宏观经济点评：外需弱修复，出口同比温和回升

2024年07月13日 宏观研究团队 外需弱修复，出口同比温和回升 何宁（分析师）郭晓彬（联系人） ——宏观经济点评 hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 panweizhen@kysec.cn 证书编号：S0790122110044 相关研究报告 《通胀连续下行有助于提升美联储9月降息概率—美国6月CPI点评》-2024.7.12 《消费增长延续以价换量—宏观经济点评》-2024.7.10 《新建房成交同比转正—宏观周报》 -2024.7.7 事件：以美元计，中国6月出口同比+8.6%，前值+7.6%；6月进口同比-2.3%，前值+1.8%；6月贸易顺差990.4亿美元，前值为826.2亿美元。 外需回升速度放缓，出口同比温和回升 1.外需回升速度放缓，出口同比温和回升。2024年6月我国出口同比+8.6%，较前值进一步回升，我们认为，同比数据难以完全反映外需状态，综合其他指 标，真实外需回升速度已有所放缓：(1)同比回升主因基数效应，复合同比增速均回落：2023年6月，出口同比-12.4%，较前值(-7.6%)明显下滑；同时，从两年复合同比与三年复合同比来看，出口增速均较前值有所回落。(2)外部领先指标亦显示真实外需回升速度有所放缓：6月摩根大通全球制造业PMI指数为50.9%，相较于前值(51%)稍有回落，韩国出口同比较前值明显回落。外部领先指标显示，外需回升方向未发生改变，但回升速度或有所放缓。 2.我国对发达地区出口同比边际大幅改善，持续性存疑。从边际变化来看，我国出口边际改善的地区主要为美欧日韩等发达地区，对东盟、巴西等发展中地区出口同比较前值有所回落。但PMI数据显示6月海外发达国家需求回升速度放缓，预计后续我国对发达国家出口同比大幅回升表现或难持续。 3.生产资料与消费电子出口延续回暖，汽车“抢出口”表现不明显。从边际变化来看，原材料、通用机械、音像设备与汽车零部件等生产资料与消费电子产品出口增速延续边际改善趋势，上述各类产品2024年6月出口同比较前值分别提升了2.3、9.8、5.2、0.2个百分点。此外，7月起欧盟将对我国电动汽车征收 反补贴税，而从数据表现看，6月我国汽车“抢出口”表现尚不明显，汽车出口同比+12.6%，较前值(16.6%)有所回落。 4.量价拆分来看，6月出口价格呈边际改善趋势。绝对贡献方面，6月出口为正主要为数量贡献支撑，边际贡献方面，出口价格贡献边际改善更为明显，在纳入统计的16类产品中，7类产品出口数量贡献边际改善，10类产品出口价格贡献边际改善。 进口：同比有所回落 6月进口同比有所回落，较前值下降4.1个百分点至-2.3%。反映当前我国内需 仍有待提振。后续来看，随着海外大宗品价格的进一步提升与国内需求的温和修复，进口价格与数量同比有望继续上升，进口或将延续改善趋势。 高利率环境下外需动能有限，全年出口或温和回升 1.出口回升方向仍然较为确定。全球制造业PMI仍处在荣枯线以上，越南、韩国等地区出口保持正增长，叠加2023年低基数效应，我们认为直至年末出口回 升的大方向仍然较为确定。 2.高利率环境下外需动能有限，出口或仅为弱修复。美国制造业连续3个月下行，下半年欧美整体保持较较高利率环境，在此背景下外需回升动能或有限。我们注意到，2024年5月与6月出口环比均低于2019-2023年同期环比均值1.4 个百分点，指向外需回升动能有限的基本事实，我们据此预计7月出口同比将延续回升至两位数，后将在4%-8%区间波动，全年出口同比在5%左右。 3.美墨联合钢铝产品进口禁令对总量影响较小。美国和墨西哥宣布实施“北美熔化和浇注”标准，阻止中国和其他通过墨西哥运输钢铝产品的国家规避关税。2023年，以上两类产品出口墨西哥占我国出口总额0.16%，对总量影响较小。 风险提示：外需回落超预期，政策变化超预期。 宏观研 究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 目录 1、外需回升速度放缓，出口同比温和回升3 1.1、外需回升速度放缓，出口同比温和回升3 1.2、我国对发达地区出口同比边际大幅改善，持续性存疑3 1.3、生产资料与消费电子出口延续回暖，汽车“抢出口”表现不明显4 2、进口：同比有所回落6 3、高利率环境下外需动能有限，全年出口或温和回升7 4、风险提示7 图表目录 图1：2024年6月出口两年与三年复合同比均有所回落3 图2：外部领先指标亦显示真实外需回升速度有所放缓3 图3：从绝对来看，美国、欧盟、东盟对我国出口同比均有较大贡献4 图4：从边际变化来看，我国出口边际改善的地区主要为发达地区4 图5：海外PMI数据显示6月发达地区需求回升速度放缓4 图6：从绝对贡献来看，我国2024年6月同比为正由生产资料与耐用品支撑5 图7：从边际变化来看，我国2024年6月生产资料与消费电子出口延续边际改善5 图8：2024年6月多数产品出口数量贡献为正，价格贡献为负5 图9：绝对贡献方面，6月出口为正主要为数量支撑6 图10：边际贡献方面，16类产品中，10类产品出口价格贡献边际改善6 图11：2024年5月进口价格同比上涨3.7%6 图12：2024年6月美国ISM制造业PMI等数据延续回落7 事件：以美元计，中国6月出口同比+8.6%，前值+7.6%；6月进口同比-2.3%，前值+1.8%；6月贸易顺差990.4亿美元，前值为826.2亿美元。 1、外需回升速度放缓，出口同比温和回升 1.1、外需回升速度放缓，出口同比温和回升 2024年6月我国出口同比+8.6%，较前值(+7.6%)进一步回升，我们认为，同比数据难以完全反映外需状态，综合其他指标，真实外需回升速度已有所放缓： (1)同比回升主因基数效应，复合同比增速均回落。2023年6月，出口同比-12.4%，较前值(-7.6%)明显下滑，同期低基数影响下2024年6月出口+8.6%，与前值(+7.6%)较为接近；同时，从两年复合同比与三年复合同比来看，出口增速均较前值 有所回落。 (2)外部领先指标亦显示真实外需回升速度有所放缓。6月摩根大通全球制造业PMI指数为50.9%，相较于前值(51%)稍有回落，韩国出口同比+5.1%，较前值(+11.5%)明显回落，越南出口同比+12.9%，与前值持平。外部领先指标显示，外需回升方向未发生改变，但回升速度或有所放缓。 中国出口同比 中国出口两年复合同比中国出口三年复合同比 图1：2024年6月出口两年与三年复合同比均有所回落图2：外部领先指标亦显示真实外需回升速度有所放缓 %20 15 10 5 0 -5 -10 -15 韩国出口同比 越南出口同比 摩根大通全球制造业PMI指数(右轴) %% 4055 54 3053 2052 51 1050 49 048 -1047 46 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 -2045 2023年3月 2023年4月 2023年5月 2023年6月 2023年7月 2023年8月 2023年9月 2023年10月 2023年11月 2023年12月 2024年1-2月 2024年3月 2024年4月 2024年5月 2024年6月 数据来源：Wind、开源证券研究所；注：为排除春节错月效应影响，1-2月采取合并计算方式 数据来源：Wind、开源证券研究所；注：为排除春节错月效应影响，1-2月采取合并计算方式 1.2、我国对发达地区出口同比边际大幅改善，持续性存疑 从绝对贡献来看，2024年6月，美国、欧盟、东盟对我国出口同比均有较大贡献，分别拉动我国出口同比1.0、0.6、2.3个百分点；从边际变化来看，我国出口边际改善的地区主要为美欧日韩等发达地区，对东盟、巴西等发展中地区出口同比较前值有所回落。 图3：从绝对来看，美国、欧盟、东盟对我国出口同比均有较大贡献 2024年4月出口同比贡献 2024年5月出口同比贡献 2024年6月出口同比贡献 %4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 图4：从边际变化来看，我国出口边际改善的地区主要为发达地区 2024年4月出口同比2024年5月出口同比 2024年6月出口同比 %60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 海外PMI数据显示6月发达地区需求回升速度放缓，我国对发达国家出口同比大幅回升表现或难持续。2024年6月全球主要经济体制造业PMI多数下跌，其中发达国家表现更为明显，美国制造业PMI回落至48.5%，欧元区回落至45.8%，日本、英国相较于前值均有所回落，指向发达国家需求回升速度放缓，后续来看，类似于本月我国对发达国家出口同比大幅回升的表现或难以持续。 图5：海外PMI数据显示6月发达地区需求回升速度放缓 2024年4月份 2024年5月份 2024年6月份 %制造业PMI 60 50 40 30 20 10 0 欧元区美国日本 英国巴西 印度俄罗斯韩国 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.3、生产资料与消费电子出口延续回暖，汽车“抢出口”表现不明显 从绝对贡献来看，2024年6月同比增速为主要由原材料、通用机械、音像设备与汽车零部件等生产资料以及地产后周期产品、消费电子产品与汽车等耐用品共同支撑。从边际变化来看，原材料、通用机械、音像设备与汽车零部件等生产资料与消费电子产品出口增速延续边际改善趋势，上述各类产品2024年6月出口同比分别为+7.5%、+17.3%、+9.1%、+7.2%，较前值分别提升了2.3、9.8、5.2、0.2个百 分点。此外，7月起欧盟将对我国电动汽车征收反补贴税，而从数据表现看，6月我国汽车“抢出口”表现尚不明显，汽车出口同比+12.6%，较前值(16.6%)有所回落。 图6：从绝对贡献来看，我国2024年6月同比为正由生产资料与耐用品支撑 2024年6月出口同比贡献 百分点2024年4月出口同比贡献2024年5月出口同比贡献1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 -1.0 图7：从边际变化来看，我国2024年6月生产资料与消费电子出口延续边际改善 2024年6月出口同比 %2024年4月出口同比2024年5月出口同比35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 量价拆分来看，6月出口价格呈边际改善趋势。将6月部分重点产品出口金额同比拆分为数量贡献与价格贡献。绝对贡献方面，6月出口为正主要为数量贡献支撑，边际贡献方面，出口价格贡献边际改善更为明显，在纳入统计的16类产品中， 7类产品出口数量贡献边际改善，10类产品出口价格贡献边际改善。图8：2024年6月多数产品出口数量贡献为正，价格贡献为负 百分点2024年6月数量同比贡献2024年6月价格同比贡献60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 数据来源：Wind、开源证券研究所 图9：绝对贡献方面，6月出口为正主要为数量支撑图10：边际贡献方面，16类产品中，10类产品出口价 格贡献边际改善 百分点2024年5月数量同比贡献40 30 20 10 0 -10 -20 粮食稀土成品油肥料钢材 未锻轧铝及铝材 集成电路 箱包 鞋靴家用电器陶瓷产品 手机汽车（含底盘）液晶显示板 中药 船舶 -30 百分点2024年5月价格同比贡献40 2024年6月数量同比贡献 2024年6月价格同比贡献 20 0 -20 -40 -60 粮