新网点培育致1~9月扣非后净利同比增长1.67％，综合教培龙头内生+外延长期成长可期

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 新南洋（600661） 证券研究报告 2017年10月31日 投资评级 行业 传媒/互联网传媒 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 21.42元 目标价格 41.4元 上次目标价 41.4元 基本数据 A股总股本(百万股) 286.55 流通A股股本(百万股) 259.08 A股总市值(百万元) 6,137.88 流通A股市值(百万元) 5,549.42 每股净资产(元) 5.47 资产负债率(%) 46.71 一年内最高/最低(元) 33.96/19.35 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 张璐芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517020001 zhanglufang@tfzq.com 孙海洋 联系人 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《新南洋-公司点评:发行6亿可交换公司债券，加快巩固华东一流教育服务商》 2017-10-26 2 《新南洋-公司点评:减持交大昂立1168万股获投资收益约5040万元，内生+外延加速K12教培龙头成长》 2017-09-05 3 《新南洋-半年报点评:17H1扣非净利大增35.5%，昂立教育加速扩张助力A股教育龙头价值成长！》 2017-08-30 股价走势 新网点培育致1-9月扣非后净利同比增长1.67%，综合教培龙头内生+外延长期成长可期 营收同比增长28.05%，归母净利同比减少7.59%。10月30日，公司公告三季度报，1-9月实现营收13.03亿元，同比增长28.05%；归母净利1.20亿元，同比减少7.59%；扣非后归母净利0.70亿元，同比增加1.67%，EPS为0.42元/股。分季度来看：Q1-3营收同比变化分别+20.98%、+21.59%、+40.13%；Q1-3归母净利同比变化分别为+15.96%、+6.99%、-15.03%。公司曾于9/5日通过大宗交易方式减持交大昂立1168万股，占总1.50%，减持价格为5.95元/股，本次减持前公司持有交大昂立无限售条件股15.03%，减持后持有13.53%，预计本次减持产生非经常性损益5040万元。公司曾于16年7-12月减持交大昂立2200万股，本次减持系正常市值管理计划，未来不排除进一步减持。 本期扣非后净利增长1.67%主要系1-9月公司K12板块旗下昂立教育新增20余家新校区（全年预计新增30-40家），新开网点通常有半年到一年培育期（首年通常亏损100-200万元），故造成业绩增长低于营收增长；从公司整体近30%营收增速预判昂立教育仍维持稳定健康增长，随着后续网点逐渐成熟，公司盈利能力将大幅释放。 此外，控股股东交大产业集团非公开发行可交换公债券已完成，本次可交换债简称“17交大EB”，债券代码“137046”，发行规模6亿元，期限1.5年，初始换股价格为25.18元/股（较当前溢价17.39%），票面利率0.1%，换股期限为18年4月25日至19年4月24日。本次发行可交换债系控股股东资金安排及财务方面考虑，我们预计未来公司股权结构或进一步优化，激发经营活力加快发展巩固华东一流教育服务商。 维持盈利预测，给予买入评级。公司背靠上海交通大学，定位于综合性的教育服务提供商，已形成了包括K12教育（以昂立为主，同时积极发展STEM等项目掘金优质高景气细分领域）、职业教育（依托交大品牌优势，创建可复制轻资产扩张模式）、国际教育（专注提供示范园区一站式解决方案）、幼儿教育等多个方向的教育培训服务业务产业链，为公司实现内涵式增长和外延式扩张（成立资管投资平台（事业部），储备优质项目）的双轮驱动战略提供有力支撑。考虑到本次减持交大昂立带来的非经常性损益，预计公司17-19年EPS分别为0.64元、0.82元、1.01元，当前股价对应PE分别为33倍、26倍，21倍，维持“买入”评级 风险提示：K12教培行业竞争激烈 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 1,165.20 1,389.76 1,956.39 2,455.66 3,010.88 增长率(%) (0.03) 19.27 40.77 25.52 22.61 EBITDA(百万元) 78.22 259.25 283.34 361.21 450.38 净利润(百万元) 60.10 182.87 184.71 233.57 289.57 增长率(%) (4.72) 204.26 1.01 26.45 23.97 EPS(元/股) 0.21 0.64 0.64 0.82 1.01 市盈率(P/E) 102.13 33.56 33.23 26.28 21.20 市净率(P/B) 7.33 6.55 6.05 4.85 4.01 市销率(P/S) 5.27 4.42 3.14 2.50 2.04 EV/EBITDA 122.18 25.30 19.88 12.37 10.57 资料来源：wind，天风证券研究所 -41%-32%-23%-14%-5%4%13%2016-102017-022017-062017-10新南洋 互联网传媒 沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 373.34 561.39 338.72 1,514.15 1,276.49 营业收入 1,165.20 1,389.76 1,956.39 2,455.66 3,010.88 应收账款 129.13 115.23 228.76 227.77 311.76 营业成本 702.48 785.53 1,057.26 1,311.75 1,572.39 预付账款 44.88 47.14 48.01 86.52 75.81 营业税金及附加 33.03 27.54 48.91 61.39 75.27 存货 78.49 66.24 245.07 141.17 264.05 营业费用 229.68 299.51 413.78 513.23 608.20 其他 188.93 424.47 252.34 296.46 330.26 管理费用 170.87 216.40 314.98 392.91 484.15 流动资产合计 814.77 1,214.47 1,112.90 2,266.07 2,258.36 财务费用 10.33 7.64 (3.64) (10.03) (15.11) 长期股权投资 395.41 302.78 302.78 302.78 302.78 资产减值损失 (0.38) 2.43 0.53 0.86 1.27 固定资产 305.45 297.13 317.85 356.54 392.13 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 0.29 0.04 36.03 69.62 71.77 投资净收益 13.06 164.72 127.00 145.86 136.43 无形资产 75.24 72.61 60.51 48.40 36.30 其他 (26.11) (329.44) (254.00) (291.72) (272.86) 其他 269.69 363.20 248.39 259.33 236.50 营业利润 32.26 215.42 251.58 331.41 421.14 非流动资产合计 1,046.09 1,035.76 965.56 1,036.67 1,039.48 营业外收入 13.00 16.19 12.50 19.10 12.10 资产总计 1,860.85 2,250.23 2,078.46 3,302.74 3,297.84 营业外支出 1.59 7.01 4.84 4.48 5.45 短期借款 127.00 50.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 43.67 224.60 259.24 346.03 427.80 应付账款 162.10 171.63 223.34 308.79 322.31 所得税 22.94 42.12 64.81 86.51 106.05 其他 657.48 1,011.79 753.55 1,614.51 1,298.30 净利润 20.73 182.48 194.43 259.52 321.75 流动负债合计 946.58 1,233.42 976.89 1,923.30 1,620.61 少数股东损益 (39.37) (0.39) 9.72 25.95 32.17 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 60.10 182.87 184.71 233.57 289.57 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.21 0.64 0.64 0.82 1.01 其他 8.16 11.26 9.00 9.47 9.91 非流动负债合计 8.16 11.26 9.00 9.47 9.91 负债合计 954.74 1,244.69 985.89 1,932.77 1,630.52 主要财务比率 2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 69.07 68.67 78.39 104.34 136.52 成长能力 股本 259.08 259.08 286.55 286.55 286.55 营业收入 -0.03% 19.27% 40.77% 25.52% 22.61% 资本公积 254.17 254.17 209.70 239.35 234.41 营业利润 -52.81% 567.75% 16.79% 31.73% 27.07% 留存收益 432.23 594.37 727.63 979.08 1,244.26 归属于母公司净利润 -4.72% 204.26% 1.01% 26.45% 23.97% 其他 (108.43) (170.74) (209.70) (239.35) (234.41) 获利能力 股东权益合计 906.11 1,005.55 1,092.56 1,369.97 1,667.32 毛利率 39.71% 43.48% 45.96% 46.58% 47.78% 负债和股东权益总计 1,860.85 2,250.23 2,078.46 3,302.74 3,297.84 净利率 5.16% 13.16% 9.44% 9.51% 9.62% ROE 7.18% 19.52% 18.21% 18.46% 18.92% ROIC 3.27% 46.46% 142.00% 47.46% -75.83% 现金流量表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 20.73 182.48 184.71 233.57 289.57 资产负债率 51.31% 55.31% 47.43% 58.52% 49.44% 折旧摊销 47.25 57.84 35.40 39.83 44.35 净负债率 14.88% 45.19% 57.96% 47.07% 25.06% 财务费用 8.15 4.38 (3.64) (10.03) (15.11) 流动比率 0.86 0.98 1.14 1.18 1.39 投资损失 (13.06) (164