钢材：二季度行情重现需见到需求重现回升

方正中期期货研究院汤冰华（投资咨询证号：Z0015153） •7月以来，钢材价格持续下跌，期间未有明显反弹，截至8月23日，螺纹钢、热卷主力合约分别较6月末下跌10%和14%； •同期，上海地区螺纹、热卷现货价格分别下跌8%和14%，均已跌至2018年以来最低位附近。 •螺纹、热卷基差现弱后强，8月卷螺基差均低位反弹，但盘面仍升水多地现货， •钢材产需均持续回落，创3月以来新低，五大材产需同比分别下降17%和11%，库存同比增加2.5%，增幅收窄。 •其中螺纹钢库存同比转降，但产需同比均下降30%以上，供需双弱，热卷产量同比增加，但需求转降，库存增幅高位持稳。 螺纹钢减产充分，静态看供需相对健康 热卷库存转增且同比偏高，仍有减产压力 钢坯需求走弱，库存重回年内高位 卷螺基差低位反弹，冷热卷价差企稳，螺纹南北价差扩大 高质量发展目标下，传统刺激政策强度下降，后续政策刺激力度提升可能需要见到出口、制造业走差 •上半年实际GDP增速为4.97%，7月GDP增速大致持平于二季度的4.7%，但7月部分经济指标走弱，三中全会强调“坚定不移实现全年经济社会发展目标”，若想实现全年5%的增长，意味着下半年实际GDP增速需在5%左右； •预计国内政策仍比较积极，但转向高质量发展路径后，政策较为克制，若要见到更强的政策刺激，尤其是涉及传统行业的政策，可能要在经济出现进一步下行风险后，因此四季度或是重要的政策博弈点，影响因素包括以旧换新等政策进入效果验证期、出口基数走高、美国大选落地、企业利润可能转负等，三季度如果看到一个偏低的GDP增速（如4.7%），或出口开始转差，则四季度政策或进一步发力。 海外衰退预期下降，但市场对经济“不着陆”的预期下调，同时对全球经济好转的预期仍较低 •在就业数据好转后，美国“衰退”的预期也随之下调，并带来外盘工业品止跌； •目前，能看到市场对未来12个月经济运行情况的看法是，软着陆仍是主流预期，但不着陆的预期也降至年内低位，另外，对经济走强的预期仍处低位且未见底； •海外市场，如果能见到9月降息+美国经济软着陆预期提升，则对工业品将是明显利多。 终端市场：房地产阶段性改善后重新走弱，“收储”+“白名单”政策效果待跟踪，不宜过度期待 •地产政策密集出台：“517”以来，全国范围限制性政策已基本退出，各地出台支持“以旧换新”、优化公积金贷款政策、发放住房补贴等政策，7月中央政治局会议提到“积极支持收购存量商品房用作保障性住房”，三中全会指出“加快构建房地产发展新模式”。 •但政策效果并不明显：6月下旬-7月，商品房销售环比明显回升，6、7月份30城销售同比降幅由之前40%收窄至20%以内，但8月开始30城地产销售同比降幅重新扩大至30%以上，热点城市房屋销售先增后降； 房地产“弱预期-弱销售-房企资金紧张-开工施工能力不足”的负反馈尚未扭转 •房地产开工回落已传导至施工和竣工，房企资金仍偏紧，地产用钢尚未见企稳：7月房地产新开工面积同比减19.5%，降幅比5-6月收窄，1-7月施工面积同比减12%，降幅创新高，商品房销售面积同比减11.6%，1-7月累计减少18.7%，降幅继续收窄，房企资金来源同比减少11.2%，降幅为今年以来最低，其中国内贷款降幅收窄至3%，定金及预收款和个人按揭贷款来源同比分别下降13%和34%。 “保交房”政策边际带动施工改善，但新开工对施工面积的拖累更大 •判断“保交楼”对于钢材需求影响的难点在于不好确定项目建设进度，目前待交付房屋有几种情况：一是城中村改造，处于拆迁中，新房还未建；二是主体建设未完成烂尾；三是主体建设完成未装修，前两种情况对钢材需求影响较大，而前两种情况主要体现在新开工和施工面积中。 •2023年，商品房销售面积减少2.4亿平，新开工面积减少2.5亿平，存量施工面积减少6.7亿平，2024年1-7月销售和新开工面积分别减少1.2亿平和1.3亿平，存量施工面积减少9.6亿平。“保交付”是已销售但未交付的房屋，如果是第一种完全未建设的项目，保交付会增加新开工，如果是第二种和第三种情况，则会增加存量施工面积，2023年以来新开工面积减量略大于销售减量，表明未交付的项目中尚未开工项目较少，多数是已开工但烂尾的项目。 13•2020-2024年（估计）新开工面积累计减少15.1亿平，2022-2024年（估计）存量施工面积预计减少23.8亿平，如果以施工变化滞后新开工两年看，2025年存量施工面积降幅可能收窄，但新开工未转正之下，施工面积也未见底。对于“保交付”政策影响，2023年按住建部口径交付300万套，按照套均70平米计算大概2.1亿平，今年如果交付396万套，大概2.77亿平，增加0.67亿平，相比今年存量施工面积可能减10亿平，影响可能不大。 终端市场：专项债发行进度加快，四季度基建投资施工或有改善 •政策面增加专项债使用范围：三中全会指出，合理扩大地方政府专项债券支持范围，适当扩大用作资本金的领域、规模、比例。 •新增专项债发行加快：5月开始，专项债发行加快，8月发行量创今年单月新高，目前剩余1.5万亿，9-10月发行量预计维持高位。 •基建投资有所分化：6-7月包含电力的广义基建投资增速维持10%以上，而7月狭义基金投资增速则仅为2%。今年以来，城投债净融资额同比大幅下降，地方政府财政紧张，对基建投资支持减弱，从基建投资分项看，表征中央投资的电、热、水的生产和供应投资额同比增加24%，铁路运输业投资同比增加17%，而地方政府投资为主的公共设施管理业、道路运输业投资同比分别下降5%和2%。 14•伴随5月开始专项债快速发行，预计9月以后施工情况也将好转，但今年基建无论在项目审批、或是资金来源方面均受限，因此后续基建投资或对钢材需求的拉动效果可能也一般。 终端市场：制造业支持政策密集出台，但下游行业补库力度较弱 •今年以来制造业支持政策较多：2024年3月国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，明确到2027年七大重点领域设备投资规模较2023年增长25%以上；2024年4月9日，工信部、发改委等七部门联合印发《推动工业领域设备更新实施方案》；2024年7月25日，国家发改委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，范围扩大到能源电力、老旧电梯等领域，老旧营运车船报废更新、农业机械报废更新、新能源公交车及动力电池更新等方面的补贴标准较此前均有大幅度提升。 •但下游补库力度较弱：截至6月，制造业整体补库迹象并不明显，钢材下游主要行业库存多在周期低位震荡，结合制造业PMI看，需求偏弱，约当前补库。 终端市场：汽车、家电转弱，其他工业材下游行业仍有韧性 •汽车销售同比转降。过去两年汽车销量大增，新能源车渗透率上升，对需求形成透支，政策对汽车需求的影响减弱，6、7两月中汽协乘用车和商用车总销量同比分别下降3%和5%。 •光伏新增装机维持高位。6月国内光伏装机量同比增加35%，1-6月累计增加31%，同时1-5月新增风电装机同比增加21%。 •造船订单情况较好。1-6月中国新接造船订单同比增加44%，二季度同比增加37%，截至6月手持订单量同比增加39%。 •挖掘机销量同比由降转增。4月开始主要企业挖掘机销量同比转正，7月增速扩大至8%，但绝对量仍在2020年以来最低位，同时挖掘机开工小时数也处于历史低位水平。 终端市场：直接出口环比大幅回落，同比继续增加，间接出口韧性相对较好 •1-7月钢材净出口量同比+1064万吨（+23%），增幅回落，6-7月出口逐月环比下降100万吨，7月出口量与去年下半年月均值相近；从SMM出港数据看，8月以来出口同比仍维持增势；•间接出口表现持稳，同样好于内需。中国1-7月出口金额累计增长4%，与钢材相关的行业中，汽车、家电、造船、集装箱、通用机械设备出口均不差，挖掘机、机床同比降幅收窄或于去年相近。•出口的一大特征是“以价换量”，钢材和其下游行业均是这种情况，钢材出口量价表现与2013-2015年相近，而汽车、家电等出口单价也持续下跌，并已招致“反倾销”、“反补贴”调查。 终端市场：直接和间接出口均呈现“量增价跌”的状况 主要出口地亚洲需求表现尚可，欧美下半年是否转向衰退有待跟踪，外需有韧性但不强 •越南、印度及东盟地区制造业PMI高位波动，多数在景气区间内； •韩国7月出口增速升至9.8%，维持上半年以来高位区间，作为全球经济“金丝雀”，表明市场需求尚可； •市场虽自7月开始交易海外衰退，但现实端并未体现明显的衰退特征，包括欧美制造业PMI回落相对温和，仍高于2023年，同时IMF预测欧元区经济已触底，美国就业等数据仍偏强。 钢材供应：钢厂盈利率降至历史最低，钢厂主动减产增多，但铁水降幅低于成材及废钢 •钢厂盈利率重回历史最低水平。截至8月第三周，Mysteel统计的247家样本钢厂盈利率降至1.3%，回到2015年最低位附近，钢厂减产意愿上升，高炉铁水产量从最高接近240万吨降至目前224万吨，但仍高于4月最低点220万吨。 •钢材产量创3月以来新低。钢材先于铁水产量下降，Mysteel统计五大材产量从最高910万吨降至目前778万吨，低于清明节前后三周均值860万吨。小口径样本螺纹钢产量相比6月高点减少80万吨，同比降幅37%，为历史最低。板材产量降幅不及螺纹，热卷目前产量310万吨，7月以来先增后降，仍高于去年。 •清明节后，钢价持续上行，背后是钢材高去库提供了增产空间，五大材产量从当时3月平均850万吨增至6月平均900万吨，也带动铁水产量从平均220万吨增至239万吨，废钢日耗量也增加近30%，原料供需改善价格上涨，成本推动钢价上涨，钢厂盈利先缩后扩，3-5月低位窄幅波动，直到6月中旬后明显回落。 钢材供应：非五大材产量整体持稳，但镀锌彩涂产量大幅下降 •8月以来，型钢产量持稳或同比增加；•工业线材产量今年以来一直维持高位，7月同比增加11%；•镀锌板和彩涂板产量产量在6月以后环比快速回落，8月同比减少12%。 钢材供应：后期减产政策出台与否要综合平衡降碳目标和经济增长目标 •1-7月粗钢产量同比减1279万吨，如果按照《钢铁行业节能降碳专项行动计划》中关于减少标准煤的要求，全年粗钢产量大概减1800万吨，8-12月粗钢产量同比减530万吨，粗钢日均产量环比7月减6%。 •从时间上看，四季度供给政策或更加明朗，同时与2022-23年情况相同，主动减产仍需考虑地方经济表现，前文提到目前经济增速已下滑，完成5%增长目标压力增大，若后期以经济增长为主要目标，供应政策出台的概率也将下降。 钢材供应：静态看目前需求同比能承接的复产空间不大，需关注需求降幅能否收窄 •五大材目前需求同比降幅按照季节性走势推算，当前产量不高，10月之后库存及库销比均明显下降，同比偏低或持平去年。 •但以当前需求同比降幅看，对产量回升空间有限制，即库存若与去年同期持平且库销比不会继续增加，则五大材产量回升后仍将明显低于二季度高点。 •需求同比降幅若能缩小至5%以内，则五大材产量回升空间将会增加，与上半年高点差距也会缩小，届时钢材正反馈的驱动会比较强。 市场展望：大幅减产外加旺季临近，对钢价谨慎看涨，但弱需求对钢价仍有压制 •在充分减产及估值回落后，伴随旺季需求改善，钢价或有止跌反弹驱动，只是需求大幅改善迹象不明显，在产能过剩的情况下，钢价反弹高点或继续下移。 •螺纹钢产量、库存及库销比均不高，需求季节性好转后，去库将加快；板材从出口及制造业看，需求暂无“崩塌”可能，进一步减产后，供需压力也将缓解，随着高炉开工率滞后于成材产量回落，并带动原料估值下降，一旦成材需求企稳回升，铁水将见底，成本对钢材拖累将减弱，并可能出现短暂“正反馈”。 •但若无新刺激政策出现，钢材需求向上弹性较低，导致复产空间有限，成本抬升幅度将不及