扣非净利同比增长20.2%，教培整顿市场规范利好龙头发展

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 新南洋（600661） 证券研究报告 2018年10月30日 投资评级 行业 传媒/文化传媒 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 19.19元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 286.55 流通A股股本(百万股) 259.08 A股总市值(百万元) 5,498.87 流通A股市值(百万元) 4,971.68 每股净资产(元) 5.71 资产负债率(%) 50.55 一年内最高/最低(元) 33.20/18.58 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 张璐芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517020001 zhanglufang@tfzq.com 孙海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《新南洋-公司点评:中金系增持至21.18%逼近控股股东，产业资本增持优化股权结构》 2018-10-29 2 《新南洋-半年报点评:K12业务收入同比增长26%，产业资本增持深度优化股权结构》 2018-08-27 3 《新南洋-公司点评:可交债转股，长甲投资及一致人合计持股12.7%，目前交大系持股24.7%，中金持股15%》 2018-05-25 股价走势 扣非净利同比增长20.2%，教培整顿市场规范利好龙头发展 18Q1-3营收同比增长21.13%，扣非归母净利同比增长20.21% 10月30日，公司发布2018年三季度报；18年前三季度营收15.78亿，同比增长21.13%（18Q1、18Q2、18Q3同比增速分别28.00%、16.23 %，20.70% ）；归母净利润0.97亿，同比减少19.75%（18Q1、18Q2、18Q3同比增速分别为12.08 %，12.54%、-37.15%），扣非归母净利0.85亿元，同比增长20.21%，EPS为0.34元。 18Q1-3非经常性损益项目主要为：非流动资产处置损益91.7万元（17Q1-3为5148.8万元）、计入当期损益的政府补助1280.0万元（17Q1-3为80.4万元）等，合计1189.2万元（17Q1-3为4988.2万元），同比减少76.2%，主要系去年同期减持交大昂立股票所得投资收益所致。 同时，公司公告，将证券简称由“新南洋”变更为“昂立教育”，证券代码“600661”保持不变。2014年7月，公司完成对昂立教育的重大资产重组后，昂立教育成为公司全资子公司。公司主营业务确定为教育服务业务，公司将推动扩大教育服务业务发展作为战略工作中心，不断加大对非教育类产业的整顿剥离，将资源进一步向教育服务业务聚拢。截止2017 年，公司教育服务业务营收占总超85%，净利润贡献超过合并报表100%。其中昂立教育所占比重超过80%，对公司主业及行业地位构成重大影响。 教培行业整顿持续升级，地方龙头受益中小机构关停流量，长期行业集中度进一步提升。18年2月教育部连同民政部、人力资源社会保证部、工商总局发布校外培训机构专项治理行动通知。8月国务院办公厅发布规范校外培训发展意见，旨在促进校外培训机构规范有序发展。目前各地教育局就教培机构办学许可证、营业执照、教师资格证、预收款时间、场地面积等方面进行排查整改。预计教培整顿将进一步整顿清理资质较弱的中小机构，同时随着竞赛管制升级，中短期来看机构规范成本（租金、教师薪酬）或有提升；长期来看，教培行业龙头或受益行业集中度提升，强管控下市场规范机构出清有利于行业长期健康发展。 维持盈利预测，给予买入评级。公司以教育培训为主营业务，主要涉及K12教育、职业教育、国际教育、幼儿教育等业务领域。公司依托上海交通大学，在教育培训领域的品牌建设、课程研发、业务拓展、人才培养、师资培训等方面具有较强的竞争优势公司全资子公司昂立教育是沪上知名的教育培训机构。公司形成了完整的教育培训服务产业链，并通过内涵增长和外延扩张双轮驱动迅速发展。我们预计公司18-19年EPS分别为0.82，1.01元；对应PE分别为24x、19x。 风险提示：全国大力整顿K12课外教培行业，影响公司后续开点速度；职业教育、国际教育等业务开展速度不及预期；核心人才流失风险；中金资本或长甲资本教育产业布局不及预期。 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 1,389.76 1,723.56 1,956.39 2,455.66 3,010.88 增长率(%) 19.27 24.02 13.51 25.52 22.61 EBITDA(百万元) 259.25 189.79 347.63 440.41 540.47 净利润(百万元) 182.87 123.12 233.57 289.57 356.64 增长率(%) 204.26 (32.67) 89.72 23.97 23.16 EPS(元/股) 0.64 0.43 0.82 1.01 1.24 市盈率(P/E) 30.24 44.92 23.68 19.10 15.51 市净率(P/B) 5.90 3.54 3.26 2.89 2.56 市销率(P/S) 3.98 3.21 2.83 2.25 1.84 EV/EBITDA 25.30 33.10 12.40 7.60 6.53 资料来源：wind，天风证券研究所 -47%-33%-19%-5%9%23%37%51%2017-102018-022018-06新南洋 文化传媒 沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 18Q1-3营收同比增长21.13%，扣非归母净利同比增长20.21%。10月30日，公司发布2018年三季度报；18年前三季度营收15.78亿，同比增长21.13%（18Q1、18Q2、18Q3同比增速分别28.00%、16.23 %，20.70% ）；归母净利润0.97亿，同比减少19.75%（18Q1、18Q2、18Q3同比增速分别为12.08 %，12.54%、-37.15%），扣非归母净利0.85亿元，同比增长20.21%，EPS为0.34元。 18Q1-3非经常性损益项目主要为：非流动资产处置损益91.7万元（17Q1-3为5148.8万元）、计入当期损益的政府补助1280.0万元（17Q1-3为80.4万元）等，合计1189.2万元（17Q1-3为4988.2万元），同比减少76.2%，主要系去年同期减持交大昂立股票所得投资收益所致。 同时，公司公告，将证券简称由“新南洋”变更为“昂立教育”，证券代码“600661”保持不变。 2014年7月，公司完成对昂立教育的重大资产重组后，昂立教育成为公司全资子公司。公司主营业务确定为教育服务业务，公司将推动扩大教育服务业务发展作为战略工作中心，不断加大对非教育类产业的整顿剥离，将资源进一步向教育服务业务聚拢。截止2017 年，公司教育服务业务营收占总超85%，净利润贡献超过合并报表100%。其中昂立教育所占比重超过80%，对公司主业及行业地位构成重大影响。 图1：FY15-FY18Q3公司营收及增长率 图2：FY15-FY18Q3公司归母净利润及增长率 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 毛利率45.32%%，同比增长1.11个百分点。18Q1-3公司综合毛利率45.32%，同比增长1.11个百分点；报告期内期间费用率38.62%，同比减少1.28个百分点，其中销售费用率25.11%，同比增长2.59个百分点，系报告期教育培训规模扩大，营销费用增加所致；管理费用率13.69%，同比减少3.64个百分点；财务费用率-0.18%，同比减少0.23个百分点，系报告期有大额银行存款利息收入所致。报告期内净利润率5.71%，同比减少2.92个百分点。 图3：FY15-FY18Q3公司毛利润率与净利润率 图4：FY15-FY18Q3公司期间费用率 11.65 13.89 17.24 15.78 -4.08% 19.23% 24.12% 21.13% -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05101520FY15FY16FY17FY18Q1-3营收(亿元) 同比(%) 0.6 1.83 1.23 0.97 -4.72% 204.26% -32.67% -19.75% -50%0%50%100%150%200%250%00.511.52FY15FY16FY17FY18Q1-3归母净利润(亿元) 同比(%) 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 目前中金系合计持股21.18%，长甲系持股17.2%，产业资本持续增持。10月26日，公司公告，中金集团及其一致行动人此前增持计划已实施完毕。目前，中金集团及其一致行动人持股21.18%，长甲系持股17.2%（截至2018/10/10公告），控股股东交大企管中心与交大产业集团持股22.65%。未来或在公司治理，资本运作方面加速市场化运作；可交债转股后公司第一大股东由交大产业变为交大企管，但实控人未变，未来不排除实控人变更进行深度优化。国家层面推进高校所属企业全面清理规范，分类实施改革工作，促进高校集中精力办学；或与中金、长甲等社会力量举牌形成协同效应，加速股权优化。 教培行业整顿持续升级，地方龙头受益中小机构关停流量，长期行业集中度进一步提升。18年2月教育部连同民政部、人力资源社会保证部、工商总局发布校外培训机构专项治理行动通知。8月国务院办公厅发布规范校外培训发展意见，旨在促进校外培训机构规范有序发展。目前各地教育局就教培机构办学许可证、营业执照、教师资格证、预收款时间、场地面积等方面进行排查整改。预计教培整顿将进一步整顿清理资质较弱的中小机构，同时随着竞赛管制升级，中短期来看机构规范成本（租金、教师薪酬）或有提升；长期来看，教培行业龙头或受益行业集中度提升，强管控下市场规范机构出清有利于行业长期健康发展。 维持盈利预测，给予买入评级。公司以教育培训为主营业务，主要涉及K12教育、职业教育、国际教育、幼儿教育等业务领域。公司依托上海交通大学，在教育培训领域的品牌建设、课程研发、业务拓展、人才培养、师资培训等方面具有较强的竞争优势公司全资子公司昂立教育是沪上知名的教育培训机构。公司形成了完整的教育培训服务产业链，并通过内涵增长和外延扩张双轮驱动迅速发展。我们预计公司18-19年EPS分别为0.82，1.01元；对应PE分别为24x、19x。 39.71% 43.48% 43.39% 45.32% 1.78% 13.13% 6.06% 5.71% 0%10%20%30%40%50%FY15FY16FY17FY18Q1-3毛利润率(%) 净利润率(%) 19.71% 21.55% 24.25% 25.11% 14.66% 15.57% 16.03% 13.69% 0.89% 0.55% -0.13% -0.18% -5%0%5%10%15%20%25%30%FY15FY16FY17FY18Q1-3销售费用率(%) 管理费用率(%) 财务费用率(%) 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 利润表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 561.39 667.44 952.64 1,967.50 1,854.51 营业收入