淡季收入增长亮眼，盈利能力承压

核心观点与关键数据

盐津铺子在2024年上半年实现稳健增长，尽管面临渠道结构调整和费用增加带来的盈利压力。公司持续聚焦七大核心品类，通过全渠道营销网络和多品类供应链支撑，实现高基数下的收入增长。蛋类零食、休闲魔芋和果干坚果表现亮眼，辣卤零食、休闲烘焙等品类收入增长显著。

业绩表现

• 2024H1：营业收入24.59亿元，同比增长29.84%；归母净利润3.19亿元，同比增长30.00%；扣非归母净利润2.73亿元，同比增长17.96%。
• Q2单季度：营业收入12.36亿元，同比增长23.44%；归母净利润1.60亿元，同比增长19.11%。
• 分产品：辣卤零食（9.0亿元，同比增长25.8%）、休闲烘焙（3.4亿元，同比增长12.6%）、深海零食（3.2亿元，同比增长11.8%）等表现突出。
• 分渠道：电商渠道以抖音为核心，收入占比23.6%，同比增长48.4%；线下渠道优化调整，直营KA卖场减少，经销渠道优化下沉。

盈利能力分析

• 毛利率：整体毛利率32.53%，同比下滑2.81pct，主要受渠道结构调整和电商渠道毛利率下滑影响。分产品看，辣卤零食、休闲烘焙毛利率下滑，深海零食毛利率提升。
• 净利率：13.03%，同比下滑0.33pct，政府补助增加和信用减值损失减少部分缓解了下滑幅度。
• 费用率：销售费用率13.24%，同比增加；管理费用率6.07%，同比减少；财务费用率0.28%，同比减少。

研究结论与建议

预计公司2024-2026年营业收入分别为52.09/63.01/75.26亿元，同比增长26.58%/20.97%/19.43%；归母净利润分别为6.46/8.01/9.63亿元，同比增长27.70%/24.02%/20.16%。当前股价对应估值分别为16/13/11倍。公司拥有强组织能力和供应链能力，持续拓展产品和渠道，有望实现稳健增长。维持“买入”评级。

风险提示

销售不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动等。