2024Q2创单季度营收记录，汽车毛利率亮眼

2024年08月22日小米集团-W(01810.HK) 证券研究报告 2024Q2创单季度营收记录，汽车毛利率亮眼 事件： 公司披露2024Q2业绩，2024Q2实现收入889亿元，同增32%；经调整净利润为62亿元，同增20.1%。 2024Q2收入创单季度记录，利润端快速增长。得益于汽车新业务收入贡献增量，2024Q2实现收入889亿元，同增32%，创单季度营收最高记录；毛利率为20.7%，同比下降0.3pct，IoT及互联网服务毛利率提升抵消智能手机毛利率下滑；2024Q2整体营业费用为126亿元，其中手机x AIoT分部营业费用为96亿元，对应营业费用率为11.7%，同比下降1.1pct。2024Q2研发费用为55亿元，同增20.7%。经调整净利润为62亿元，同增20.1%。 人车家三大终端进入增长周期，经营表现亮眼。2024Q2公司突出的经营表现得益于三大核心终端出货量均进入增长周期，进而推动互联网服务变现效率提升： ➢智能电动汽车：毛利率超预期，全年有望实现12万台交付。首款智能电车Su7上市后取得积极市场反馈，2024Q2交付超2.7万台，初期ASP为22.9万元，实现收入62亿元，毛利率15.4%，亏损减少至18亿元。得益于供应链支持、爆款策略及管理经验复用，汽车业务毛利率高于小鹏汽车同期毛利率14.0%。展望全年，随产能爬坡，有望达成12万台交付目标，持续贡献增量收入。 焦娟分析师SAC执业证书编号：S1450516120001jiaojuan@essence.com.cn ➢智能手机：全球出货量持续增长，受成本端影响毛利率微降。2024Q2智能手机业务收入为465亿元，同增27.1%。全球出货量为4220万台，同增27.2%，对应市占率为14.6%。受屏幕、内存等零部件成本压力，2024Q2智能手机毛利率为12.1%，同比下降1.2pct。 王利慧分析师SAC执业证书编号：S1450523120002wanglh3@essence.com.cn ➢IoT设备：大家电品类快速增长，拉动业务毛利率抬升。2024Q2收入为268亿元，同增20.3%。从品类来看，空调、冰箱、洗衣机出货量分别同增40%+、25%+、30%+，大家电品类继续维持高速增长。得益于可穿戴、大家电产品毛利率进一步提升，IoT业务毛利率为19.7%，同增2.28pct。 相关报告 人车家生态进入增长周期，占据产业链核心生态位2024-08-19 ➢互联网服务：全球月活跃用户同增6980万，推动变现能力提升。2024Q2收入为83亿元，同增11%，主要由广告业务驱动，本季度广告收入为60亿元。互联网服务增长以终端用户增长为基础，截止2024年6月，全球月活跃用户数为6.76亿，同比增长6980万，其中中国大陆用户同比增长1510万。 卡位硬件智能制造及销售生态位，持续强化竞争力。我们认为技术-渠道-品牌三重助力，使小米成功卡位硬件智能制造及销售的关键且稀缺的生态位。2024年小米继续夯实供应链及渠道等能力，7月手机智能工厂上线，年产能达1000万台；中国大陆小米之家已达到12000+，继续全面夯实产业链竞争力。 投资建议：得益于智能手机进入新换机周期及Su7汽车积极的市场反馈，我们预计2024-2026收入增速为21.7%/13.8%/13.0%。由于智能汽车仍处在投入及商业化早期，与原有业务所处阶段存在差异，因此我们采用分部估值法进行估值，综合考虑给予公司2024年估值为5125.18亿港元，对应6个月目标价为20.57港元（1元=1.09港币），维持“买入-A”评级。 风险提示：行业竞争加剧、智能汽车交付量不及预期、原材料等成本端上涨、投资形成大额亏损风险、计算及假设不及预期 附：投资建议 1.1.盈利预测 1）收入假设 公司业务将主要包括四大部分，分别为智能手机、IoT与生活消费品、智能汽车及互联网服务： ➢智能手机：参考Counterpoint Research发布《全球智能手机出货量报告》，全球智能手机市场已经连续3个季度实现同比增长，在高端化、AI手机等驱动下，预计全球智能手机将有望迈入新一轮换机周期。小米2024年已经发布Mix Flip等高端产品，并积极拥抱AI，我们预计智能手机出货量增加的同时也将带动ASP抬升，从而推动智能手机业务重回增长趋势，预计2024-2026年收入为1828.91亿、2089.35亿、2324.19亿； ➢IoT与生活消费品：该业务包含硬件种类较多，如平板、笔记本、可穿戴设备、空调、洗衣机等，目前平板及笔记本增长相对缓慢，主要依靠智能家电等产品拉动增长。参考家电相关产品行业出货量增速及ASP趋势（资料来源：奥维云网、产业在线），我们判断IoT与生活消费品收入将实现小幅增长，预计2024-2026年收入为865.16亿、934.38亿、1027.81亿； ➢智能汽车：2024年Su7发布后获得大量订单，根据公司官方数据，目前单月交付量已达1万台，截止11月有望提前实现10万台交付，因此我们预计2024年有望完成11万台交付量，2025-2026年随产能爬坡，我们预计交付量有望继续增加。结合Su7售价体系，我们预计智能汽车业务收入将实现快速增长，预计2024-2026年收入为248.49亿、355.79亿、498.11亿； ➢互联网服务：随着智能手机重回增长趋势以及智能汽车Su7的成功发布，将推动终端数量规模增长，从而带动MIUI活跃用户数增加，进而推动广告、游戏等业务收入提升，预计2024-2026年收入为316.13亿、331.94亿、348.53亿； ➢其他：预计2024-2026年实现其他收入为37.88亿、41.66亿、43.75亿。 综合来看，预计2024-2026年公司收入合计为3296.57亿、3753.12亿、4242.40亿，依次同比增速为23.28%、13.99%、13.17%。 2）毛利率假设： ➢智能手机：考虑存储成本上升以及拉美等地增速较快，我们预计短期内智能手机业务成本将有所下降，后随着高端化、AI手机的推出将推动毛利率回升，预计2024-2026年其毛利率为14%、14.5%、14.5%； ➢IoT与生活消费品：成本主要包括相关原材料及加工成本，我们预计短期内变化不大，假设2024-2026年其毛利率基本与2023年持平； ➢智能汽车：当前仍处于产能爬坡期，存在新厂房投资等前置成本摊销，因此我们2024年该业务毛利率处于较低点，随着产出增加其将逐步提升，预计2024-2026年其毛利率为10%、12%、15%； ➢互联网服务：随用户数增加有望带动广告等收入提升，从而进一步推动毛利率增长，我们预计2024-2026年该业务毛利率小幅增长至75%、75%、75%。 1.2.分部估值 由于智能汽车仍处在投入及商业化早期，与原有智能手机xAIoT分部所处阶段存在差异，因此我们采用分部估值法分别对其进行估值： ➢智能手机xAIoT分部：智能手机、IoT与生活消费品、互联网服务等原有业务 根据我们前述测算，2024-2026年原有主业（含智能手机、IoT与生活消费品、互联网服务及其他）收入为3058.08亿、3797.33亿、3744.28亿；参考2019-2023年公司的平均归母净利润率为5.28%。由于2024年公司智能手机出货量体现出较强的增长趋势，我们认为将推动利润率有望改善，因此假设原有主业2024年归母净利润率为5.5%，则2024年原有主业对应归母净利润为3058.08亿*5.5%=168.2亿。 我们采用PE估值法，参考Apple、传音控股2024年平均PE估值为23.43倍，小米智能手机出货量快速增长，具备估值溢价，给予原有业务2024年25倍估值，对应估值为4205亿元。 ➢智能电动汽车等创新业务 公司智能汽车正处于商业化起步阶段，我们采用PS估值法，参考蔚来、理想、小鹏3家公司平均PS水平为0.96倍，公司首款车型Su7销售远超预期，后续增长可期，我们给予公司一定的估值溢价，2024年PS为2倍，2024年智能汽车业务营业收入为248.5亿，对应估值为248.5亿*2=497亿元。 综合原有业务及智能汽车，给予公司2024年估值为5125.18亿港元，对应6个月目标价为20.57港元（1元=1.09港币），给予“买入-A”评级。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先恒生指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先恒生指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与恒生指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后恒生指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后恒生指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于恒生指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于恒生指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。