宏观经济点评：商品以价换量带动出口延续温和回升

商品以价换量带动出口延续温和回升 宏观研究团队 ——宏观经济点评 郭晓彬（联系人）panweizhen@kysec.cn证书编号：S0790122110044 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 事件：以美元计，中国4月出口同比+1.5%，前值-7.5%；4月进口同比+8.4%，前值-1.9%；4月贸易顺差723.5亿美元，前值为585.5亿美元。 出口改善主因消费品以价换量，生产资料需求尚不牢固1.出口同比由负转正，实质性外需温和修复。一方面，2024年4月我国出口同比 +1.5%，2024年4月出口三年复合同比+3.6%，略低于3月的+5.2%，2024年4月出口环比+4.6%，高于过去5年+1.8%的均值。另一方面，4月摩根大通全球制造业PMI指数仍处于荣枯线以上，韩国、越南出口等外部领先指标同样印证需求改善趋势延续，但幅度相对有限。 2.东盟支撑我国出口同比为正，边际改善地区主要为欧美发达地区。从绝对贡献来看，我国2024年4月同比为正主要为东盟支撑，东盟拉动我国出口同比2.35个百分点。从边际变化上看，因2023年3月与2022年4月均存在基数扰动，因此为排除基数效应影响，直接观察我国实质性外需改善来源，我们以2024年4月各地区对我国出口相较于2021年4月三年增速的贡献作为衡量标准：相较于2024年3月，2024年4月出口边际改善的地区主要为欧美发达地区，美国、欧盟对我国2024年4月出口三年同比的贡献分别为-0.09、1.23个百分点，相较于2024年3月提升0.72、0.20个百分点。 3.汽车、消费电子产品出口边际回升。从边际变化上看，同样为排除基数效应，以2024年4月各类产品对我国出口相较于2021年4月三年复合同比增速为衡量标准。地产后周期产品、消费电子产品出口增速边际提升，2024年4月三年出口复合同比+0.4%、-5.0%，较前值分别提升了0.02、1.02个百分点，汽车出口增长维持相对稳定，2024年3-4月三年出口复合同比保持在60%以上。 相关研究报告 《新质生产力有望驱动新一轮TFP上行—宏观经济专题》-2024.5.6 《控通胀重回美联储首要目标—五一全球宏观要闻》-2024.5.5《预期或将改善—4月政治局会议学习》-2024.5.1 4.量价拆分来看，出口改善主要来源于部分消费品以价换量。出口价格贡献方面，多数重点产品2024年4月出口价格并未明显改善，粮食、稀土、箱包鞋靴、家用电器、液晶显示板等产品甚至出现价格同比贡献的明显下滑。出口数量贡献方面，为排除基数效应影响观察边际变化，采用三年复合同比贡献，鞋靴等出行消费品、集成电路与液晶显示板等消费电子产品以及汽车、家用电器出口数量贡献边际改善。量价拆分结果或表明：当前出口处于恢复前期，消费品以价换量带动出口在边际上温和回升，生产资料需求尚不牢固。 进口：同比回升，内需延续改善4月进口同比延续回升，较前值上升10.3个百分点至8.4%。排除基数效应，三 年复合同比-0.4%，前值-1.2%，反映当前我国内需延续改善。后续来看，随着海外大宗品价格的进一步提升与国内需求的温和修复，进口价格与数量同比有望继续上升，进口或将延续改善趋势。 出口或将温和修复2024年4月美国非农就业、ISM制造业PMI等数据回踩，制造业补库等经济活 动出现反复，或反映高利率环境下，外需回升动能相对有限。聚焦到我国出口端，我们认为出口企稳回升方向大概率确定，但弹性与空间或存在限制，基准情形下，预计后续我国出口同比增速将温和修复，全年或为低个位数正增长。 风险提示：外需回落超预期，政策变化超预期。 目录 1、出口改善主因消费品以价换量，生产资料需求尚不牢固.....................................................................................................31.1、出口同比由负转正，实质性外需温和修复..................................................................................................................31.2、东盟支撑我国出口同比为正，边际改善地区主要为欧美发达地区..........................................................................31.3、出口改善主要来源于消费品以价换量，生产资料需求尚不牢固..............................................................................42、进口：同比回升，内需延续改善............................................................................................................................................63、出口或将温和修复....................................................................................................................................................................74、风险提示......................................................................................................................................................................................8 图表目录 图1：2024年4月外需呈温和修复趋势......................................................................................................................................3图2：外部领先指标指向需求改善趋势延续................................................................................................................................3图3：从绝对贡献来看，我国2024年4月同比为正主要为东盟支撑......................................................................................4图4：从边际变化来看，2024年4月我国出口边际改善的地区主要为欧美发达地区...........................................................4图5：PMI数据显示4月需求修复速度有所放缓.......................................................................................................................4图6：从绝对贡献来看，我国2024年4月同比为正主要由消费电子产品与汽车支撑..........................................................5图7：从边际变化来看，我国2024年4月消费电子出口明显边际改善，汽车出口增长维持相对稳定..............................5图8：2024年4月多数产品出口数量贡献为正，价格贡献为负...............................................................................................5图9：整体来看，2024年4月出口价格并未明显改善...............................................................................................................6图10：排除基数效应，2024年4月出口数量边际改善主要集中在消费电子产品与汽车.....................................................6图11：2024年3月进口价格维持正增.........................................................................................................................................6图12：美国制造业需求企稳回升态势明显，但2024年4月PMI有所回踩...........................................................................7图13：三年复合同比看，多数产品出口维持低位增长..............................................................................................................7 事件：以美元计，中国4月出口同比+1.5%，前值-7.5%；4月进口同比+8.4%，前值-1.9%；4月贸易顺差723.5亿美元，前值为585.5亿美元。 1、出口改善主因消费品以价换量，生产资料需求尚不牢固 1.1、出口同比由负转正，实质性外需温和修复 排除基数效应影响，实质性外需温和修复。2024年4月我国出口同比+1.5%，较前值(-7.5%)回升，由于2022年4月因疫情存在基数异常影响，因此两年复合同比+4.3%偏高，采用三年复合同比：2024年4月出口三年复合同比+3.6%，略低于3月的+5.2%。同时环比来看，2024年4月出口环比+4.6%，高于过去5年+1.8%的均值。各指标指向实质性外需修复趋势延续，但幅度相对有限。 外部领先指标同样指向需求改善趋势延续。4月摩根大通全球制造业PMI指数为50.3%，相较于前值有所回落但仍处于荣枯线以上，韩国出口同比大幅回升至13.8%，越南出口同比略有回落但仍在10%以上。外部领先指标与我国出口同比指向较为一致，也即：外需温和回升趋势延续。 1.2、东盟支撑我国出口同比为正，边际改善地区主要为欧美发达地区 从绝对贡献来看，我国2024年4月同比为正主要为东盟支撑，东盟拉动我国出口同比增长2.35个百分点。从边际变化上看，因2023年3月与2022年4月均存在基数扰动，因此为排除基数效应影响，直接观察我国实质性外需改善来源，我们以2024年4月各地区对我国出口相较于2021年4月三年增速的贡献作为衡量标准：相较于2024年3月，2024年4月出口边际改善的地区主要为欧美发达地区，美国、欧盟对我国2024年4月出口三年同比的贡献分别为-0.09、1.23个百分点，相较于2024年3月提升0.72、0.20个百分点。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 PMI数据显示4月需求修复速度有所放缓。2024年4月全球主要经济体制造业PMI相较于前值多