锌：锚定宏观，低位运行

期货研究 二〇 二2024年08月04日 四年度 锌：锚定宏观，低位运行 国莫骁雄投资咨询从业资格号：Z0019413moxiaoxiong023952@gtjas.com 泰 君报告导读： 安 期单边：供需双弱下锌价宏观定价为主，短期低位运行。 货逻辑：供应方面，矿端紧缺格局仍未打破，TC持续下行。随着近期价格回落至接近二季度初始位置，研矿山较为丰厚利润的持续性也被打破，短期内难以看到矿的更多新增量兑现。加工费持续下调，传导至冶炼究厂开工降至低位。8月冶炼端或增减有异，部分炼厂检修恢复，但仍有炼厂延续或新增检修。即使冶炼端开 所 工偏低，由于锌矿紧缺事实不改、TC端具备刚性，加工费也难以回升，继续侵蚀炼厂利润，因此需要警惕 超预期锌锭减量。 需求方面，消费端处于季节性淡季。近期气候影响户外施工订单，同时在高温情况下，华东和华南部分下游加工企业选择下调开工。分板块来看，镀锌由于终端看空黑色价格订单欠佳，锌合金出口订单暂未有起色，氧化锌仅饲料板块消费有正增但对冲程度有限。预计后续下游开工率继续下调，锌锭需求空间收缩。 供需平衡方面，周内价格低位企稳，社库去化程度收敛至1.76万吨。不过，去库需要在更大程度上归因于下游采购节奏，即逢低补库的刺激，消费端季节性淡季下存在透支性补库需求，社库去化的持续性与价格相关联。实际消费仍难以构成利多驱动，供需双弱下锌价宏观定价为主。随着美国失业率数据释出，宏观氛围仍有压力，预计短期锌价偏低位运行。宏观风险缓释后，仍以多头思路为主。 期货研究 （正文） 1.行情数据 表1：锌行情数据 【行情回顾】 上周收盘价周涨幅昨日夜盘收盘价夜盘涨幅 沪锌主力 22920 1.42% 22570 -1.53% LmeS-锌3 2662 -0.04% - - 【期货成交及持仓变动】 单位：手上周五成交较前周变动上周持仓 沪锌主力 185253 -16479 84192 LmeS-锌3 9792 728 221348 【库存变化】 上周库存较前周变动注销仓单占 沪锌仓单库存 57761 -9450 - 沪锌总库存 105420 -8558 - 社会库存 151500 -17600 LME锌库存 232550 -9800 保税区库存 13000 -4000 【期现价差变化】LME锌升贴水 上周五 -55.49 天津0#锌现货升贴水 广东0#锌现货升贴水 -45 上海0#锌现货升贴水 110 保税区锌溢价 -5 10 【月间价差变化】 近月对连一合约的价差 上周五 - 近月对连一跨期套利成本 【内外价差变化】 锌现货进口盈亏沪锌3M进口盈亏 【基本面数据和信息 进口锌矿加工费进口锌矿冶炼国产锌矿加 国产锌矿镀锌板压铸 氧 资料来源：同花顺，SMM，上海金属网，国泰君安期货研究 期货收盘价(活跃):锌 图3：LME锌升贴水走势 美元/吨 250 2017 2021 200 150 100 50 0 -50 -100 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-08 04-20 05-02 05-14 05-26 06-07 06-19 07-01 07-13 07-25 08-06 08-18 08-30 09-11 09-23 10-05 10-17 10-29 11-10 11-22 12-04 12-16 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 12-30 0 -500 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-08 04-20 05-03 05-15 05-27 06-08 06-20 07-02 07-14 07-26 08-07 08-19 08-31 09-12 09-24 10-13 10-25 11-06 11-18 11-30 12-12 12-24 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 2018 2022 2019 2023 2020 2024 2021-01 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 图4：国内现货升贴水走势 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2018 2022 2022-03 2019 2023 2022-05 2022-07 2020 2024 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2021-02 期货研究 2.参考图表 图1：LME3月锌期货收盘价走势 美元/吨 4800 4300 3800 3300 2800 2300 1800 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 期货收盘价:LME锌(3个月):电子盘 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 图2：SHFE锌活跃合约收盘价走势 2023-06 元/吨 30000 28000 26000 24000 22000 20000 18000 16000 14000 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2017 2021 元/吨 2000 1500 1000 500 2024-06 图5：保税区锌溢价图6：LME投资基金持仓 美元/吨2017201820192020 4002021202220232024 350 300 250 200 150100 50 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-08 04-20 05-03 05-15 05-27 06-08 06-20 07-02 07-14 07-26 08-07 08-19 08-31 09-12 09-24 10-13 10-25 11-06 11-18 11-30 12-12 12-24 0 手LME锌非商业净多头持仓LME锌非商业多头持仓 100000LME锌非商业空头持仓 80000 60000 40000 20000 0 -20000 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 -40000 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 图7：LME和SHFE锌总库存图8：LME锌注销仓单量和注销仓单比例 吨LME锌库存SHFE锌库存 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 0 吨LME:注销仓单:锌注销仓单比例 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 图9：锌精矿冶炼盈亏图10：精炼锌进口盈亏 元/吨冶炼利润 3000 元/吨 5000 元/吨2017201820192020 30002021202220232024 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 -2000 国产矿进口矿 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 -4000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 -4000 -5000 -6000 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-09 04-21 05-06 05-18 05-30 06-11 06-23 07-05 07-17 07-29 08-10 08-22 09-03 09-15 09-27 10-16 10-28 11-09 11-21 12-03 12-15 12-27 -7000 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：SMM，国泰君安期货研究 图11：镀锌板卷价格图12：压铸锌合金价格 元/吨上海武汉西安 8500 8000 7500 7000 6500 6000 5500 5000 4500 4000 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 3500 元/吨Zamak5Zamak3 29000 27000 25000 23000 21000 19000 17000 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 15000 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 图13：LME锌持仓量和成交量图14：SHFE锌持仓量和成交量 手LME锌持仓量（右轴）LME锌成交量 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 -5000 手 260000 250000 240000 230000 220000 210000 200000 190000 180000 170000 160000 手持仓量（右轴）成交量 600000 500000 400000 300000 200000 100000 2022-03 2022-05 2022-07 2022-