研报总结
核心观点与业绩表现：
- 2024年Q2公司收入承压，主要受液奶渠道库存偏多影响，公司主动调整出货节奏清理库存。分品类看，液体乳收入166.26亿元（同比-19.61%），奶粉收入70.81亿元（同比+16.51%），奶制品收入29.89亿元（同比-44.27%），冷饮产品收入下滑但市场份额提升。奶粉业务表现亮眼，主要得益于去年同期基数偏低及公司积极经营。
- 毛利率提升1.11pct至33.84%，主要因原奶价格下行。费用端，销售费用率提升2.52pct至20.56%，主要系收入规模效应缩减及渠道库存清理投入。管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比-0.57pct、+0.13pct、+0.02pct。资产减值损失和信用减值损失上升拖累利润，主要与奶价下跌和上游牧业经营困难有关。Q2净利润率5.92%（同比-2.32pct），归母净利润受拖累。
产业链责任与调整：
- 公司主动完成渠道库存调整，坚持收奶并对多余生鲜乳进行喷粉处理，维护产业链健康。在下游，公司投入费用帮助经销商维护渠道健康度，保障经销商利益。尽管Q2单季度业绩受影响，但此举有助于产业链长期稳定。
竞争优势与新兴业务：
- 液奶业务方面，金典鲜牛奶上半年零售同比增长近60%，终端表现优于行业。奶粉业务方面，婴配粉与澳优市场份额达16.9%，成人粉市场份额第一，整体销量居中国市场第一。奶酪C端业务Q2恢复正增长，B端实现双位数增长。水饮业务上半年翻倍增长，海信达证券等外部业务也实现同比增长。
盈利预测与投资评级：
- 判断Q2收入及利润为全年低点，3季度起有望逐步修复。估值方面，PE TTM达近十年低点，股息率达5.3%。长期看，中国乳制品消费有望在中长期进一步提升。预计2024-2026年EPS为1.81/1.67/1.97元，对应PE为13X/14X/12X，维持“买入”评级。
风险因素：
