IPO专题：新股精要—国内外用药领先生产商小方制药

股票研究/2024.08.09 股票研 究 新股研 究 专 题 证券研究报 告 新股精要—国内外用药领先生产商小方制药 ——IPO专题 �政之(分析师) 施怡昀(分析师) �思琪(分析师) 021-38674944 021-38032690 021-38038671 wangzhengzhi@gtjas.com shiyiyun@gtjas.com wangsiqi026737@gtjas.com 登记编号S0880517060002 S0880522060002 S0880524080007 本报告导读： -IPO 小方制药（603207.SH）是国内外用药领先生厂商，主要产品行业地位稳固，将有望受益于人口老龄化带来的用药需求提升。2023年公司实现营收/归母净利润4.72/2.04亿元。截至2024年8月7日，可比公司对应23/24/25年平均PE分别为19.08/16.04/13.75倍。 投资要点： 公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是国内外用药领先生产商行业地位稳固，人口老龄化程度提升带动产品需求扩张。（2）本次公开发行股票数量为4000万股，发行后总股本为16000万股，公开 发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为25.00%。公司募投项目拟投入募集资金总额8.32亿元。本次募投项目的实施将进一步巩固公司在外用药领域的优势地位，开发新产品，全面提高公司市场竞争力。 主营业务分析：受益于产品认知度持续提升，公司销售保持较快增 长态势，2021~2023年营收及归母净利润年复合增速分别为8.37%和26.99%。受原材料价格波动影响公司毛利率小幅波动。受股份支付费用下降影响公司整体期间费用率有所下降。 行业发展及竞争格局：人口老龄化进程加速及医保政策改革提高药 品用量及人民群众用药可及性，药品行业规模有望持续增长。公司主要产品所在细分市场竞争格局稳定，公司行业地位稳固。 可比公司估值情况：公司所在行业“C27医药制造业”近一个月（截 至2024年8月7日）静态市盈率为24.61倍。根据招股意向书披露，选择A股上市公司福元医药（601089.SH）、马应龙（600993.SH）、华润三九（000999.SZ）、羚锐制药（600285.SH）和仁和药业 （000650.SZ）作为同行业可比公司。截至2024年8月7日，可比 公司对应2023年平均PE（LYR）为19.08倍，对应2024和2025年 Wind一致预测平均PE分别为16.04倍和13.75倍。 风险提示：1）市场竞争加剧风险；2）产品相对集中的风险。 本周新股发行信息 小方制药（603207.SH）发行4000万股 佳力奇（301586.SZ）发行2074万股 相关报告 新股精要—国内精细化工行业龙头企业巍华新材 2024.07.30 次新交易活跃度回升，8月初预计华勤技术等大规模解禁2024.08.05 新股精要—国内半导体设备陶瓷材料零部件头部企业珂玛科技2024.07.29 次新板块大幅回调，8月第1周预计次新解禁规模缩减2024.07.28 收益维稳，新股参与度热情不减2024.07.23 1.小方制药：国内外用药领先生产商 公司是国内外用药领先生产商，行业地位稳固，人口老龄化程度提升带动产品需求扩张。公司是国内领先的化学药品制剂制造业企业，目前共拥有药品批文63个，其中12个国家基本药物品规，28个国家医保品种。公司于2002年创设并持续使用的“信龙”商标具有较高的市场知名度，品牌旗下产品涵盖消化类、皮肤类和�官类多种治疗领域外用药产品——开塞露、甘油灌肠剂、炉甘石洗剂、氧化锌软膏、水杨酸软膏、碘甘油、呋麻滴鼻液等产品市场占有率持续处于国内领先地位，其中，公司开塞露产品2022年国内市占率16.42%，炉甘石洗剂产品2022年国内市占率42.61%，均位列国内第一。公司已掌握混悬液灌装技术、乳化分散技术和自动化生产技术等，且上述技术均已处于技术应用阶段，可以更好的控制灌装过程中的物理稳定性，保证产品药效稳定，提高难溶性药物的溶解度，促进吸收，提高药效。公司拥有全 国独家药品批准文号产品苯扎溴铵酊和复方硼砂含漱液，具有这两项产品独家生产工艺和制备技术，可以解决苯扎溴铵黏性强，不易投料完全的弊端和硼砂室温溶解性不佳的问题。销售渠道方面，公司销售网络广泛覆盖全国，与国药集团、上药集团、华润医药、九州通等全国及区域性大型医药流通企业，以及海�星辰、老百姓、益丰药房、叮当快药、一心堂、国大药房、漱玉平民等多家连锁药房开展合作。随着未来人口老龄化带来的外用药需求提升，公司业务规模有望持续增长。 2.主营业务分析及前�大客户 受益于产品认知度持续提升，公司销售保持较快增长态势，2021~2023年营收及归母净利润年复合增速分别为8.37%和26.99%。公司主营业务收入主要为开塞露、甘油灌肠剂、炉甘石洗剂、氧化锌软膏等外用药品销售，公司 产品市占率保持行业领先，销售情况稳定，公司业绩稳步增长。2021~2023年，公司分别实现营业收入4.13亿元、4.56亿元和4.72亿元，年均复合增速8.37%；实现归母净利润1.26亿元、1.75亿元和2.04亿元，复合增速26.99%。分产品来看：1）消化类药物产品：2021~2023年，公司消化类药物产品收入分别为2.22亿元、2.50亿元和2.53亿元，收入占主营业务收入比例均在50%以上，主要产品包括开塞露和甘油灌肠剂。公司2018年推出创新品类开塞露（W型）并优先销售推广，随着用户消费习惯切换，开塞露 （O型）2023年收入同比有所下滑，开塞露（W型）收入持续增长。整体而言开塞露产品销售金额仍保持逐年上升的趋势。甘油灌肠剂为经典款产品，客户群体相对较为稳定，收入整体上保持平稳。2）皮肤类药物产品： 2021~2023年，公司皮肤类药品收入分别为1.61亿元、1.85亿元和1.95亿元，约占主营业务收入的25%~30%，主要产品包括炉甘石洗剂、氧化锌软膏和硼酸洗液。随着对皮肤护理的需求逐渐增长以及公司品牌知名度的提升，加之近年来公司不断强化产品的推广宣传，作为治疗和缓解皮肤症状的经典药品，市场对炉甘石洗剂和氧化锌软膏的认知度明显提升，产品疗效也获得了较多患者的认可和使用，销售收入增长较快。3）�官类主要药物产品：2021~2023年，公司�官类药品收入分别为0.28亿元、0.35亿元和0.38亿元，约占主营业务收入的5%~6%，主要产品包括碘甘油和呋麻滴鼻液。受益于公司对碘甘油的功效进行了有效的推广，作为口腔粘膜溃疡的治疗用药，碘甘油在客户和患者的知晓度不断提升，产品收入增长较快。 图1：2021~2023年公司业绩稳步上升图2：消化类药品收入占主营业务收入5成以上 （万元） 50,000 45,000 40,000 35,000 40,177 45,68947,187 50% 40% 30% （万元） 60,000 3,456.37 3,836.91 2,846.86 18,545.78 19,526.39 16,105.94 22,192.54 25,013.33 25,267.46 -1,016.07 -1,369.87 -1,474.58 50,000 40,000 30,000 20% 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 12,627 17,518 20,363 10% 0% -10% 20,000 10,000 0 5,000 0 2021年 2022年 2023年 -20% -30% -10,000 2021年2022年2023年 营业收入归母净利润营收年增速（右轴）净利润年增速（右轴） 消化类皮肤类�官类返利 数据来源：国泰君安证券研究，公司招股意向书。数据来源：国泰君安证券研究，公司招股意向书。 受原材料价格波动影响公司毛利率小幅波动。2021~2023年，公司综合毛利率分别为63.35%、59.04%和65.46%，2022年毛利率显著下降主要受原材料甘油价格上升影响，2023年随甘油价格回落毛利率回升。 受股份支付费用下降影响公司整体期间费用率有所下降。2021~2023年，公司期间费用总额分别为10910.22万元、6748.43万元和7428.37万元，占同期营业收入比例分别为27.16%、14.77%和15.74%，其中股份支付费用分别为4361.28万元、164.46万元和77.98万元，剔除股份支付费用后公司其他期间费用率分别为16.30%、14.41%和15.57%，基本保持稳定。 图3：毛利率小幅波动图4：公司期间费用率有所下降 70% 60% 18% 63.35% 65.46% 59.04% 15.34% 16% 50% 55.11% 47.05% 43.15% 12% 40% 38.34%31.43% 10% 8% 30% 35.11% 6% 14% 20% 4%2% 10% 0% 0% -2% 8.32% 8.98% 9.43% 2.98% 3.17% 3.53% 2.97% 3.45% -0.04%-0.16%-0.31% 2021年2022年2023年 毛利率净利率ROE 2021年2022年2023年 销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 数据来源：国泰君安证券研究，公司招股意向书。数据来源：国泰君安证券研究，公司招股意向书。 表1：公司2023年前�大客户 序号 客户名称 销售额（万元） 占收入比例 1 九州通 13,123.79 27.83% 2 国药集团 5,248.77 11.13% 3 华润医药 4,028.03 8.54% 4 上药集团 4,020.75 8.53% 5 海�集团 2,896.56 6.14% 合计29,317.90 62.17% 数据来源：Wind、公司招股意向书、国泰君安证券研究。 3.行业发展及竞争格局 3.1.外用药市场稳定增长 人口老龄化进程加速及医保政策改革提高药品用量及人民群众用药可及性，药品行业规模有望持续增长。根据米内网测算，我国外用药市场由2017年 的594.25亿元上升至2022年的745.17亿元，年均复合增速4.63%。公司外用药产品主要用于消化科、皮肤科和�官科等领域。1）消化道疾病药品方面，其药品市场规模由2017年的221.76亿元上升至2022年的246.17亿元， 年均复合增速2.11%。同时，随着入我国慢性便秘患病率上升，导泄类药物市场规模平稳增长，根据米内网数据，我国导泄类药物市场规模由2017年 的45.73亿元上升至2022年的76.83亿元，年均复合增速10.94%。其中， 外用导泄类药物销售额由2017年的6.04亿元上升至2022年的10.89亿元，年均复合增速12.53%；而我国公立医院和实体药店整体开塞露销售额由 2017年的5.16亿元上升至2022年的9.83亿元，年均复合增速13.74%。2） 皮肤疾病药品方面，其药品市场规模由2017年的18.17亿元上升至2022年 的255.53亿元，年均复合增速7.06%。其中，根据米内网数据，炉甘石洗剂2017年在我国公立医院和实体药店销售额为0.97亿元，2022年增长至2.45 亿元，年均复合增速20.36%；氧化锌软膏产品2017年公立医院销售额936万元，2022年增长至3846万元，年均复合增速32.66%；尿素维E乳膏产品2017年公立医院销售额6327万元，2022年增长至10636万元，年均复合增速10.95%；硫软膏产品2017年公立医院销售额1779万元，2022年增 长至4055万元，年均复合增速17.91%；水杨酸软膏产品2017年公立医院销售额98万元，2022年增长至464万元，年均复合增速35.48%。3）�官类疾病药品方面，其药品市场规模由2017年的156.03亿元上升至2022年 的209.00亿元，年