下沉市场：另一面中国

麦麟玥宏观分析师执业编号：S1500524070002邮箱：mailinyue@cindasc.com 证券研究报告 宏观研究 2024年9月3日 麦麟玥宏观分析师执业编号：S1500524070002邮箱：mailinyue@cindasc.com ➢头部市场和下沉市场的多重结构特征。头部市场和下沉市场在人口、人均可支配收入、社零消费等方面都存在特征差异。人口方面：疫情对下沉市场人口减少的冲击已经消退。头部市场人少，下沉市场人多、人口存量占比更高。收入方面：下沉市场的收入增速快于头部市场。一线和二线城市的居民人均可支配收入增速明显偏弱，下沉市场拉开了与头部市场的收入增速。社零方面：无论是社零存量还是社零增速，下沉市场的表现都优于头部市场。 ➢消费增长希望在下沉市场上升。展望未来来看，我们认为头部市场消费进一步增长的动力不及下沉市场，未来消费增长的希望在下沉市场。首先，现在人口存量主要集中在下沉市场，且头部市场人口流入增速明显放缓，头部市场和下沉市场的人口增速差距在缩小。其次，下沉市场的可支配收入增速高于头部市场。不仅如此，下沉市场的消费意愿恢复势头也好于头部市场。呈现头部市场消费偏弱、下沉市场消费提振的现象。投资方面，建议关注与下沉市场消费相关的领域。 ➢风险因素：国内经济增长不及预期，地缘政治风险超预期等。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127金隅大厦B座邮编：100031 目录 一、印象中的两面中国.......................................................................................................................4二、两大市场的结构特征...................................................................................................................52.1人口方面：下沉市场人口占比高..............................................................................52.2收入方面：下沉市场居民收入增速更快.................................................................112.3社零方面：下沉市场的表现也更优........................................................................14三、希望在下沉市场上升.................................................................................................................173.1下沉市场已初显迹象..............................................................................................173.2下沉市场消费的两个动力......................................................................................203.3展望 .......................................................................................................................213.4投资建议...............................................................................................................22风险因素............................................................................................................................................23 表目录 表1：头部市场与下沉市场的划分..........................................................................................4表2：头部市场与下沉市场的人口净流入（+）与净流出（-）情况.........................................7 图目录 图1：下沉市场社零占比已达六成..........................................................................................5图2：从2022年开始，中国人口增长率已经由正转负...........................................................6图3：下沉市场的常住人口占比近7成...................................................................................6图4：头部市场常住人口占比3成..........................................................................................7图5：下沉市场人口流出.........................................................................................................8图6：头部市场人口流入.........................................................................................................8图7：一线城市从2022年开始停止了上涨趋势......................................................................9图8：二线城市人口在2020-2022期间仍在正增长，但已经非常缓慢....................................9图9：三线城市人口止住下跌趋势........................................................................................10图10：四线城市人口增速已恢复至疫情水平........................................................................10图11：一线居民人均可支配收入增速放缓............................................................................12图12：二线居民人均可支配收入增速放缓............................................................................12图13：头部市场的居民人均可支配收入高于下沉市场..........................................................13图14：下沉市场可支配收入增速高于头部市场增速.............................................................13图15：今年Q1一线城市社零增速继续回落..........................................................................14图16：去年二线城市社零增速为6.4%..................................................................................15图17：下沉城市的社零总额高于头部市场............................................................................15图18：下沉市场社零增长率也略高于头部市场....................................................................16图19：今年1-3月，下沉市场社零为7.3万亿.....................................................................16图20：疫情对下沉市场消费支出的影响小于头部市场..........................................................17图21：下沉市场的消费支出增速也高于头部市场.................................................................18图22：一线城市消费支出在疫情影响下表现........................................................................18图23：二线城市消费支出在疫情影响下表现略有波折..........................................................19图24：社零和居民消费的范围差异......................................................................................19图25：一线、二线城市的消费倾向都有下降........................................................................20图26：下沉市场的消费倾向上升..........................................................................................21图27：两大市场常住人口的增速差距在收窄........................................................................21 一、印象中的两面中国 提到消费市场，我们都习惯性聚焦于一线或者二线城市，但实际上，一线、二线城市的消费与整体居民的消费市场相比起来，一线、二线城市所占比重有限。我们认为，繁荣的大都市之外，下沉市场可能更加具备消费潜力。 为了方便下文讨论，我们把中国市场划分为两大市场：头部市场和下沉市场。 1）头部市场：定义为我国一线和二线城市所处区域的消费市场； 2）下沉市场：定义为我国一、二线以外的城市、县镇和农村地区的消费市场。 在此划分基础上，下文所提及的头部市场均指一、二线城市在内的市场，同样，下文所提及的下沉市场均指三线及以下城市在内的市场，不再单独指明。 如何确认头部市场和下沉市场的范围划分？对于城市的划分