云订阅持续推进，高质量经营大企业市场

2024年08月20日金蝶国际(00268.HK) 证券研究报告 云订阅持续推进，高质量经营大企业市场 事件概述： 近日，金蝶国际发布2024年中期业绩。今年上半年，公司实现营业收入28.7亿元，同比增长11.9%；权益持有人应占当期亏损约2.18亿元，亏损同比缩窄23.2%。 云订阅ARR持续增长，高质量经营大企业市场 据半年报披露，1）云服务业务实现收入23.89亿元，同比增长约17.2%，占集团收入约83.2%。金蝶云订阅服务年经常性收入（ARR）约31.5亿元（YoY+24.2%），云订阅服务相关的合同负债27.08亿元（YoY+28.2%）。①大企业方面：金蝶云·苍穹和金蝶云·星瀚合计录得云服务收入约人民币5.46亿元（YoY+38.9%），合同签约9亿元，同比增长约63%；苍穹和星瀚云订阅ARR同比增长29%，净金额续费率（Net Dollar Retention，NDR）为97%。苍穹&星瀚客均ARR持续提升，客户订阅超100万的ARR金额占比达35%。②中型企业方面：金蝶云·星空实现收入约人民币10.54亿元（YoY+14.3%）；订阅ARR同比增长24%，客户净金额续费率为95%，经营利润率达20%。客户数达4.2万家，新签国家级、省级专精特新企业611家。③小微企业方面：小微财务云实现收入约人民币5.88亿元（YoY+17.3%），小微财务云订阅ARR同比增长31%。其中金蝶云·星辰收入同比增长约70.8%，净金额续费率为92%；金蝶云·精斗云的NDR为87%，经营利润率高达40%。2）企业资源管理计划业务及其他业务收入4.81亿元（YoY-8.8%），主要系集团持续深化云转型，着重发展和推广云订阅产品，主动减少传统ERP许可销售。 赵阳分析师SAC执业证书编号：S1450522040001zhaoyang1@essence.com.cn 综合毛利率约63.2%（YoY+1.3pct），主要系订阅收入占比提升所致。销售/管理/研发费用率分别为42.7%/8.7%/28.1%,同比-1.9/-0.6/-0.9pct。 马诗文分析师SAC执业证书编号：S1450524050001masw2@essence.com.cn AI赋能企业管理场景创新，挖掘中企出海新赛道 金蝶云·苍穹升级为新一代企业级AI平台，并推出了超级智能AI管理助手——Cosmic。目前，在海信集团、温氏股份、中国金茂、建发房产等大型企业中，财务和人力AI应用已得到验证，展示了Cosmic在企业管理中的实际应用潜力。同时，金蝶在AI大模型领域与百度、微软、AWS、腾讯等持续深化合作，共同探索新场景的智能化应用。此外，基于金蝶云·苍穹平台的ISV伙伴已构建超过150个应用，覆盖19个行业。998345878 相关报告 金蝶云·星空强化了GlobalEase全球化能力，有效助力中国企业出海。期内新签121家企业，业务覆盖印尼、新加坡、泰国、越南、菲律宾、美国及欧洲等国家和地区，包括铭利达精密、唐群座椅、美塞 斯、雄韬电源等。金蝶与AWS、微软共同支持中企出海的合规运营、数据安全和本土经营策略。 投资建议 金蝶国际是国内ERP行业领军企业，考虑其仍处于订阅转型期且尚未盈利，我们认为转型成功后有望带来业绩扭亏并快速增长，因此采用PS估 值 。预计 公 司2024年-2026年 的 营 业 收 入 分 别 为65.27/75.70/88.38亿元，归母净利润分别为-0.91/0.26/1.82亿元。首次覆盖给予买入-A投资评级，6个月目标价8.37港元，相当于2024年5倍的动态市销率。（注：本文金蝶的财务经营相关数据单位均是人民币，股价单位为港币，参考汇率1港元=0.92人民币） 资料来源：ifind，国投证券研究中心预测（注：①Oracle采用ifind一致预期，用友网络采用此前覆盖报告的预测。②Oracle营业收入的单位是美元，用友网络和金蝶国际的是人民币。③总市值采用的日期为2024-08-19，即Oracle市值为3788亿美元，用友网络为297亿元人民币，金蝶国际为212亿港币。④参考汇率1港元=0.92人民币） 风险提示： 大型企业客户订单交付不及预期，订阅拓展不及预期，宏观经济波动风险。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先恒生指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先恒生指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与恒生指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后恒生指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后恒生指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于恒生指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于恒生指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心深圳市地址：深圳市福田区福田街道福华一路119号安信金融大厦33楼邮编：518046上海市地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034