蓝牙传感器“小巨人”，布局电子标签打开成长空间

公司概况： 1）深耕物联网设备十余载，产品矩阵丰富。蓝牙传感器与物联网模组为公司主要业务，2023年收入占比分别为75%/11%；2023年公司境外收入占比81%； 目前公司凭借卓越的产品力已成为国家专精特新小巨人。近年来公司布局电子标签业务（2023年收入占比5%），打造第二增长曲线。 2）业绩呈快速增长态势，盈利能力显著提升。2015-2023年公司营收CAGR达到33%，归母净利润CAGR达到51%，业绩呈快速增长态势；毛利率从39%提升至44%，归母净利率从4%提升至14%。 3）实控人从业经验丰富，员工持股激发团队活力。公司实控人庄严、张敏、龙招喜三人均在电子行业有丰富的工作经验，截至目前，实控人团队总持股比例为61%；2024年6月公司实施完成了员工持股计划，激发核心团队积极性。 电子标签： 1）市场概况：电子标签下游以零售业为主，蓝海市场前景广阔。全球电子标签市场规模从2017年的28亿元增长至2023年的169亿元，CAGR为35%。欧美起步较早，2023年法国/美国电子标签市场渗透率达60%/30%，我国渗透率仅15%，市场规模约57亿元，增长空间广阔。零售业为电子标签的主要应用领域，2021年其应用占比达87%，未来随着智慧零售、智慧医疗、智慧物流等新兴应用场景的发展，电子标签市场将持续扩容。 2）公司亮点：技术与产品优势明显。技术方面，公司的电子标签采用电子墨水屏与低功耗蓝牙技术，前者相较于传统的纸张与液晶屏具有环保节能、护眼长效、反复刷新、画面持久的优势，后者相较于WiFi、ZigBee等短距离通信技术具有低功耗、传输安全、兼容性广等优势，共同高效赋能电子标签。产品方面，公司产品线丰富，涵盖标签、桌牌、门牌、工位牌等多样化产品，且支持个性化定制，同时在研数智物联电子标牌系列产品，进一步巩固竞争力。 蓝牙传感器： 1）市场概况：物联网产业蓬勃发展为蓝牙传感器带来新增长机遇。传感器为物联网采集数据的关键组件，蓝牙信标为物联网传感器的重要分支，通常与传感器深度融合，实现多场景定位与监测。全球物联网传感器市场规模有望从2020年的124亿美元增长至2030年的1418亿美元，CAGR为28%；全球低功耗蓝牙信标市场规模有望从2020年的13亿美元增长至2028年的294亿美元，CAGR为48%。多重因素推动市场容量扩张：①物联网产业普及；②人口红利消退；③蓝牙信标技术降本增效特性凸显。 2）公司亮点：注重研发创新，客户资源优质。研发方面，目前公司将已有的低功耗蓝牙技术用于旗下所有传感器及信标产品，同时在研环境检测等传感器以进一步丰富产品线。客户方面，2019-2021年公司TOP5客户多为国际知名客户，客户资源优质，助力公司产品与服务高附加值输出。 给予“增持”评级。公司为蓝牙传感器领先企业，受益于物联网需求回暖及新产品推出，主业业绩高增确定性较强，同时拓展电子标签蓝海市场，有望贡献业绩增量。预计2024-2026年公司归母净利润为3443、4413、5658万元，据2024年8月13日股价，对应PE为23、18、14X。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：海外市场变化、市场竞争加剧、产品及技术创新、人才流失、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时等风险 1、蓝牙传感器小巨人，业绩快速增长 1.1、深耕物联网技术十余载，产品矩阵丰富 成长步履稳健的蓝牙传感器小巨人。公司于2007年成立，目前主业涵盖蓝牙传感器、物联网模组、物联网网关、电子标签等智能硬件产品，及搭载物联网云平台系统的软件产品，产品广泛应用于智慧仓储、智慧楼宇、智慧医疗、智慧零售、智慧场馆等的产业物联网领域。公司以境外客户为主，主要包括从事各大物联网应用领域的生产企业、物联网综合方案提供商以及终端企业用户。2013年公司进军蓝牙模块市场，并率先引入苹果iBeacon协议；2017年物联网产品累计出货超1200万台，Eddystone通过Google认证；2018年开始研发彩屏Mtag电子价签；2020年推出AOA精准室内定位；2022年子公司创新微成立，北交所上市；2023年加入星闪联盟，有助于推动技术、产品创新与市场推广；2024年实施员工持股计划，激发团队积极性。 图表1：公司发展历程 公司主要产品为蓝牙传感器、物联网网关、物联网模组和电子标签。 ①蓝牙传感器包括信标传感器、温湿度传感器、门磁传感器等产品，可实现位置信号传输功能、环境状态信息推送功能以及多场景应用功能，具有数据的传输功耗低、连接速度快、安全性高等特点，能够综合解决终端客户在人员定位追踪管理、导航定位、信息推送、资产管理及环境监控等管理应用方面的需求，广泛应用于仓储、园区厂区、医疗、零售等场景中。 ②物联网网关主要包括蓝牙网关，其向下通过蓝牙连接控制蓝牙设备并且监测接收其蓝牙信号，向上通过网络接口将BLE（Bluetooth Low Energy，低功耗蓝牙）设备的数据进行解析识别并上传到物联网云平台。 ③物联网模组主要包括蓝牙模组，赋能传统制造行业或消费电子行业，使其产品快速实现智能化连接与控制，具有低功耗、抗干扰、尺寸小、距离远、成本低等特点，应用于环境监控与管理、工业、电源管理、医疗健身、照明、消费电子等领域中；此外，公司根据客户需求提供模组加工服务，主要包括4G模组、WiFi模组等物联网模组，应用于共享充电宝相关产品。 ④电子标签包括MTag系列电子标签等，采用电子纸显示屏和蓝牙芯片，运用BLE5.0与私有2.4GHz无线协议相结合技术，与网关、云平台搭配，形成面向各大企业级终端客户的系统解决方案，具有功耗低、刷新速度快、稳定性高、传输安全、显示内容可自由定义以及可视范围广等特点，适用于零售、仓储、办公、医疗等场景。 图表2：公司主要产品 1.2、业绩呈快速增长态势，净利率稳步增长 业绩整体呈快速增长态势。公司营收从2015年的1898万元增长至2023年的1.89亿元，CAGR为33%，呈高速增长态势；归母净利润从2015年的72万元增至2023年的2711万元，CAGR为57%。2022年业绩下降主要原因为：境外疫情管控措施整体放宽，与防疫管控相关的蓝牙传感器需求下行较快；经济下行、国内疫情反复及地区封控等多重因素对公司业务开展及销售发货均产生不利影响。2024Q1营收为5793万元，同比+52%，归母净利润为847万元，同比+24%，主要受益于大客户订单释放，业绩实现高增。 图表3：公司营业总收入及YOY 图表4：公司归母净利润及YOY 收入来源：蓝牙传感器、境外市场贡献主要收入。 分产品看，蓝牙传感器为主要收入来源，2023年其收入为1.41亿元，占比75%，收入占比由2015年的93%变动至2023年的75%；2023年模组收入2063万元，收入占比从2015年的6%变动至2023年的11%；2024Q1蓝牙传感器收入同比+1385万元，物联网网关收入同比+514万元。物联网网关系列产品毛利率领先于其他品类，2019年以来保持在50%以上，其次是传感器类产品，2019年以来毛利率保持在40%以上，电子标签毛利率从2019年的25%提升至2023年的34%。 分市场看，境外市场为主要营收来源，2023年境外市场收入1.52亿元，占比81%，境外收入占比从2015年的34%变动至2023年的81%。 2015年以来，境外市场毛利率均高于境内市场，维持在40%以上。 图表5：公司营收分产品情况 图表6：公司营收分市场情况 图表7：公司毛利率分产品情况 图表8：公司毛利率分市场情况 盈利能力分析：2015-2023年，公司的毛利率从39%提升至44%，归母净利率从4%提升至14%，盈利能力显著提升。2024Q1公司毛利率与归母净利率分别为47.89%、14.62%，分别同比+6.02pp、-3.31pp。 费用率分析：2018年以来，研发费用率保持在7%以上，销售管理费用率和管理费用率呈上升趋势，财务费用率呈下降趋势。2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为10.74%/7.05%/10.20%/-1.48%，分别同比-0.68pp/-2.71pp/-2.56pp/-0.09pp。 图表9：公司毛利率与归母净利率 图表10：公司期间费用率 公司经营净现金流充沛。2016-2023年，公司经营净现金流始终为正，现金流充沛。2024Q1公司经营性现金流为-233万元，主要原因是政府补助减少，以及购买商品流出增加与支付职工现金增加。2016年以来，公司存货周转天数在51~109天之间波动，应收账款周转天数在5~22天之间波动。 图表11：公司经营性现金流净额（百万元） 图表12：公司存货及应收账款周转天数 偿债能力分析：2015年以来，公司的资产负债率、有息负债率及剔除预收账款后的资产负债率呈现显著的下降态势，2024Q1资产负债率、有息负债率及剔除预收款后的资产负债率分别为18%、21%、14%，处于较低水平，偿债能力良好。 图表13：公司资产负债率和有息负债率 图表14：公司剔除预收款后的资产负债率 可比公司对比：选取以传感器为主业的柯力传感、森霸传感、汉威科技作为云里物里的可比公司，2021-2024Q1公司的毛利率显著高于业内均值；2020-2023年公司净利率低于业内均值；2020-2024Q1公司的研发费用率高于业内均值。 图表15：公司与可比公司毛利率、净利率和研发费用率对比 1.3、实控人从业经验丰富，员工持股激发团队活力 股权结构较为集中，实控人从业经验丰富。公司实控人为庄严、张 敏、龙招喜，庄严先生为公司董事长，张敏先生为公司总经理，龙招喜先生为副总经理。截至2024年8月8日，庄严持有公司29.53%的股份，其中直接持股25.91%，间接持股3.62%，张敏持有公司17.24%的股份，全为直接持股，龙招喜持有公司14.33%的股份，全为直接持股。实控人庄严、张敏、龙招喜三人在电子行业具备丰富的工作经验。 图表16：公司股权结构图（截至2024年8月8日） 图表17：公司管理层介绍 员工持股激发团队活力。公司于2024年4月发布员工持股计划，共投入不超过674万元，为不超过73名员工（占员工总数的16.98%）提供股权激励，业绩考核目标为：以2023年业绩为基数，2024-2026年营收增速不低于20%、44%、72%。 图表18：员工持股计划考核目标 2、布局电子标签蓝海市场，挖掘增长新机遇 2.1、市场概况：下游以零售行业为主，蓝海市场前景广阔 电子标签简介：电子标签（又名电子价签、电子货架标签，Electronic ShelfLabel，简称ESL）是一种放置在货架上，可替代传统纸质标签的电子显示装置。其主要分为黑白标签、红黑白价签与七色价签等类型。与传统纸质价签相比，电子标签在节约经营成本、提高管理效率、提升用户体验、创新营销模式等方面具备显著优势。 产业链：上游原材料包含显示屏幕、电子线路板、主板芯片、电池、设备壳料等，显示屏幕是最主要的原材料，其中以电子纸显示器居多，电子纸显示器的显示介质是电子墨水，其他原材料还有液晶显示器等。 中游主要是系统解决方案提供商。下游以超市/大卖场、百货商店、便利店、专营店为主要应用，也可应用于工业化场景，如工厂仓储和生产管理等场景。 图表19：电子价签市场产业链 应用端：在零售领域，电子标签放置在货架上，用以显示价格等商品信息，通过有线或无线网络与商品信息数据库相连，形成完整的电子标签系统。在仓储领域，其具有的显示功能和定位功能，能解决仓库纸质标签容易脱落和线上信息没有同步、更新慢及库存商品定位困难的问题；在办公领域，通过使用电子桌牌，省去了纸质桌牌的打印、更换等流程，提升了客户体验；在医疗领域，主要用作信息看板、床头卡、医生随身病历、药盒标签和医院药房等，通过线上和线下信息的连接，提高医院的运营效率。据洛图科技，电子价签主要应用于零售领域，2021年占比