过剩格局未变，价格重心下移

过剩格局未变，价格重心下移 核心观点及策略建议： 【供给和利润】：2024年下半年供给侧依然处于投产周期，总量增幅较大，但位于成品曲线右侧的产能将在四季度受到挤压。 【需求】：我们将24年国内新能源汽车（含增程）销量增速上调至35%，对应总量为1250万辆~1300万辆之间；年末冲量将比较明显，四季度终端的冲量相应将兑现在8-10月正极补库需求。 【库存】：底部过程中，碳酸锂表现出全产业链累库，供应压力明确。正极、电池以及汽车环节会阶段性对库存进行管理，目前难以见到中长期周期级别的主动累库行为。 【核心观点及策略建议】：过剩格局未变，关注季节性需求旺季和补库节奏带来的短期平衡变化。下半年碳酸锂价格预计前高后低，四季度补库需求预期落地后将面临较大下行压力，年底或将迎来今年价格低位。理性价格运行区间：8-10.5万元/吨。 南华研究院 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 夏莹莹Z0016569xyy@nawaa.com 张冰怡F03099601zby@nawaa.com 电话：0571-87839265 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.碳酸锂现货及期货行情复盘.....................................................................................2 2.1.1澳洲项目：库存压力大............................................................................42.1.2非洲项目：部分产能受限.........................................................................52.1.3南美项目：产能利用率较高.....................................................................6 2.2.1锂辉石：原料不构成瓶颈，利润和产量反向............................................72.2.2锂云母：成本曲线右侧，率先承压...........................................................82.2.3盐湖：国内外均加速投放.........................................................................9 3.需求：步入增速放缓阶段......................................................................................11 3.1终端需求：新能源汽车..................................................................................113.1.1中国新能源汽车：增速略超预期............................................................113.1.2海外新能源汽车：无亮眼表现................................................................123.1.3储能市场需求.........................................................................................133.2电池和正极材料：受上下游挤压，较为被动..................................................13 1.碳酸锂现货及期货行情复盘 24年一季度，在春节需求明显走弱和冶炼利润下滑的情况下，现货交投快速转弱，碳酸锂主力价格逼近9万元/吨。节后，终端需求超预期，正极排产增幅较大，同时碳酸锂价格处于较低位置，补库性价比凸显。与此同时，江西因锂渣处理问题爆发供给侧扰动担忧，供需双驱之下，碳酸锂期货主力上涨至12万元/吨以上。随后，下游阶段性补库完成，江西实际产量未减，碳酸锂价格回落。 由于3-4月份整体需求增速较超预期，带来正极材料厂排产的环比走高，阶段性供需较均衡的情况下，碳酸锂价格维持在11-12万元/吨之间震荡。随着旺季补库需求落幕，正极排产环比走差，与此同时盐端供应压力不减，矿端投产增量稳步推进，供强需弱格局再度演绎，现货走差，盘面悲观情绪发酵，主力07合约跌破9万支撑位后逼近上市后低位。 今年以来，期现的结构整体维持在C结构状态，现货价格和基差走势趋势偏弱。无论是价格走势层面，还是基差月差的变化层面，都在说明碳酸锂现货处于弱势下行中，并且中期去看，还是以悲观情绪为主导。这样的情绪并非空穴来风，而是建立在市场对于目前现货交投状况的感知和对未来供需平衡的预期之上。 资料来源：iFind，SMM，南华研究 展望下半年，我们认为过剩格局未变，关注季节性需求旺季和补库节奏带来的短期平衡变化。下半年碳酸锂价格预计前高后低，四季度补库需求预期落地后将面临较大下行压力，年底或将迎来今年价格低位。理性价格运行区间：8-10.5万元/吨。 2.供给：长期潜在增量大，短期减产压力增加 2.1海外资源端长期供给格局：总量增幅明显 我们针对全球范围内的中大型锂资源项目进行了梳理，长周期角度来看，纳入不确定因素和产能爬坡等因素的考量之后，我们认为国内外都将在2024年-2025年有大量的新增产能投放以及产能爬坡的增量，矿石型和盐湖型产能释放并驾齐驱。截至目前来看，整体产能的释放基本符合预期，即便有海外矿山存在调减本年产量指引的现象，但主因去库存的压力导致，阶段性并不构成供应明显缩量。 全年角度来看，我们预计24年总量增35.5万吨LCE，增量主要来自澳洲和非洲的矿山以及南美盐湖。 2.1.1澳洲项目：库存压力大 24年澳洲的锂 资源项目增量预计 为6.1万 吨 碳 酸 锂 当 量 ，增量主要来 自MtMarion、Pilgangoora+Ngungaju、Wodgina、Bald Hill、Kathleen Vally以及MtHolland；减量主要来自Greenbushes调减产量指引以及Mt Cattlin预计产量的减少。 增量部分，澳洲Royalty水平下调，在价格下行周期下，矿山存在提升工艺、提高回收率和降本增效的现象；例如MtMarion近几个季度的产量稳定增加就得益于此。投产扩产端来看： ⚫Pilbara的P680于二季度开始试运行，预计Q3完成投产和产能爬坡；⚫Wodgina二期产线爬产中，将根据市场情况选择是否运行第三条产线；⚫Bald Hill于2024年Q1复产，3月高产，一季度高品位矿石量相对比较有限，二季度预计有比较明显的增量；⚫Kathleen Valley在24年Q1项目完成进度85%，4月底完成超过90%；⚫Mt Holland于24年3月投产。 减量部分，Greenbush调减了年度产量指引，但细看其财务报表，产销差从23年下半年开始逐季度增加，可以说明矿山挤压了一定量的矿石库存；高库存或为调减产量指引的主要原因，以去库存为目的的减产并无法构成有效的供应缩量和价格支撑。 总的来看，澳洲锂矿项目基本有序推进中，Royalty水平和降本增效将降低企业的开采成本，目前价格水平下对于澳洲矿山的生产意愿难以形成有效的抑制。 2.1.2非洲项目：部分产能受限 非洲地区的增量主要来自中资企业在海外投资的项目，24年非洲整体产量和回流的量较预期有所小，主要有两方面原因：一是地缘冲突带来海运费的激增，CIF到港价格性价比下滑；二是非洲部分国家开始限制未加工原矿出口，希望本土化加工环节来增加就业。目前非洲维持项目推进和开采的主要是中资一体化企业，这部分增量相对有较好稳定性，今年陆续有船发运回国，关注后续该部分一体化原料供 应增量。 2.3：非洲锂资源项目梳理 2.1.3南美项目：产能利用率较高 南美盐湖在未来三年均处于投产高峰期，并且由于生产成本属于全球低位，在锂盐价格大幅下跌的情况下依然能有保有较好的项目推进和生产意愿；将带来中国锂盐进口的大幅增长。 2.2国内供给： 资源端来看，国内规划中的锂资源项目多而杂，其中以西台吉乃尔盐湖项目和江西的枧下窝云母矿项目为主，四川李家沟辉石矿项目提供今年国内原料供给主要增量。 1-5月，国内碳酸锂产量总计23.22万吨，累计同比增45.68%，盐湖、辉石和云母均有较大增量贡献；氢氧化锂产量总计13.94万吨，累计同比增18.15%，冶炼端累计同比增28.17%。 资料来源：SMM，南华研究 6月锂盐价格大幅下跌，快速挤压利润，导致7月江西减产信号出现，7-8月产量稳定性或受到干扰，但下半年供应总体增长压力较大的预期不变。 2.2.1锂辉石：原料不构成瓶颈，利润和产量反向 1-5月国内锂辉石产碳酸锂量总计约99672吨，累计同比增82.73%，月度平均产量翻了一倍以上。从外采锂辉石产碳酸锂的利润来看，二季度以来随着锂盐价格的下跌呈现趋势性下滑，而趋势性的利润下滑并没有带来生产端的缩量，辉石产碳酸锂的产量反而逐月增加。导致产量和利润背离现象出现的原因主要有二：一是锂辉石供应的增加，二是保值参与度的提升。 资料来源：SMM，南华研究 1-5月国内锂辉石精矿累计产量1.34万吨LCE，累计同比减少9.6%，5月李家沟项目采矿系统已进入试生产阶段，生产辅助设施和生活设施已完工，预计后续月份将带来较多增量产能。1-5月累计进口锂辉石228.85万吨，累计同比增45.45%，主要来自4-5月澳洲发运量的增加。观察国内外上游企业的产销差，不难发现在辉石原料环节有不少的库存挤压，这也是海外矿山下调产量指引的主要原因。 资料来源：SMM，南华研究 在盐端过剩格局下，矿端价格承压，辉石矿价格虽然滞后于锂盐价格变动但趋势保持一致。当前的原料供应并不构成瓶颈，盐端价格主导锂元素价格走势。因此目前对于碳酸锂来说，外采锂辉石产锂盐的成本并不构成成本支撑，成本支撑会不断下移。 另一方面，在碳酸锂期货上市后一年的时间里，上游产业对于期货保值的参与度有明显的提升。今年，在12万元/吨和10.8万元/吨附近，盘面阶段性地表现出非常明显的空头套保意愿，生产企业在盘面锁定利润之后，即便成品价格在未来的生产周期内下跌，也不会刺激生产企业降低产量；代工部分在加工费不断下调的情况下有阶段性挤压产能的可能。 综合这两方面原因，可以解释为什么今年利润和产量并没有表现出正相关性，这样的现象在下半年预计保持。 2.2.2锂云母：成本曲线右侧，率先承压 锂渣问题和成本问题是一季度掣肘云母产能释放的关键，此问题在二季度明显弱化。来到二季度末，对于云母来说产量增减的关键因素转为利润。 根据SMM统计数据，1-5月锂云母精矿产量45210吨碳酸锂当量，累计同比增67.8%。23年初锂云母产碳酸锂的量受到“乱象整改”的影响而出现下滑，存在低基数效应；23年底因碳酸锂价格快速下跌、需求不佳和亏损扩大而开工率维持低位，环比也存在低基数效应；但依然不可否认云母端产量得到有效释放。 资料来源：SMM，南华研究 1-5月锂云母产碳酸锂产量总计62350吨，累计同比增27.52%，二季度增量明显，主要得益于大厂客供比例提升；目前一体化企业成本距离当前锂盐价格有一定距离。6月，在2407合约价格跌破9万之后，部分企业开始计划在价格低迷阶段减产检修。 资料来源：SMM，MySteel，南华研究 在预计长期价格重心进一步下移的情况下，江西部分的产量基本来自一体化企业和代工产线，处于产业链成本曲线高位，云母部分产能依然面临出清压力。 2.2.