 1.16 1.11 1.07 1.04 1.00 现金净增加额 -1,158 -1,343 2,894 4,066 4,131 P/S(现价) 0.65 0.78 0.79 0.76 0.74 折旧与摊销 3,129 2,649 2,794 2,871 2,895 EPS-最新股本摊薄(元) 1.69 1.04 0.70 0.76 0.85 营运资本变动 -1,636 728 -205 222 167 DPS-最新股本摊薄(元) 0.71 0.80 0.52 0.57 0.64 资本性支出 -3,373 -905 -1,135 -935 -935 股息率(现价,%) 8.4% 9.4% 6.2% 6.7% 7.5% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 鄂尔多斯主要产品为羊绒服饰、煤炭、硅铁、烧碱等，我们选取同为服装企业的海澜之家、太平鸟，同为煤炭企业的中国神华、陕西煤业，同为钢铁原材料企业的金钼股份、方大炭素，以及同为烧碱生产企业的滨化股份、山东海化8家公司作为可比公司。可比公司2024年PE均值为13.42倍，考虑 到公司在硅铁行业的龙头地位和自身的资源优势，给予公司2024年稍高于行业平均的15倍PE进行估值。 表：可比公司估值表 EPS PE 证券代码 公司 股价 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 601958.SH 金钼股份 9.55 1.01 1.08 1.15 9.46 8.84 8.30 600516.SH 方大炭素 3.85 0.11 0.12 0.15 35.00 32.08 25.67 600398.SH 海澜之家 5.26 0.