策略周观点：后续市场是否会重演2023年下半年情形？

——策略周观点 证券研究报告 策略研究 2024年7月28日 核心结论：年初2-5月股市较强，几乎所有板块都有过阶段性不错的反弹，但Q2开始，市场开始逐渐走弱，即使最强的板块，近期也有调整。2023年上半年也出现了类似的情况，年初很强，但Q2开始消费、AI、中特估等板块先后回落。后续市场是否会重演2023年下半年持续下台阶的情形？我们可以从盈利和微观流动性两个角度做对比。（1）从经济和盈利的对比来看，今年Q2比去年Q2经济下滑的速度更慢，PPI和工业企业利润累计同比均由2023年的较大负值回到0附近，所以2024年盈利即使往上的逻辑还有不确定性，但我们预计往下出现较大下滑的压力比去年小很多。（2）从微观投资者所面临的集中止损压力来看，2023年8月后外资、雪球和量化产品先后出现了大量集中止损的风险。这些产品均出现了产品设计初期没有预料到的回撤压力。但我们预计今年这种压力不会很大，市场如果持续调整，可能还会有赎回的影响，但我们预计这种影响不会很集中。比如公募主动权益产品最近1年持续面临赎回压力，但从赎回的速度来看，并没有加速。考虑到ETF的持续增长，整体权益型公募产品的份额还在增加。综合以上两点，我们认为今年下半年，市场出现2023年下半年市场持续下台阶的可能性较低。 李畅策略分析师执业编号：S1500523070001邮箱：lichang@cindasc.com ➢（1）是否会重演2023年下半年的情形？年初2-5月股市较强，几乎所有板块都有过阶段性不错的反弹，但Q2开始，市场开始逐渐走弱，即使最强的板块，近期也有调整。类似的情况2023年也出现过，后续市场是否会重演2023年下半年持续下台阶的情形？我们可以从盈利和微观流动性两个角度做对比。 ➢（2）相比2023年下半年，经济和盈利下降速度更慢。我们可以比较今年和去年Q2经济指标低预期的速度，从花旗中国经济意外指数来看，从4月下旬开始，国内经济开始持续低于预期，但走弱的力度并不是很大。这和2023年Q2的经济走弱力度相比温和很多。从经济和盈利的角度，我们可以重点看PPI和工业企业利润同比。今年相比2023年大概率盈利下降速度会温和很多，甚至有企稳的可能。 ➢（3）相比2023年下半年，交易层面集中止损的风险不大。2023年8月后市场持续下跌的过程中，交易层面出现了大量集中止损的风险。今年Q2以来，市场调整过程中，我们认为很难再出现较多产品面临集中风控压力的情况，因为权益相关的产品先后都已经出现过类似情况了，市场如果持续调整，可能还会有赎回的影响，但我们预计这种影响不会很集中。比如公募主动权益产品最近1年持续面临赎回压力，但从赎回的速度来看，并没有加速。考虑到ETF的持续增长，整体权益型公募产品的份额还在增加。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 ➢风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。 目录 一、策略观点：后续市场是否会重演2023年下半年情形？..........................................................4二、本周市场变化...............................................................................................................................9风险因素.............................................................................................................................................12 表目录 表1：配置建议表....................................................................................................................8 图目录 图1：2023年也是年初强，Q2开始走弱（单位：%）.............................................................4图2：今年Q2以来经济走弱的幅度慢于去年（单位：%）......................................................5图3：今年的PPI相比去年中枢抬升明显（单位：%）...........................................................5图4：工业企业利润总额累计同比从23年负增长变为正增长（单位：%）.............................5图5：2023年8月后，陆股通资金快速流出（亿元）............................................................6图6：核心资产跌破疫情低点（单位：点数）........................................................................6图7：部分指数23年Q4跌破结构化产品敲入价格（单位：点数）........................................6图8：集中敲入导致期货现货价差异常波动（单位：点数）..................................................6图9：主动产品虽面临赎回，但赎回速度并没有加快，且ETF增长较快（单位：亿份） ........7图10：A股主要指数周涨跌幅（单位：%）.............................................................................9图11：申万一级行业周涨跌幅（单位：%）............................................................................9图12：申万风格指数周/月涨跌幅（单位：%）.......................................................................9图13：概念类指数周涨跌幅（单位：%）................................................................................9图14：全球市场重要指数周涨跌幅（单位：%）...................................................................10图15：重要商品指数周涨跌幅（单位：%）..........................................................................10图16：2024年至今全球大类资产收益率（单位：%）...........................................................10图17：沪股通累计净买入（单位：亿元）............................................................................10图18：融资余额（单位：亿元）..........................................................................................10图19：新发行基金份额（单位：亿份）................................................................................11图20：基金仓位估算（单位：%）.........................................................................................11图21：银行间拆借利率和公开市场操作（单位：%）............................................................11图22：央行公开市场和国库定存净投放（单位：亿元）.......................................................11图23：长期国债利率走势（单位：%）.................................................................................11图24：各类债券与同期限债券利差（单位：%）...................................................................11 一、策略观点：后续市场是否会重演2023年下半年情形？ 年初2-5月股市较强，几乎所有板块都有过阶段性不错的反弹，但Q2开始，市场开始逐渐走弱，即使最强的板块，近期也有调整。2023年上半年也出现了类似的情况，年初很强，但Q2开始消费、AI、中特估等板块先后回落。后续市场是否会重演2023年下半年持续下台阶的情形？我们可以从盈利和微观流动性两个角度做对比。（1）从经济和盈利的对比来看，今年Q2比去年Q2经济下滑的速度更慢，PPI和工业企业利润累计同比均由2023年的较大负值回到0附近，所以2024年盈利即使往上的逻辑还有不确定性，但我们预计往下出现较大下滑的压力比去年小很多。（2）从微观投资者所面临的集中止损压力来看，2023年8月后外资、雪球和量化产品先后出现了大量集中止损的风险。这些产品均出现了产品设计初期没有预料到的回撤压力。但我们预计今年这种压力不会很大，市场如果持续调整，可能还会有赎回的影响，但我们预计这种影响不会很集中。比如公募主动权益产品最近1年持续面临赎回压力，但从赎回的速度来看，并没有加速。考虑到ETF的持续增长，整体权益型公募产品的份额还在增加。综合以上两点，我们认为今年下半年，市场出现2023年下半年市场持续下台阶的可能性较低。 （1）是否会重演2023年下半年的情形？年初2-5月股市较强，几乎所有板块都有过阶段性不错的反弹，但Q2开始，市场开始逐渐走弱，即使最强的板块，近期也有调整。类似的情况2023年也出现过，从2022年Q4-2023年初，市场有较强的表现，从23年Q2开始，先是经济相关的消费地产链开始调整，期间AI和中特估整体偏强，但从7-8月开始，最强的AI和中特估也见顶调整。2023年年初经济可能会改善的乐观逻辑Q2被证伪，今年年初盈利可能能企稳的逻辑（库存周期、出海等）目前也出现了明显的回调。后续市场是否会重演2023年下半年持续下台阶的情形？我们可以从盈利和微观流动性两个角度做对比。 资料来源:万得，信达证券研发中心 （2）相比2023年下半年，经济和盈利下降速度更慢。我们可以比较今年和去年Q2经济指标低预期的速度，从花旗中国经济意外指数来看，从4月下旬开始，国内经济开始持续低于预期，但走弱的力度并不是很大。这和2023年Q2的经济走弱力度相比温和很多。 资料来源:万得，信达证券研发中心 从经济和盈利的角度，我们可以重点看PPI和工业企业利润同比。今年相比2023年大概率盈利下降速度会温和很多，甚至有企稳的可能。因为从PPI来看，2023年大部分时候，PPI同比持续维持在负值，而且年中还出现过负值扩大，而2024年，PPI