美国失业率急升，衰退预期搅动海外市场

8月2日，美国劳工部公布7月非农和家庭调查数据。7月新增非农就业人口11.4万人，弱于市场预期的17.5万人，6月下修至17.9万人（初值20.6万人）。7月失业率意外上升0.2个百分点至4.3%，预期4.1%，前值4.1%。 数据发布后，美股、原油等下跌，10年期美债收益率下行近20bp至3.79%，市场继续交易美国经济衰退预期。如何看待7月非农数据，以及后续美国经济？ 一是失业率从4.1%升至4.3%，触发萨姆规则预警。萨姆规则是一个经验规律，当美国失业率3个月移动平均值比过去12个月低点高出0.5个百分点时，意味着经济已处于衰退状态。7月失业率3个月移动平均值为4.13%，恰好达到阈值。由于萨姆规则在1950年以来的历次衰退中均为可靠同步指标，因而引发市场广泛担忧。 7月数据是否受到飓风“贝丽尔”影响？非农公告中对此认为影响不大。不过观察失业统计，暂时性失业占到79.2%，非暂时性失业仅占20.7%。而且缺勤统计因天气问题未工作的人数达到46.1万，也远超过去几年同期。推测部分暂时性失业可能受到恶劣天气的影响，进一步的验证需要等到下旬公布分州数据，观察受飓风影响较大的德克萨斯州失业和就业情况。过去两轮衰退中，非暂时性失业和暂时性失业往往同步增加，因而这一指标的后续走势值得关注。如7月数据受到天气原因影响较大，则会体现到8月数据的修复中。 劳动参与率上升，可能也带来短期失业率增加。7月劳动参与率上行0.11个百分点至62.7%，约合29万人新加入劳动力市场，但7月劳动力市场相对疲软，未能及时吸纳转化为新增就业。家庭调查显示，7月就业人口增加6.7万，失业人口增加35.2万。29万全部计入失业，则折合失业率上升0.17个百分点。 二是非农就业数据继续下修。7月新增就业11.4万人，环比低6.5万人，主要是受到服务业拖累。细分行业来看，信息业、金融业、专业和商业服务相对疲软，新增就业人数转负，教育医疗提供的岗位也在环比减少。 7月新增非农就业不及预期的同时，5-6月新增就业继续下修2.9万人，5月非农就业已经从初值的27.2万下修至21.6万。今年上半年合计下修比例17.6%，共计27.9万；对比去年上半年仅下修6.9%、12.9万。数据下修反映出，回复相对较晚的企业提供的岗位低于回复较早的企业，后续的非农数据可能也会存在高估风险。 三是薪资增长继续放缓，周薪资环比转负。7月非农时薪环比增长0.23%，为近三个月最低值。服务部门整体时薪环比增0.26%，略高于6月的0.23%，之前3个月移动平均值为0.27%。受工时环比缩短0.1小时影响，非农私人部门周薪环比转负，为-0.06%，过去两个月均在0.3%+。 7月非农私人部门总收入（周薪*就业人数）同比4.9%，连续第四个月放缓，6月为5.1%。这一增速愈发接近疫情前2017-2019年的平均值4.7%，意味着美国居民消费增速也将持续放缓。 四是美国经济是否存在硬着陆风险？可能性在上升。7月非农数据公布后，市场交易美联储大幅降息和经济衰退风险。美国10年期国债收益率下行19bp，报3.792%，两年期美债收益率下行约28bp，报3.874%。纳指、标普500、道指低开震荡，分别收跌2.43%、1.84%、1.51%。COMEX黄金在数据公布后短线拉伸，一度创下历史新高2522.5美元/盎司，之后涨幅收窄。美元指数收跌1.15%至103.22，跌出104-106区间。 从美国经济超预期指数来看，5月以来，地产、调查与景气指数、工业、劳动力市场等数据多不及预期，指向美国经济数据出现了广泛放缓，硬着陆风险确实存在。在失业率意外上升、触发萨姆规则预警时，市场会倾向于相信并交易硬着陆叙事，但硬着陆的验证还需要时间。美国居民和企业部门资产负债表整体较为健康，商业地产局部风险不至于对经济形成广泛拖累。而且7月非农和失业率数据多大程度上受到恶劣天气的影响，还有待进一步评估。美国经济硬着陆是否兑现尚存在疑问。 五是50bp降息幅度能否实现？目前来看难度较大，美联储需要更多数据进行验证。7月就业数据发布后，市场预期9月降息幅度将达到50bp。美联储官员不认可9月降息50bp的选项，降息预期回撤。针对7月数据，芝加哥联储主席古尔斯、里士满联储巴尔金发言并未显示出支持激进降息的表态，指出仍需要观察后续数据。CME FedWatch数据显示，在非农数据公布后、美联储官员表态之前，9月降息50bp概率达到74%，但美联储官员表态后回撤至22%。年内降息100bp+的概率也从93.7%降至30.3%。预计美联储并不会对单月数据作为过度反应，9月中性情景预计降息25bp，降息50bp的前提或是8月就业数据仍然偏弱。美债市场存在过度交易宽松的风险。10年、2年美债收益率下行突破4%，隐含了一次以上的额外降息（25bp+），下周有可能回吐部分下行幅度。 风险提示 美国经济、就业和通胀走势超预期，美联储货币政策超预期。 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：Bloomberg，华西证券研究所 资料来源：CME FedWatch，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。