氢能：从绿色航运看绿色甲醇空间及节奏

2024年07月20日电力设备及新能源 证券研究报告 氢能：从绿色航运看绿色甲醇空间及节奏 投资评级领先大市-A维持评级 IMO环保新规趋紧且时间表日益迫近，绿色甲醇为船舶替代燃料长远之计。航运业碳排放（CO2当量）占全球人为碳排放近3%。IMO自2011年始制定EEDI从船舶能源效率着手航运碳减排，2018年通过航运碳减排初始战略，并于2023年在修订后的航运温室气体减排战略中明确到2030年航运业碳强度至少下降40%、碳排放量下降20%并力争30%、2040年碳排放量下降70%并力争80%、2050年实现净零排放；且IMO的环保规定不仅是CO2，还涉及SOX、NOx和颗粒物等。为应对IMO环保新规，船公司可选择降低航速、节能技术改造和应用替代燃料，应用替代燃料为中长期选择。LNG、绿氨、绿醇和氢能等替代燃料中，绿醇可满足IMO所有现有环保规定且其对海洋污染小（其LC50为最高），为船公司的长远之计。 首选股票目标价（元）评级 现有船舶在手订单预计支撑672万吨绿醇需求；伴随船舶下水，绿醇需求有望于2025年开始释放。现有船舶在手订单中替代燃料船舶占比49.5%，以LNG和甲醇动力为主。其中，LNG动力主要集 中 在LNG运 输 船 ， 甲 醇 动 力 船 集 中 在 集 装 箱 船 。 参 考Ship&Bunker，甲醇船舶在手订单对应672万吨绿醇需求；我们基于中远海控单位运力TEU的耗油量计算得到的箱船绿醇需求为664万吨，基本一致，且未考虑双燃料船舶以及油轮和散货船的需求。IMO目标为2030年零碳燃料占比5%-10%，极端假设该部分全部为绿醇，则对应2130-4260万吨需求，实际上，基于船舶技术路线选择未定，极端假设成立的可能性低。需求节奏看，甲醇集 装 箱 船（ 含Ready）2024年 下 半 年 至2027年 分 别 交 付19.65/43.08/58.24/47.38万TEU，2025-2026年将是绿醇需求上量的阶段，尤其是2025年下半年起。 杨振华分析师SAC执业证书编号：S1450522080006yangzh5@essence.com.cn 相关报告 氢能“1+N”政策体系已行至何处？2024-04-25氢能：主席四川考察提及氢能，中核巴里坤1GW风电制氢申请报告招标2023-07-30氢能：能源属性有望进一步明确，昇辉科技电解槽首台套订单获突破，科威尔中标5MW级碱槽相关测试设备2023-07-23电新行业周报（2023年第22期）广东发布《促进新型储能电站发展若干措施》，工商业储能盈利能力再获增强2023-06-12TOPCon迎规模量产，技术红利释放2023-05-28 供给端，绿醇项目规划多、落地少、成本高；行业有望出现阶段性供需错配。如果只考虑已备案且明确建设规模的项目，不考虑企业间签署但未备案的项目，截止2024年5月，国内备案的绿醇项目体量在1100万吨；此外，根据全球甲醇协会，全球可再生甲醇产能于2025-2027年分别为630/1280/1920万吨，中国产能占主要部分。但从项目实际落地情况看，国内绿色氢氨醇一体化项目大部分延期开工或不开工。成本端，我们测算绿电成本0.25元/kWh、电解槽年负荷4000h、制氢系统700万元/5MW的情况下，绿色甲醇的成本为4272.84元/吨；其中，原料气成本合计占比86.29%，氢气成本占比75.33%。绿色甲醇降本路径主要从（1）降低风光发电成本和电解槽成本、降低电解槽能耗等进而降低绿氢成本（2）降低CO2成本以及（3）提升催化剂性能等方面展开。综合供需节奏，我们预期伴随船舶交付，行业有望出现阶段性供需错配，绿醇有望呈现价格弹性。 投资建议：航运为绿醇率先起量的应用场景，现有在手订单对应672万吨需求并有望于2025年开始释放。但供给端“规划多、备案多、但落地极少”，预计伴随需求端放量，将出现阶段性的供需错配。落实到投资上，当前为左侧位置，但需求空间和节奏明确，可重点关注上游生物质气化和CCUS相关标的如冰轮环境，下游关注绿醇项目运营商如吉电股份、中国天楹、辉丰股份等。从绿醇的技术路线看，绿氢为绿醇生产不可或缺的原料，关注电解槽和制氢电源等制氢设备环节公司如石化机械、华光环能、禾望电气等，以及冷却塔和电解槽的海鸥股份。 风险提示：船舶技术路线不确定性；降本不及预期；氢氨醇一体化项目进展不及预期；关键假设不及预测对成本测算的影响。 内容目录 1. IMO环保要求趋严且时间表日益迫近...........................................51.1. 2023年修订后的航运温室气体减排战略趋紧...............................51.2.欧盟Fit For55........................................................82.绿色甲醇：迎接绿色航运的确定性需求.........................................82.1.绿醇是绿色航运发展的长远计...........................................82.2.绿醇需求：现有甲醇船舶在手订单支撑672万吨需求.......................92.3.绿醇供给：规划多、落地少，有望阶段性供需错配........................142.4.绿醇成本：不同路线有差异，平价仍有距离..............................163.绿醇产业链相关公司梳理（不含绿氢）........................................173.1.上游生物质气化和碳捕集..............................................173.1.1.冰轮环境.......................................................173.2.中下游：绿醇项目运营商..............................................173.2.1.吉电股份.......................................................173.2.2.中国天楹.......................................................173.2.3.辉丰股份.......................................................174.投资建议..................................................................185.风险提示..................................................................18 图表目录 图1.航运CO2当量（百万吨）及占比.............................................5图2.不同基准的国际航运CO2排放（百万吨）及占比..............................5图3.联合国航运碳排放数据统计（仅CO2，非当量）...............................5图4.IMO航运GHG减排时间表...................................................6图5.IMO 2023船舶温室气体减排战略与初步战略对比..............................6图6.基于船舶的航运CII（AER口径,gCO2/dwt/nm）................................7图7.基于航次的航运CII（AER口径,gCO2/dwt/nm）................................7图8.全球排放控制区域........................................................8图9.NOx排放限制.............................................................8图10.各燃料的LC50（mg/L）...................................................9图11.IMO口径下的航运燃料消费（百万吨）.....................................10图12.IMO口径下分船型航运燃料消费（百万吨）.................................10图13.纯替代燃料在运营船舶（条）............................................10图14.双燃料船在运营船舶（条）..............................................10图15.甲醇动力船舶在运营情况（条，至2024年3月）...........................11图16.全球甲醇船舶订单变化（条，至2024年3月）.............................11图17.纯替代燃料在手订单结构（条）..........................................11图18.双燃料船在手订单结构（条）............................................11图19.替代燃料船舶在手订单结构（单位：百万GT）..............................12图20.替代燃料船舶在手订单各船型占比........................................12图21.甲醇船舶在手订单结构（单位：条）......................................12图22.LNG船舶在手订单结构（单位：条）.......................................12图23.全球各船型燃料消耗量（百万吨，2022年）................................13图24.在手订单燃料需求结构（燃油当量）......................................13图25.中远海控运力、耗油量及单位运力能耗变化................................13 图26.甲醇和甲醇双燃料集装箱船预期交付节奏（单位：万TEU）...................14图27.氢能产业链概览........................................................14图28.全球可再生甲醇产能（百万吨，截止5月）................................15图29.全球可再生甲醇产能结构（百万吨，截止5月）............................15图30.可再生甲醇技术路线....................................................15 表1：EEDI、EEXI和CII概述...................................................7表2：主要燃料对比...........................................................9表3：绿色甲醇成本测算（10万吨/年产能规模）.................................16 1.I