原油：多单持有，酌情加仓

期货研究 二〇 二2024年8月25日 四年度 原油：多单持有，酌情加仓 黄柳楠投资咨询从业资格号：Z0015892huangliunan021151@gtjas.com 报告导读： 过去一周，油价企稳反弹，周线收长下影线。美联储表态偏鸽，市场几乎认定为9月降息，大类资产市 研场迎来反弹。我们认为，在周五反弹后油价短期仍可能低估，自低点或有累计10%的反弹幅度（Brent反弹究至85美元/桶以上），也大概率是最后一涨。主要原因包括：第一，OPEC+仍在减产，且从近期中东出口量所来看执行率可能在提升，季节性去库未结束。近期俄罗斯、中东主要成员国出口船期环比下滑，很可能是其 减产执行率提升的一种印证；第二，随着美联储降息信号明确，大类资产近期出现了不同程度地反弹，部分主要经济体服务业PMI尚可，原油市场情绪修复。其中，虽然近期海外制造业不行，服务业PMI似乎还没那么差，部分口径统计下环比还出现了回升。从历史经验看，这种情况出现油价的月度均值反弹概率更大，中枢或有上移；第三，炼厂逢低点价买油的行为仍在延续。亚洲炼厂前期并未超买原油，尤其地炼是存在补库空间。上述利多对油价构成支撑，所以油价即便不涨，也不太可能立即破位深跌。当然，从终端看近期的需求并不好，油价开启反弹而非反转的概率更大。过去一周，全球成品油市场表现偏弱，裂解价差下跌至最近几年的低位，终于吐完2022年俄乌冲突以来的全部涨幅。海外市场方面，欧洲汽油市场继续受到出口需 求低迷的压力，裂解下跌的同时与石脑油的价差下跌至100美元/吨以下。馏分油方面，随着库存的增加以 及到港货量的提升，各类轻质馏分油裂解走弱。其中，柴油裂解下跌1.51美元/桶至13.50美元/桶，航煤对Brent的升水下跌1.19美元/升至14.28美元/升。燃料油方面，因亚洲进口增加，ARA地区低硫燃料油裂解从2.28美元/桶涨至4.25美元/桶。国内市场方面，山东等地炼厂开工率小幅季节性回升下供应增加，但需求暂无亮点，价格或在油价支撑下企稳。整体来看，短期终端油品需求继续转弱，但中下游油品季节性去库仍未结束，地缘风险暂时无法证伪。操作上多单持有，亦可酌情加仓博弈反弹，同时控制杠杆应对波动风险。在内外盘价差方面，SC受到Dubai拖累走势仍弱于Brent，但SC-Brent价差已经不断接近历史低位，估值偏低，未来关注反转中的机会捕捉。 展望2024年下半年，油价的分析变得更加纯粹，除地缘外的宏观面扰动相较于此前两年在边际递减。虽然美联储降息节奏、美欧经济、美元走势等仍存在变数，但显然原油市场的交易视角在不断下沉，回归商品属性。从供需面来看，我们认为下半年原油市场出现三季度去库、四季度累库的概率更大，单边上或再次呈现先涨后跌的态势。其中，只要OPEC+如期减产，三季度Brent完全可能再次挑战90美元/桶，SC挑战690元/桶。如果美国页岩油产量符合我们预测出现下滑，内外盘油价上涨幅度可能更高。对于四季度，倘若OPEC+不再延续减产，巴西等非OPEC+国家产量回归下原油市场过剩概率更大，内外盘油价或创全年新低，Brent或跌破70美元/桶，SC或跌破550元/桶。特别需要注意的是，对于中东地缘风险，不应过度保持侥幸心理。虽然基于当前形势，美国大选结束前巴以冲突或将在可控范围内延续。单从全年来看，随时可能再次爆发新的地缘风险，伊朗、以色列对抗也随时可能卷土重来，建议持续关注。详见我们近期发布的原油半年报《库存波动放大，或先涨再跌——2024年下半年原油期货行情展望》。 目录 1.行情数据3 1.1油品库存3 1.2原油供需3 1.3炼厂毛利及开工率3 1.4原油价格结构3 1.5成品油3 1.6地缘政治4 1.7后市展望4 2.原油价格5 2.1原油期货和现货价格5 2.2成品油期货价格和裂解价差6 3.原油生产和库存7 3.1浮式仓储库存7 3.2上周美国原油库存下滑，成品油库存下滑8 3.3欧洲市场：安哥拉原油供应回升；ARA地区汽柴油库存有涨有跌10 3.4亚洲市场：IE：11月9日止当周新加坡油品库总库存环比回升11 4.原油需求11 4.1美国油品总需求回升，汽油馏分油需求回升11 4.2毛利下跌11 5.资金因素12 5.1投机因素：净多减少12 （正文） 1.行情数据 1.1油品库存 美国能源信息署(EIA)数据显示，截至8月16日当周EIA原油库存减少464.9万桶，库欣地区库存减 少56万桶，汽油库存减少160.6万桶，馏分油减少331.2万桶。 新加坡国际企业发展局（IE）周四公布的数据显示，8月21日止当周，新加坡包括石脑油、汽油、重整油在内的轻质馏分油库存环比上升5.74%，至1596.1万桶。中质馏分油库存环比下降5.26%，至1138.4万桶。包括燃料油及低硫含蜡残油在内的残渣燃料油库存（沥青除外）环比上升6.%，至1923.2万桶。总库存环比上升2.92%，至4657.7万桶。 1.2原油供需 美国原油产量8月16日当周为1340万桶/日，较前一周增加10万桶/日。哈萨克斯坦已向欧佩克+提交了一份最新计划，以抵消其今年超过配额的产量。沙特6月石油出口额降至三年来最低水平。 美联储柯林斯：有一条明确的道路可以实现美联储的目标，而不会出现不必要的经济衰退。当前政策处于良好状态，我希望采取渐进、系统的方法进行降息。当前时机似乎适合开始放松货币政策。 美国8月标普全球制造业PMI初值48，预期49.6，前值49.6。美国8月标普全球服务业PMI初值 55.2，预期54，前值55。美国8月标普全球综合PMI初值54.1，预期53.5，前值54.3。 美联储会议纪要：多数官员认为就业市场面临的风险有所增加。金十数据8月22日讯，美联储会议纪要指出，“多数”美联储官员认为，就业市场面临的风险有所增加，而通胀任务面临的风险有所降低。在上个月的会后新闻发布会上，美联储主席鲍威尔透露了可能的前景，他说:“如果我们确实得到了我们……希望我们能得到的数据，那么降低政策利率可能会在9月份的会议上提上日程。”目前的失业率水平已经高于美联储官员在6月份更新的经济预测中预计的今年的失业率为4%，也高于政策制定者预计的明年年底的失业率4.2%。此外，美国劳工部周三公布的数据显示，3月非农就业岗位较先前报告减少81.8万个，这可能加剧美联储对就业市场的担忧。 伊朗伊斯兰革命卫队发言人：伊朗不会草率采取回应行动。金十数据8月20日讯，当地时间20日，伊朗伊斯兰革命卫队发言人纳伊尼表示，目前以色列已经失败，他们没有达成任何目标。伊朗武装部队在评估所有情况，将做出准确的决定。他表示，“对以色列的回应的等待时间可能会延长”。纳伊尼表示，伊朗的回应可能不会重复过去的行动，伊朗拥有有效惩罚敌人的经验和策略，不会轻易采取草率行动。他强调，任何针对伊朗的袭击都会遭到回击，对方将在适当的时机遭受到伊朗精心策划的准确打击。 1.3炼厂毛利及开工率 全球炼厂开工率持续回升。 1.4原油价格结构 WTI的M1-M2月差过去一周走低，从1.11下跌0.21到0.9美元/桶。Brent的M1-M2月差过去一周走高，从0.81上涨0.06至0.87美元/桶。 1.5成品油 过去一周，全球成品油市场表现偏弱，裂解价差下跌至最近几年的低位，终于吐完2022年俄乌冲突以来的全部涨幅。海外市场方面，欧洲汽油市场继续受到出口需求低迷的压力，裂解下跌的同时与石脑油的价差下跌至100美元/吨以下。馏分油方面，随着库存的增加以及到港货量的提升，各类轻质馏分油裂解走弱。 其中，柴油裂解下跌1.51美元/桶至13.50美元/桶，航煤对Brent的升水下跌1.19美元/升至14.28 美元/升。燃料油方面，因亚洲进口增加，ARA地区低硫燃料油裂解从2.28美元/桶涨至4.25美元/桶。国内市场方面，山东等地炼厂开工率小幅季节性回升下供应增加，但需求暂无亮点，价格或在油价支撑下企稳。 1.6地缘政治 过去一周，地缘政治对原油市场的直接冲击较小，但潜在影响并未完全解除。黎巴嫩真主党25日宣布，已开始对以色列进行大规模袭击，短期中东局势并未降温。我们认为，中东局势难以完全降温至冲突前，建议密切关注，对原油乃至全球市场的边际扰动仍然存在。详见我们8月5日晚“夜话油局”栏目专题解读。 1.7后市展望 过去一周，油价企稳反弹，周线收长下影线。美联储表态偏鸽，市场几乎认定为9月降息，大类资产市场迎来反弹。我们认为，在周五反弹后油价短期仍可能低估，自低点或有累计10%的反弹幅度（Brent反弹至85美元/桶以上），也大概率是最后一涨。主要原因包括：第一，OPEC+仍在减产，且从近期中东出口量来看执行率可能在提升，季节性去库未结束。近期俄罗斯、中东主要成员国出口船期环比下滑，很可能是其减产执行率提升的一种印证；第二，随着美联储降息信号明确，大类资产近期出现了不同程度地反弹，部分主要经济体服务业PMI尚可，原油市场情绪修复。其中，虽然近期海外制造业不行，服务业PMI似乎还没那么差，部分口径统计下环比还出现了回升。从历史经验看，这种情况出现油价的月度均值反弹概率更大，中枢或有上移；第三，炼厂逢低点价买油的行为仍在延续。亚洲炼厂前期并未超买原油，尤其地炼是存在补库空间。上述利多对油价构成支撑，所以油价即便不涨，也不太可能立即破位深跌。当然，从终端看近期的需求并不好，油价开启反弹而非反转的概率更大。过去一周，全球成品油市场表现偏弱，裂解价差下跌至最近几年的低位，终于吐完2022年俄乌冲突以来的全部涨幅。海外市场方面，欧洲汽油市场继续受到出口需 求低迷的压力，裂解下跌的同时与石脑油的价差下跌至100美元/吨以下。馏分油方面，随着库存的增加以 及到港货量的提升，各类轻质馏分油裂解走弱。其中，柴油裂解下跌1.51美元/桶至13.50美元/桶，航煤对Brent的升水下跌1.19美元/升至14.28美元/升。燃料油方面，因亚洲进口增加，ARA地区低硫燃料油裂解从2.28美元/桶涨至4.25美元/桶。国内市场方面，山东等地炼厂开工率小幅季节性回升下供应增加，但需求暂无亮点，价格或在油价支撑下企稳。整体来看，短期终端油品需求继续转弱，但中下游油品季节性去库仍未结束，地缘风险暂时无法证伪。操作上多单持有，亦可酌情加仓博弈反弹，同时控制杠杆应对波动风险。在内外盘价差方面，SC受到Dubai拖累走势仍弱于Brent，但SC-Brent价差已经不断接近历史低位，估值偏低，未来关注反转中的机会捕捉。 展望2024年下半年，油价的分析变得更加纯粹，除地缘外的宏观面扰动相较于此前两年在边际递减。虽然美联储降息节奏、美欧经济、美元走势等仍存在变数，但显然原油市场的交易视角在不断下沉，回归商品属性。从供需面来看，我们认为下半年原油市场出现三季度去库、四季度累库的概率更大，单边上或再次呈现先涨后跌的态势。其中，只要OPEC+如期减产，三季度Brent完全可能再次挑战90美元/桶，SC挑战690元/桶。如果美国页岩油产量符合我们预测出现下滑，内外盘油价上涨幅度可能更高。对于四季度，倘若OPEC+不再延续减产，巴西等非OPEC+国家产量回归下原油市场过剩概率更大，内外盘油价或创全年新低，Brent或跌破70美元/桶，SC或跌破550元/桶。特别需要注意的是，对于中东地缘风险，不应过度保持侥幸心理。虽然基于当前形势，美国大选结束前巴以冲突或将在可控范围内延续。单从全年来看，随时可能再次爆发新的地缘风险，伊朗、以色列对抗也随时可能卷土重来，建议持续关注。详见我们近期发布的 原油半年报《库存波动放大，或先涨再跌——2024年下半年原油期货行情展望》。 2.原油价格 2.1原油期货和现货价格 图1：NYMEX和ICE近月合约走势图(美元/桶)图2：欧美两地原油差价 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图3：WTI和Brent近月与现货差价图4：美国现货各油品价差 资料来源：Bloomberg