合盛硅业24H1业绩点评：景气底部业绩承压，旺季硅价有望反弹

股票研究/2024.09.01 景气底部业绩承压，旺季硅价有望反弹合盛硅业(603260) 基础化工/原材料 ——合盛硅业24H1业绩点评 钟浩(分析师)陈传双(研究助理) 021-38038445021-38676675 zhonghao027638@gtjas.comchenchuanshuang027603@gtjas.com 登记编号S0880522120008S0880123060038 本报告导读： 公司产业链全面布局，延伸多晶硅、光伏玻璃、电池片、组件等光伏产业链产品， 24年多晶硅放量，单晶硅片项目全速推进，公司踏入光伏核心领域。 投资要点： 维持“增持”评级。产业链景气底部，公司业绩承压。下调公司2024-2026年EPS至1.81/2.12/2.81元（原为2.73/3.13/3.49元）考虑到公司是工业硅和有机硅龙头，产业链完善，给予公司24年35倍PE 下调目标价至63.35元（原为67.26元）。 景气底部业绩承压。24H1营收/归母净利132.72/9.78亿元，yoy+11.18%/-45.12%。其中24Q1营收/归母净利54.16/5.28亿元，同比-5.46%/-47.36%，环比-19.14%/+20.45%；24Q2营收/归母净利 78.56/4.50亿元，同比+26.53%/-42.25%,环比+45.05%/-14.71%。据 公司2024年半年度报告显示，主要受报告期内工业硅及有机硅产品 评级：增持 上次评级:增持 目标价格：63.35 当前价格：49.84 上次预测:67.26 交易数据 52周内股价区间（元）43.67-63.65 总市值（百万元）58,921 总股本/流通A股（百万股）1,182/1,182 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）32,983 每股净资产（元）27.90 市净率（现价）1.8 净负债率93.93% 52周股价走势图 销售价格下降影响，24H1归母净利下降略多。另外，光伏产业链相合盛硅业上证指数 关产品部分产能释放，由于该等产品市场价格下降，计提跌价导致 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 利润减少。 主要产品销量增加，盈利能力承压。24Q1公司工业硅/环体硅氧烷销量16.96/1.92万吨，环比-27.46%/-36.42%，同比-6.14%/-15.79% 24Q2公司工业硅/环体硅氧烷销量40.62/1.29万吨，环比+139.50%/ -32.81%。，同比+102.29%/-9.79%。工业硅/环体硅氧烷价格同比-14.70%/-4.74%，环比-13.57%/-2.93%，产品价格弱势震荡；24H1行业景气底部，销售毛利率23.30%，同比-12.57pct，净利率7.18%，同比-51.52pct，盈利能力承压下行。 多晶硅产能逐步释放，光伏产业链趋于完善。公司作为有机硅与工 业硅双龙头，产业链上延下拓发挥“煤—电—硅”协同发展优势。 23年有机硅新疆三期与工业硅东部二期达产，新疆中部光伏一体化产业园项目首期实现全产线贯通。24年年产20万吨多晶硅项目首条10万吨生产线实现高品质量产、20GW高效单晶硅片项目全速推进，年产150万吨光伏玻璃项目首期A窑炉试产达到设计产能，正式迈入光伏产业核心领域，产业链一体化优势持续提升。 风险提示：在建项目不及预期、产品量价波动风险。 2% -4% -10% -17% -23% -30% 2023-082023-122024-04 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 7% -11% -19% 相对指数 9% -3% -9% 相关报告 业绩符合预期，龙头光伏产业链完善2024.05.01 景气底部业绩承压，光伏产业链全线贯通 2023.10.29 23Q2业绩符合预期，光伏产业链逐步完善 2023.09.01 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 23,657 26,584 27,265 29,885 35,260 (+/-)% 10.6% 12.4% 2.6% 9.6% 18.0% 净利润（归母） 5,148 2,623 2,144 2,507 3,325 (+/-)% -37.4% -49.1% -18.2% 16.9% 32.6% 每股净收益（元） 4.35 2.22 1.81 2.12 2.81 净资产收益率(%) 21.6% 8.1% 6.3% 7.0% 8.8% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 11.44 22.46 27.48 23.50 17.72 业绩符合预期，龙头持续扩张2023.04.2122Q3业绩符合预期，硅龙头价值有望重塑 2022.10.31 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金2,382 1,787 8,976 9,996 13,503 营业总收入 23,657 26,584 27,265 29,885 35,260 交易性金融资产 767 702 702 702 702 营业成本 15,522 21,228 21,986 24,332 28,436 应收账款及票据 339 1,356 1,019 1,146 1,420 税金及附加 426 490 491 544 638 存货 7,610 7,148 9,066 9,802 11,254 销售费用 34 42 41 46 54 其他流动资产 2,439 3,133 3,760 3,730 4,006 管理费用 419 639 569 671 764 流动资产合计 13,539 14,125 23,524 25,376 30,885 研发费用 723 566 707 706 874 长期投资 34 37 37 37 37 EBIT 6,618 3,849 3,805 4,012 4,962 固定资产 18,790 22,365 22,609 24,564 24,508 其他收益 83 342 224 315 330 在建工程 16,791 38,198 38,698 38,898 39,098 公允价值变动收益 17 45 0 0 0 无形资产及商誉 1,425 4,475 4,475 4,475 4,475 投资收益 13 88 53 78 80 其他非流动资产 3,155 4,144 2,876 2,876 2,876 财务费用 334 568 1,243 1,027 997 非流动资产合计 40,194 69,219 68,695 70,849 70,993 减值损失 1 -112 0 0 0 总资产 53,733 83,344 92,219 96,225 101,878 资产处置损益 97 4 58 34 58 短期借款 5,795 7,118 7,118 7,118 7,118 营业利润 6,411 3,418 2,562 2,985 3,965 应付账款及票据 8,812 15,204 13,662 15,784 18,555 营业外收支 -94 17 0 0 0 一年内到期的非流动负债 1,423 1,471 7,600 7,600 7,600 所得税 1,176 853 436 507 674 其他流动负债 2,263 2,828 3,098 3,268 3,871 净利润 5,141 2,583 2,126 2,478 3,291 流动负债合计 18,293 26,622 31,478 33,770 37,144 少数股东损益 -7 -40 -18 -29 -33 长期借款 10,842 23,510 23,510 23,510 23,510 归属母公司净利润 5,148 2,623 2,144 2,507 3,325 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 9 7 7 7 7 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 611 781 3,321 3,321 3,321 ROE(摊薄,%) 21.6% 8.1% 6.3% 7.0% 8.8% 非流动负债合计 11,463 24,299 26,839 26,839 26,839 ROA(%) 12.2% 3.8% 2.4% 2.6% 3.3% 总负债 29,756 50,921 58,317 60,609 63,983 ROIC(%) 12.8% 4.5% 4.4% 4.5% 5.4% 实收资本(或股本) 1,074 1,182 1,182 1,182 1,182 销售毛利率(%) 34.4% 20.1% 19.4% 18.6% 19.4% 其他归母股东权益 22,758 31,224 32,720 34,464 36,777 EBITMargin(%) 28.0% 14.5% 14.0% 13.4% 14.1% 归属母公司股东权益 23,832 32,406 33,902 35,646 37,959 销售净利率(%) 21.7% 9.7% 7.8% 8.3% 9.3% 少数股东权益 145 17 -1 -30 -64 资产负债率(%) 55.4% 61.1% 63.2% 63.0% 62.8% 股东权益合计 23,978 32,423 33,901 35,616 37,895 存货周转率(次) 2.6 2.9 2.7 2.6 2.7 总负债及总权益 53,733 83,344 92,219 96,225 101,878 应收账款周转率（次） 42.8 31.4 23.1 27.9 27.7 总资产周转周转率（次） 0.6 0.4 0.3 0.3 0.4 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 -0.1 -0.3 0.8 2.9 2.4 经营活动现金流 -626 -790 1,659 7,167 7,878 资本支出/收入 48.5% 69.4% 8.9% 13.9% 6.1% 投资活动现金流 -12,147 -18,352 -1,092 -4,088 -2,062 EV/EBITDA 12.69 15.09 15.86 14.39 11.92 筹资活动现金流 13,702 18,350 6,615 -2,060 -2,309 P/E(现价&最新股本摊薄) 11.44 22.46 27.48 23.50 17.72 汇率变动影响及其他 48 4 7 0 0 P/B(现价) 2.47 1.82 1.74 1.65 1.55 现金净增加额 977 -788 7,190 1,020 3,507 P/S(现价) 2.49 2.22 2.16 1.97 1.67 折旧与摊销 1,637 2,157 1,756 2,046 2,056 EPS-最新股本摊薄(元) 4.35 2.22 1.81 2.12 2.81 营运资本变动 -7,925 -6,304 -3,482 1,459 1,372 DPS-最新股本摊薄(元) 0.88 0.68 0.55 0.65 0.86 资本性支出 -11,473 -18,462 -2,440 -4,166 -2,142 股息率(现价,%) 1.8% 1.4% 1.1% 1.3% 1.7% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 表1.可比公司估值 证券代码证券简称收盘价(24/08/31) EPSPE 2023A2024E2025E2023A2024E2025E 600596.SH新安股份7.390.120.27120.449161.327.216.5 300019.SZ硅宝科技10.930.810.91791.147013.611.99.5 600141.SH兴发集团18.83