公司发布2025年年报，全年实现营业收入36.51亿元，同比-8.33%；归母净利润1.88亿元，同比-22.90%。拟每10股派发现金红利0.57元（含税），合计派发5,794万元，分红比率约30.8%。
核心数据与板块表现：
- 收入拆分：化妆品与医药板块收入双降，原料及添加剂板块唯一正增长（+10.67%）。分季度看，呈现“V型”走势，Q4营收最高（10.54亿元），Q3最低（8.07亿元）。
- 化妆品板块（收入22.46亿元，占比61.5%，同比-9.27%）：
- 品牌：颐莲（+8.26%，占比46.4%）、瑷尔博士（-27.17%，占比42.2%）、珂谧（+258%，占比6.9%）。
- 颐莲：喷雾品线同比增长19%，2.0系列增速达54%。
- 瑷尔博士：Q3环比止跌回升，Q4加速回升，调整最严峻阶段或已过。
- 珂谧：胶原次抛单品销售额突破1亿元。
- 渠道：线上（-8.96%，占比87.3%）、线下（-11.39%，占比12.7%）。线上毛利率微幅提升至65.38%，线下毛利率显著低于线上（43.18%）。
- 医药板块（收入4.12亿元，占比11.3%，同比-19.53%）：
- 集采政策影响多款产品价格和销量，西药产销量显著下滑（同比-16.17%和-9.48%），中成药产销量基本持平。
- 药品贸易收入同比-36.46%，降幅远大于板块整体。
- “药食同源”新产品销售同比+25.8%，是板块唯一增长亮点。
- 原料及添加剂板块（收入3.79亿元，占比10.4%，同比+10.67%）：
- 毛利率显著改善至40.62%（+4.70pct），高毛利透明质酸销量增长。
- 内销（+8.61%）、出口（+13.74%）均实现增长，产品远销70多个国家和地区。
利润与费用：
- 利润总额同比-17.74%，归母净利润同比-22.90%，降幅大于收入端。主因费用率被动抬升（45.71%）、医药板块利润大幅下滑。
- 整体毛利率稳中微升至52.76%，化妆品板块毛利率（62.55%）与上年持平，原料板块毛利率改善最显著。
- 费用端绝对金额下降，但费用率被动上升0.94pct至37.44%。
公司展望：
- 化妆品板块：品牌梯队重塑，瑷尔博士企稳回正，珂谧有望成为第二增长曲线。线下门店坪效提升、自播ROI改善是运营核心。
- 原料高端化转型：滴眼液级HA已获A类状态，注射级HA进入注册审评，2026年若获批将打开增量空间。公司计划向“解决方案合作伙伴”转型，原料板块有望成为未来2-3年盈利弹性最大的业务。
- 医美管线蓄力：“水光针”临床试验基本完成，2026年计划提交注册申请，若获批将切入医美终端市场。
盈利预测与投资建议：
- 预计26-28年营业收入分别为40、44、49亿元（增速10%），归母净利润分别为2.74、3.54、4.40亿元（增速46%、29%、25%），EPS分别为0.27、0.35、0.43元/股。
- 首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：
消费复苏不及预期、市场竞争加剧、政策超预期、产品放量不及预期等。
