2022年三季报点评：三季度扣非净利环比基本持平，产能外延增长可期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 陕西煤业（601225.SH）2022年三季报点评 三季度扣非净利环比基本持平，产能外延增长可期 2022年10月29日 ➢ 事件：2022年10月28日，公司1）发布三季度业绩公告称，2022年前三季度营收约1307.39亿元；归属于上市公司股东的净利润约283.07亿元。2）拟通过非公开协议方式现金收购陕煤集团持有陕西彬长矿业集团有限公司99.5649%股权及陕煤集团与陕北矿业合计持有陕西煤业化工集团神南矿业有限公司100%股权，转让价分别为143.16亿元、204.47亿元，合计约347.63亿元。 ➢ 22Q3扣非净利润环比基本持平。22Q3公司实现归母净利润37.09亿元，同比下降37.81%，环比下滑80.38%，业绩下滑主要由于三季度发生公允价值变动损益-45.43亿元所致。22Q3公司扣非后净利润为75.09亿元，同比增长11.82%，环比下降2.33%。 ➢ 22Q3公司煤炭产量实现环比增长。2022年前三季度公司实现煤炭产量10960万吨，同比增长6.77%；实现煤炭销量17842万吨，同比下降13.44%。前三季度公司煤炭售价为724.41元/吨，同比上升28.1%。公司煤炭单位成本为426.67元/吨，同比上升11%。前三季度煤炭毛利率41.1%，同比增长9.1个百分点。单季度来看，三季度公司实现煤炭产量3802.18万吨，同比增长17.1%，环比增长2.1%，实现煤炭销量6209.14万吨，同比下滑4.5%，环比增长7.3%。三季度吨煤销售收入为801.94元/吨，同比增长9.6%，吨煤销售成本为389.38元/吨，同比下降5.5%，三季度煤炭业务毛利率为51.4%，同比增长7.8个百分点。 ➢ 收购大股东资产，产能增长可期。本次收购主要涉及彬长矿业下属矿井小庄矿（600万吨/年内）以及孟村矿（600万吨/年），两矿井合计产能1200万吨/年，以及神南矿业下属榆神矿区小壕兔相关井田的探矿权，主要包含小壕兔一号井以及三号井，根据榆神三期规划，一号井产能规模800万吨/年。彬长矿区属于全国14个大型煤炭基地之一的黄陇基地，煤质优，赋存好，开采成本低，预计盈利能力较强，若收购落地公司业绩有望迎来外延增长。同时小壕兔资源若并入上市公司，公司长期发展潜力得以进一步增加。据公告，彬长矿业2022年前7月实现利润总额12.27亿元，年化利润总额21.03亿元，以143.16亿元收购价测算，对应约7倍PE。 ➢ 投资建议：考虑到公司公允价值变动对利润造成的影响，我们下调公司盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润为352.94亿元、335.22亿元、343.83亿元（未考虑拟收购资产盈利），对应EPS分别为3.64/3.46/3.55元/股，对应2022年10月28日收盘价的PE分别为6倍、6倍、6倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：煤价大幅下行；下游需求边际改善不及预期；成本超预期上升，公司资产收购存在不确定性。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 152266 176274 179678 181055 增长率（%） 60.2 15.8 1.9 0.8 归属母公司股东净利润（百万元） 21140 35294 33522 34383 增长率（%） 42.3 67.0 -5.0 2.6 每股收益（元） 2.18 3.64 3.46 3.55 PE 10 6 6 6 PB 2.4 1.9 1.7 1.5 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年10月28日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 21.41元 [Table_Author] 分析师 周泰 执业证书： S0100521110009 邮箱： zhoutai@mszq.com 分析师 李航 执业证书： S0100521110011 邮箱： lihang@mszq.com 相关研究 1.陕西煤业（601225.SH）2022年半年报点评：主业盈利大增，投资收益增厚业绩-2022/08/30 2.陕西煤业（601225.SH）事件点评：拟收购集团自产增厚产能，长期增长潜力巨大-2022/07/12 3.陕西煤业（601225.SH）22中报业绩预告点评：主业盈利创历史新高，股权投资获高回报-2022/07/07 4.陕西煤业（601225.SH）事件点评：持股隆基核算方法变更，盈利增加65亿-2022/05/26 5.陕西煤业（601225.SH）2021年报及2022年一季报点评：高盈利、高股息彰显投资价值-2022/04/28 陕西煤业(601225)/能源开采 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 152266 176274 179678 181055 成长能力（%） 营业成本 97688 102027 103285 103890 营业收入增长率 60.17 15.77 1.93 0.77 营业税金及附加 8713 10576 10781 10863 EBIT增长率 147.99 48.00 3.21 1.09 销售费用 1042 846 862 869 净利润增长率 42.26 66.96 -5.02 2.57 管理费用 7005 7263 7403 7459 盈利能力（%） 研发费用 136 141 144 148 毛利率 35.84 42.12 42.52 42.62 EBIT 37641 55709 57497 58121 净利润率 13.88 20.02 18.66 18.99 财务费用 -87 -96 -86 -61 总资产收益率ROA 11.40 15.13 12.95 11.94 资产减值损失 -822 -461 -467 -470 净资产收益率ROE 24.76 32.48 27.85 25.66 投资收益 3030 6346 3594 3621 偿债能力 营业利润 41394 62281 59293 60814 流动比率 1.77 2.04 2.43 2.83 营业外收支 -705 -97 -110 -110 速动比率 1.56 1.81 2.19 2.59 利润总额 40689 62184 59183 60704 现金比率 1.14 1.53 1.93 2.34 所得税 6945 10509 10103 10362 资产负债率（%） 38.18 33.86 29.86 26.70 净利润 33744 51675 49081 50341 经营效率 归属于母公司净利润 21140 35294 33522 34383 应收账款周转天数 17.03 5.00 5.00 5.00 EBITDA 46030 64600 66868 67977 存货周转天数 13.51 11.00 11.00 11.00 总资产周转率 0.91 0.84 0.73 0.66 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 53974 85915 106820 130594 每股收益 2.18 3.64 3.46 3.55 应收账款及票据 7786 2439 2486 2505 每股净资产 8.81 11.21 12.41 13.82 预付款项 4716 8162 8263 8311 每股经营现金流 5.27 6.75 5.87 5.92 存货 3616 2614 2646 2661 每股股利 1.35 2.25 2.14 2.20 其他流动资产 13874 15009 14235 14346 估值分析 流动资产合计 83965 114138 134450 158417 PE 10 6 6 6 长期股权投资 12455 18800 22394 26015 PB 2.4 1.9 1.7 1.5 固定资产 59184 60346 60854 61356 EV/EBITDA 3.51 1.99 1.57 1.18 无形资产 20369 20450 20447 20444 股息收益率（%） 6.31 10.53 10.00 10.26 非流动资产合计 101443 119152 124365 129601 资产合计 185407 233290 258815 288018 短期借款 50 50 50 50 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 19509 17610 17827 17932 净利润 33744 51675 49081 50341 其他流动负债 27940 38336 37417 37931 折旧和摊销 8390 8891 9371 9857 流动负债合计 47499 55996 55295 55913 营运资金变动 11863 9664 -111 -368 长期借款 7055 5184 4184 3184 经营活动现金流 51121 65410 56862 57376 其他长期负债 16236 17818 17815 17813 资本开支 -7943 -13300 -11039 -11516 非流动负债合计 23291 23002 22000 20997 投资 -3649 0 0 0 负债合计 70790 78998 77294 76910 投资活动现金流 -6294 -20322 -11039 -11516 股本 9695 9695 9695 9695 股权募资 742 0 0 0 少数股东权益 29232 45613 61171 77130 债务募资 -4711 -944 -2685 -1000 股东权益合计 114617 154292 181521 211108 筹资活动现金流 -16549 -13146 -24918 -22087 负债和股东权益合计 185407 233290 258815 288018 现金净流量 28272 31941 20905 23773 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 陕西煤业(601225)/能源开采 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中