8月国内制造业PMI回落至49.1%,连续四个月低于荣枯线,创下2009年以来同期最低值,显示经济内需不足、生产受拖累,价格指数下行加速,补库周期起点尚不明确。新订单和生产指数连续多个月环比回落,需求不足持续拖累供给;新出口订单指数环比上行,外需强于内需。原材料购进和出厂价格指数下行加速,原材料成本回落或带动制造业利润率改善。原材料库存指数回落,产成品库存指数转为回升,补库周期起点需进一步确认。异常天气扰动收敛后,供应商配送时间指数对PMI形成拖累。内外部宏观环境共振,国内二次降息概率增大,降息短期有助于提振信心,中期稳定通胀预期。对债市而言,政策利率调降后收益率曲线有望整体下移。市场对下调存量房贷利率有一定预期,但地产问题关键在于居民需求和对房价的预期,银行“规模情节”减弱,净息差压力下中小银行可能更倾向于买债。当前宽信用政策超预期有限,对债市扰动程度有限。风险提示:宽信用政策力度强于预期、地产政策放松力度高于预期、资金边际收紧。