2024年下半年生猪期货行情展望：周期已至，旺季可期
2024年6月22日 周期已至，旺季可期 ---2024年下半年生猪期货行情展望 周小球 投资咨询从业资格号：Z0001891 zhouxiaoqiu@gtjas.com 吴昊 投资咨询从业资格号：Z0018592 wuhao023978@gtjas.com 报告导读： 我们的观点： 2024年下半年主线逻辑为强现实不断修复弱预期，三季度交易逻辑切换至总量逻辑，我们认为，2023年持续亏损叠加疫情驱动产能阶段性出清，2024年上半年多轮上涨超预期，市场整体偏谨慎，累库进度较慢，印证年内存在总量缺口，然而，市场观点整体谨慎，盘面结构性行情或更值得关注，若总量逻辑得到市场关注，6-7月反套策略值得关注，临近四季度旺季，或再度转为正套结构。 策略建议： 策略建议：基于供需推演及旺季冻品转鲜品需求预期，我们认为2024年三季度现货价格处于震荡上行阶段， 核心波动区间预计为17000-20000元/吨，四季度需求旺季与供应缺口共振，或创年内高点，核心波动区间预 计为18000-22000元/吨，期货指数波动区间预计为17000-20000元/吨。节奏上，我们认为三季度弱预期强现实，近月合约逐月向上收升水为主，四季度远月合约交易旺季总量存缺口逻辑，预计现阶段反套策略存在较大空间。 提示：疫情、二育、宏观。 请务必阅读正文之后的免责条款部分1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.2024年上半年生猪期现走势回顾3 2.2024年下半年生猪期货展望：上行周期印证已至，高位持续时间或超预期3 2.1供应端：下半年整体供应较上半年明显下降，缺猪亦缺肉3 2.1.1三季度将逐步显现2024年四季度导致的断档影响3 2.1.2投机端情绪理性，持续压栏概率较小5 2.1.3冻品旺季供应明显不足，需鲜品供应反替代5 2.2需求端：延续季节性规律，旺季刚性需求带来消费弹性6 2.2.1上半年替代品存在抑制猪肉消费的情况6 2.2.2价格上涨后对旺季备货影响较小，但影响相对淡季消费7 3.结论与投资展望7 3.1结论：供应后置的弱预期已不断计价，关注结构切换行情7 3.2投资展望8 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 （正文） 1.2024年上半年生猪期现走势回顾 2024年上半年生猪期现市场表现为强现实弱预期，核心波动区间为13000-19000元/吨，一季度市场整体偏谨慎，近月合约弱预期持续，远月合约周期预期抢跑，提前给出高升水，二季度强现实兑现，但市场对于总量依然担忧，现货上涨归因于压栏二育导致的需求前置和供应后置，不断压制远月预期。从期现货节奏来看，2024年上半年期现货走势可以划分为2个阶段： 第一阶段（1-4月）：现货见底，强预期抢跑。2024年春节后现货价格再度探底，市场一度认为底价将触及12元/公斤，然而，2月底，虽然处于消费淡季，且屠宰并未进行囤货，但是，现货价格依然表现出见底信号，远月合约出现预期抢跑的情况；5月合约由于处于淡季，并且市场对于上半年总量存在担忧，导致近端预期持续收到压制，3月底5月合约提前贴水现货。 第二阶段（5-6月）：强现实弱预期带动盘面结构转back。5月为传统消费淡季，然而，五一假期后，2023年四季度导致的断档期初步体现，叠加二次育肥群体逐步入场，现货价格快速上涨至19元/公斤附近。由于2023年二育拉动的行情大多较为短期，市场惯性归因本次上涨更多来源于二育及压栏，总量问题并未扭转，因此，远月合约与现货走势表现出背离走势，近月合约转强，盘面结构转为back结构。 图1：2024年上半年期现走势回顾 元/吨基准地价最低仓单价生猪主力合约 20000 19000 18000 17000 16000 15000 14000 13000 12000 11000 10000 2024-012024-022024-032024-042024-052024-06 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 2.2024年下半年生猪期货展望：上行周期印证已至，高位持续时间或超预期 2.1供应端：下半年整体供应较上半年明显下降，缺猪亦缺肉 2.1.1三季度将逐步显现2024年四季度导致的断档影响 请务必阅读正文之后的免责条款部分3 2023年去化已成事实，2024年三四季度供应下降。2023年1月全行业进入亏损阶段，自繁自养头均亏损接近300元，前三季度农业部能繁母猪存栏累计去化3.4%；然而，进入四季度后，行业累积亏损额扩大，叠加北方多省份疫情高发，带动去产能节奏加速，能繁母猪年内去化幅度达到5.6%；2024年一季度产能惯性去化，截至2024年5月末，全国能繁母猪存栏3996万头，较高点下降8.97%。此外，本轮周期着重关注产业结构差异带来的供应推演变化，2022年处于产业格局快速变化阶段，一方面集团企业加速补充已建产能，市占率快速提升；另一方面，二育群体以低养殖风险、高资金周转的优势逐步走上舞台，且当期集团增量可以补充散户去化。然而，行业持续性亏损导致资本态度转为谨慎，集团出栏增量已进入边际放缓阶段，2022年上市猪企市占率18%，2023年底上市猪企市占率21%，集团增量幅度进入边际趋缓阶段；2023年行业亏损扩大，四季度疫情叠加现金流双重驱动下，中小规模场快速退出市场，或导致隐性缺口大于2022年。综合来看，8-10月为理论供应低谷阶段，届时供应驱动较为强劲。 图2：能繁母猪存栏变化图3：仔猪存栏推演 万头能繁存栏（后移10个月）市场价平均 4700 4600 4500 4400 4300 4200 4100 4000 3900 元/公斤 30 25 20 15 10 5 0 指数畜牧业协会仔猪（后推6个月） 106农业部仔猪（后推6个月）104 102 100 98 96 94 92 90 88 2021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-10 2023/72023/102024/12024/42024/7 资料来源：农业部，同花顺，国泰君安期货研究资料来源：畜牧业协会，国泰君安期货研究 图4：2023年集团产能增速放缓图5：三四季度供应压力低于上半年 万吨2021年2022年2023年 9002024年2024年-预测 850 800 750 700 650 600 550 500 450 400 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 资料来源：农业部，国泰君安期货研究资料来源：卓创，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分4 图6：饲料持续低位图7：肥标价差高于去年同期 指数涌益金猪 元/斤各体重段价差:200kg与标猪价差:平均各体重段价差:175kg与标猪价差:平均元/公斤 河南周度均价 160115 140 120 100 14 0.8 13 0.6 12 0.4 11 0.210 8009 8 7 60-0.2 40 2022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-04 -0.4 6 -0.65 资料来源：涌益，金猪，国泰君安期货研究资料来源：涌益，国泰君安期货研究 2.1.2投机端情绪理性，持续压栏概率较小 良性累库，对趋势供应影响较小。2022年及2023年二次育肥多次入场推动短期行情，但是，累计亏损相对严重，主要由于当期二育灵活度稍显不足，2022年超量压栏导致亏损，2023年现货持续低迷，不断亏损造肉成本。复盘2024年上半年二育节奏，3月初小幅入场，4月积极出栏，5月中旬二育再度入场，端午节前即开始逐步出栏；2024年二育群体再度优化模式，基于价格趋势、造肉利润、期货利润、肥标利润等多维度指标安排采购及销售，且积极进行止盈动作，整体呈现为滚动饲养模式。市场二育资源及市场信息愈加透明，年内难出现类似2022年集中压栏二育的情况，或以批次滚动饲养模式为主，一方面促使现货供应呈现月度挪移，另一方面市场反应快，不易造成超量压栏累库。关于二育与压栏是否超量，我们认为积极监测饲料走货及体重指标即可，5月二育入场积极，然而，饲料及体重均未呈现大幅上涨，印证累库较为良性，并未观察足以填补缺口的体量。 图8：现货价格反转二育理性图9：造肉成本低位 元/公斤2021202220232024 40 35 30 25 20 15 10 5 元/公斤单公斤造肉成本 11.5 11 10.5 10 9.5 9 8.5 0 01-0202-0103-0304-0205-0306-0207-0208-0108-3109-3011-0512-05 8 2022-032022-092023-032023-092024-03 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 2.1.3冻品旺季供应明显不足，需鲜品供应反替代 冻品库存低位，旺季供应偏紧。从冻品角度来看，2023年一二季度大量冻品入库，导致库存水平快速上 请务必阅读正文之后的免责条款部分5 升，直至2024年春节前，冻品库存依然存在抛压；但是，冻品消费渠道不断消耗库存，屠宰企业受现金流压 力及预期入库价格过低等因素影响，导致2024年一二季度并未进行集中入库行为，海外冻品价格上涨，进口量下降，预计旺季冻品供应偏紧。冻品下游消费群体较为固定，多为食品加工厂和餐饮端口，然而，该类型消费具备较强的季节性特征，尤其餐饮端口，既可选择冻品也可选择鲜品分割品，旺季阶段或导致低库存冻品供应不足，需鲜肉供应填充。 图10：冻品库存持续消耗图11：冻品库存近年低位 资料来源：卓创，国泰君安期货研究资料来源：涌益，国泰君安期货研究 2.2需求端：延续季节性规律，旺季刚性需求带来消费弹性 2.2.1上半年替代品存在抑制猪肉消费的情况 替代品价格持续下跌，抑制猪肉消费。自2022年开始，猪、牛、羊等动物蛋白价格进入下跌周期，牛羊 生产周期更长，导致价格持续下跌至2024年6月，虽然，牛羊肉消费渠道与生猪消费渠道存在差异，但是，对于猪价高点也存在一定抑制作用。从总量维度来看，2023年牛羊肉持续下跌，但年内猪肉消费总量处于近几年高位水平，替代品消费对猪肉消费的抑制更多体现在弹性层面，总量过剩的动物蛋白，很难赋予某单品类高消费弹性。 请务必阅读正文之后的免责条款部分6 图12：牛羊肉价格快速下跌图13：月度屠宰量显示2023年总量消费高 元/公斤市场价:猪肉:全国市场价:鸡肉:全国 45市场价:牛肉:全国市场价:羊肉:全国 40 35 30 25 20 15 元/公斤 88 83 78 73 68 万头20162017201820192020 45002021202220232024 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 01-3102-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究资料来源：卓创，国泰君安期货研究 2.2.2价格上涨后对旺季备货影响较小，但影响相对淡季消费 旺季消费刚性，可以适度期待。基于2024年上半年价格对宰量的影响，可以发现年内淡季消费整体表现 较差，旺季消费尚可，端午节前，毛白价差走扩，热鲜屠宰盈利能力强于2023年同期；端午节后，价格维持高位，宰量脱离端午节前消费支撑后出现明显下降，预计下半年将延续该规律，旺季前需求刚性，存在明显支撑，淡季阶段需求快速减量。2024年猪肉消费将遵循季节性规律，中秋节前后各类聚会较多，猪肉消费处于年内次高峰，农历春节前2个月受各地腌腊、年猪习俗、聚会、气温等因素提振，猪肉消费为全年最旺季节。 图14：2023年上半年宰量位于历史同期高位图15：毛白价差基本稳定 毛白价差（元/公斤） 头201920202021202220232024 201820192020 350000 202120222023 02024 300000 250000 2
