投资要点： ➢ 低基数效用是进口和出口增速双双转正的原因之一，跨境资金平稳。6月出口、进口增速分别提高3.8、19.4个百分点至0.5%、2.7%。去年同期进口和出口均负增长，基数较低，利于今年同比增速的提高。2020年以来对香港出口与进口增速差持续为正，汇率预期相对稳定，资本跨境流动平稳。 ➢ 6月海外主要经济体经济复活进程加速，对东盟、美国等主要贸易伙伴出口增速提高；防疫物资继续托底出口，民营企业在国内刺激利好政策影响下出口比重继续提高。全球疫情防控形势仍不容乐观，后续出口不确定性较大，且疫情防控物资需求对中长期出口的带动可持续性不强，出口形势依然复杂严峻。但全年出口增速也不宜过度悲观，预计增速降幅在10%以内。 ➢ 国内工业生产和投资加快恢复，加大对美进口力度，提振进口需求。在6月份15种进口金额增速提高的重点商品中，所有重点商品的进口数量增速都在上升，其中钢材、塑料、原油、成品油等工业原材料的进口数量同比均大幅增加，表明国内工业生产动力加速恢复；在进口价格方面，仅有6种商品进口价格增速提高，表明进口增速回升是由数量因素造成的。此外，中国积极履行中美贸易第一阶段协议，导致6月份中国从美国进口增速从上月的-13.5%提高到11.3%，也是本月进口增速回升的推动力。 ➢ 欧美经济修复进度虽有分化，但有望延续修复进程，我国外需将在波动中继续恢复。随着二季度以来主要经济体启动社会和经济复活进程，6月份摩根大通全球综合PMI、全球制造业PMI指数分别较上月提高11.4、5.4个百分点至47.7%、47.8%，虽然处于收缩区间，但在边际好转。从年内未来数月来看，投资者对全球疫情和经济增长持乐观预期。在疫情防控和经济发展之间，主要发达经济体出现分化，防疫措施严格的欧元区，其制造业PMI仍位于收缩区间、经济意外指数也录得负值；而防控措施没有那么严格的美国，其制造业PMI已恢复至扩张区间，且经济意外指数由负转正。预计海外经济将继续复苏，我国外需也有望在波动中修复。 ➢ 贸易结构继续趋于优化。一是加工贸易在进出口中的比重趋于下降，而反映我国对外贸易自主发展能力的一般贸易比重提高，1-6月份达到60.1%，呈整体上升态势；二是出口产品结构优化，高新技术产品和机电产品在出口中的比重较高，1-6月份两者比重分别为30.0%和58.6%，位于2014年以来的高点。 伍超明 财信国际经济研究院 副院长 陈然 宏观经济研究中心 研究员 电话：010-68084680 邮箱：chenran@hnjrkg.com 财信宏观经济研究中心微信号 2020年7月14日 宏观经济 内需提振进口，外需边际修复促出口 ——2020年6月外贸数据的点评 宏观点评 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 2 / 9 请务必阅读正文之后的免责条款 目 录 一、低基数效用是进口和出口增速回升的原因之一，跨境资金平稳 ................... 3 二、国内工业生产和投资需求加速恢复，带动进口需求回暖 ............................... 4 三、防疫物资、民营企业对出口形成强支撑，疫情影响仍将延续 ....................... 5 四、外需有望在波动中继续修复 ............................................................................... 6 五、贸易结构继续趋于优化 ....................................................................................... 7 pWzVcXlVvZrRmN7NbP9PoMmMoMpPjMqQrOjMqRqN7NmNmNxNoOmOuOoPtN宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 3 / 9 请务必阅读正文之后的免责条款 正文： 事件：据海关统计，6月当月全国进出口总额3807.3亿美元，同比增长1.5%。其中，出口2135.7亿美元，同比增长0.5%；进口1671.5亿美元，同比增长2.7%；贸易差额为464.2亿美元，环比减少26.2%（见图1）。 一、低基数效用是进口和出口增速回升的原因之一，跨境资金平稳 从进出口增速看，6月出口、进口增速均由负转正，贸易顺差收窄。具体看，6月出口2135.7亿美元，同比增长0.5%，增速较5月提高3.8个百分点；进口1671.5亿美元，同比增长2.7%，增速较5月提高19.4个百分点；贸易差额464.2亿美元，较5月减少165.1亿美元，同比减少32.3亿美元。 为了分析6月进出口增速变动的原因，我们尝试剔除基数效应和香港贸易因素的影响。 从基数效应的影响看，2019年6月出口、进口同比增速分别为-1.5%和-6.8%，分别较2019年5月份降低2.6和提高1.4个百分点，变化相对平稳，去年6月均为负增长，基数较低。2020年6月出口、进口增速分别较2020年5月提高3.8和19.4个百分点（见图1），表明低基数效用是今年进口和出口增速提高的原因之一。 ➢ 图1：6月份进出口增速变动 ➢ ➢ 图2：6月份香港贸易拖累进出口增速 ➢ ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 ➢ 注：2020年2月为1-2月的累计值 ➢ ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 剔除香港进出口贸易数据后，6月出口、进口同比增速分别为1.9%和2.9%，较未剔除前的出口、进口同比增速分别提高1.4和0.2个百分点（见图2）。出口增速较未剔除前有所提升，进口增速变化不大，表明香港贸易拉低了出口增速。 后金融危机时代以来的实践经验表明，当人民币汇率贬值预期较强时，境内资产存在通过虚假贸易将人民币转移到香港的可能，导致从香港的进口增速会大幅高于出口增速，对香港贸易出口与进口增速差落入负区间；反之，当人民币汇率升值预期较强时，对香港贸易出口增速会高于进口增速较多，对香港贸易出口与进口增速差会在正区间上波动（见图3）。2018年5月至2019年9月份，受中美贸易摩擦升级影响，人民币贬值-30-20-1001020304050-10001002003004005006007002019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-06贸易差额:当月值(亿美元)出口金额:当月同比（右轴）进口金额:当月同比（右轴）-0.50.00.51.01.52.02.53.02019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-06出口增速:剔除香港后变动进口增速:剔除香港后变动% % 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 4 / 9 请务必阅读正文之后的免责条款 预期有所增强。在此期间，对香港贸易出口与进口增速差逐渐由正转负后，持续在负区间波动，表明中美贸易摩擦使人民币贬值预期有所增强，存在境内人民币通过虚假贸易等渠道外流的可能。但2019年10月份以来，随着中美贸易谈判取得进展，人民币贬值预期明显减弱，6月份对香港地区的出口增速高于进口增速，资本跨境流动趋于稳定。 综上分析，低基数效应是本月进口和出口增速回升的原因之一，对香港出口增速下降，拖累整个出口增速1.4个百分点；2020年以来对香港出口与进口增速差持续为正，反映了人民币跨境资金流动基本稳定。 图3：人民币升贬值预期与对香港进出口增速差 ➢ ➢ 图4：6月主要商品进口金额增速较上月变动（%） ➢ ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 ➢ ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 二、国内工业生产和投资需求加速恢复，带动进口需求回暖 为了分析6月进口增速回升，是否是国内需求回暖所致，我们对33种重点进口商品进行分析，选出其中进口金额增速提高较多的商品，判断它们进口金额增速的提高是基于数量的增加还是源于价格的上涨。如果是前者，那么说明国内需求回暖，反之则相反。 在33种重点进口商品中，6月粮食、大豆、汽车和汽车底盘、钢材、铁矿砂及其精矿、成品油(海关口径)、初级形状的塑料、农产品、食用植物油、肥料、原油、铜矿砂及其精矿、纸浆、集成电路、煤及褐煤的进口金额增速，分别较5月提高48.1%、46.8%、45.3%、36.2%、26.9%、26.4%、25.4%、23.8%、23.7%、20.4%、15.6%、12.7%、7.7%、7.6%、5.4%（见图4）。 从进口数量增速看，6月粮食、大豆、汽车和汽车底盘、钢材、铁矿砂及其精矿、成品油(海关口径)、初级形状的塑料、农产品、食用植物油、肥料、原油、铜矿砂及其精矿、纸浆、集成电路、煤及褐煤的进口数量增速，分别较5月变动47.3%、44.0%、52.2%、69.2%、31.3%、22.3%、37.0%、43.1%、34.3%、27.2%、15.1%、16.6%、8.1%、6.3%、13.0%（见图5）。进口金额增速提高的15种商品进口数量增速都较上月增加，说明数量因素是其进口金额增速回升的原因之一。 从进口价格增速看，6月粮食、大豆、汽车和汽车底盘、钢材、铁矿砂及其精矿、6.06.26.46.66.87.07.2(160)(110)(60)(10)40902010-112011-052011-112012-052012-112013-052013-112014-052014-112015-052015-112016-052016-112017-052017-112018-052018-112019-052019-112020-05中国香港:出口累计同比-进口累计同比平均汇率:美元兑人民币（右轴，逆序）-20-100102030405060鲜、干水果及坚果煤及褐煤集成电路纸浆铜矿砂及其精矿原油肥料食用植物油农产品初级形状的塑料成品油(海关口径)铁矿砂及其精矿钢材汽车和汽车底盘大豆粮食 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 5 / 9 请务必阅读正文之后的免责条款 成品油(海关口径)、初级形状的塑料、农产品、食用植物油、肥料、原油、铜矿砂及其精矿、纸浆、集成电路、煤及褐煤的进口价格增速，分别较5月变动1.1%、2.1%、-7.7%、-7.8%、-2.0%、9.1%、-2.4%、-8.3%、-12.2%、-4.3