内蒙古农牧龙头，扩张持续进行

骑士乳业(832786.BJ) 内蒙古农牧龙头，扩张持续进行 食品饮料｜饮料乳品 2024年07月01日评级持 有评级变动首次 投资要点： 内蒙古农牧龙头企业，过去十年快速发展。公司成立于2007年，2015年在新三板挂牌，2023年在北交所上市。公司主要聚焦乳、糖两大产业，业务涵盖两个产业链上下游并形成农、牧、乳、糖四大板块，是一家从事牧草、玉米和甜菜种植、奶牛集约化养殖和有机生鲜乳供销、乳制品及含乳饮料供销以及白砂糖及其副产品供销的综合性企业。过去，公司依靠持续资本运作逐步完成全产业链扩张，经历了快速发展的十年。 周期性行业下行阶段，静待下游需求回暖。乳业：上游养殖分散，中游乳制品寡头垄断，行业当前供过于求，生鲜乳价格自22年初开始持续下行至过去十年的底部区域，静待下游需求转暖。糖业：国际大宗商品，消费端相对稳定，供给端因气候等因素呈现周期性，23/24榨季国内产量增加缓解了前两个榨季供给短缺导致糖价高位回落，但当前糖价仍高于本轮周期起点位置，短期仍有一定压力。 黄 静分 析师执业证书编号:S0530524020001huangjing48@hnchasing.com 竞争优势突出，构建公司中长期发展壁垒；产能扩张接连落地，带来业绩增量。公司主要竞争优势有：1）公司背靠天然资源属地，为公司发展奠定良好且坚实的基础；2）公司深度绑定核心大客户，建立长期稳定合作关系，有助于可持续稳健成长；3）乳、糖全产业链布局+循环经济，提升运营效率，加强抗风险能力。公司北交所上市实际募集资金2.38亿元，用于新建奶牛养殖项目，奶牛产能有望提升约50%；此外，公司奶粉二期车间于2023年下半年投产，产能提升一倍以上，均有望贡献增量业绩。 相关报告 投资建议：预计公司2024-2026年收入分别为14.36/ 16.32/18.74亿元，同 比增长14.30%/13.63%/14.84%；2024-2026年 归 母 净利润 分别为1.07/ 1.17/ 1.52亿元，同比增长13.87%/9.76%/29.33%；2024-2026年EPS分别为0.51/0.56/0.73元，当前股价对应的PE分别为8.6/7.9/6.1倍。可比公司2024年预测PE均值为12.7倍。考虑到公司主要业务当前处于行业周期下行阶段，需静待行业景气度回升，且公司作为北交所上市公司，存在一定的流动性估值折价，但公司业务量持续扩张，业绩 弹性较大，我们给予公司2024年8-10倍PE，对应的目标价为4.09-5.11元，首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：产品价格大幅波动风险；产能投放不及预期；食品安全问 题等。 内容目录 1公司介绍..................................................................................................................51.1内蒙农牧业龙头企业............................................................................................................................51.2十年经营，十倍收入，六倍利润......................................................................................................72行业分析..................................................................................................................92.1乳业：上游养殖分散，中游乳制品寡头垄断...............................................................................92.2糖业：消费端稳定，生产端有周期性...........................................................................................133公司分析................................................................................................................153.1竞争力分析............................................................................................................................................153.1.1背靠资源属地，引入资本带来规模化有序扩张..................................................................153.1.2深度绑定大客户，可持续稳健成长........................................................................................163.1.3全产业链布局+循环经济，运营效率提升............................................................................163.2募投项目分析.......................................................................................................................................163.3盈利能力分析.......................................................................................................................................174盈利预测与投资建议..............................................................................................184.1盈利预测................................................................................................................................................184.2投资建议................................................................................................................................................195风险提示................................................................................................................20 图表目录 图1：公司业务协调循环发展模式................................................................................5图2：公司股权结构图.................................................................................................5图3：公司业务版图.....................................................................................................6图4：2013-2023公司营收情况.....................................................................................7图5：2013-2023公司利润情况.....................................................................................7图6：公司发展历程.....................................................................................................8图7：公司各业务板块营收情况（单位：亿元）...........................................................8图8：公司牧业、乳业和糖业板块增速情况..................................................................8图9：乳制品产业链.....................................................................................................9图10：各主要企业2023年营收和近两年毛利率.........................................................10图11：全国奶牛存栏量、原奶产量及奶牛单产情况....................................................10图12：规模化养殖牧场（100头以上）占比...............................................................10图13：我国原奶产量各省份占比情况.........................................................................11图14：五家上市牧业企业产量占比.............................................................................11图15：国内生鲜乳现货价格.......................................................................................11图16：我国乳制品企业数量......................................................................................12图17：2023年乳制品行业竞争格局...........................................................................12图18：我国乳制品市场规模......................................................................................12图19：中日韩新人均