2024年下半年甲醇期货行情展望：下游大投产，旺季有反弹

2024年06月23日 下游大投产，旺季有反弹 ---2024年下半年甲醇期货行情展望 黄天圆投资咨询从业资格号：Z0018016huangtianyuan022594@gtjas.com 报告导读： 供应端，成本逻辑转向供需定价，煤炭价格波动受产业与宏观分歧影响，下半年煤炭价格波动预期有分歧，在目前低利润的格局下对甲醇价格边际影响增加。甲醇市场从上半年的高利润、高开工、去库存状态，转变为低利润、累库存、高开工的弱势局面。下半年产量预计同比增长7%，高产量预期压制甲醇利润空间。8月之后港口出现库存拐点，叠加金九银十旺季的补库，绝对价格的弱势才能扭转。 需求侧，下游行业投产增加，尤其MTO、甲醛、醋酸、BDO等领域，对甲醇需求形成支撑，整体维持7%-8% 的需求增速。从产业链投产维度来看，国内甲醇投产周期进入尾声，仅有内蒙古宝丰900万吨甲醇装置（已配 套300万烯烃）或在10-11月投入市场，但是下游产业链在四季度有一波集中投产，阶段性甲醇的外采需求会快速增加，产业链利润向甲醇环节集中。其他下游投产主要集中于四季度，对甲醇外采需求形成重要支撑。 综合来看，6-8月甲醇阶段性面临淡季累库的压力，整体偏弱。8月之后，市场开始交易库存拐点以及终端补库，金九银十旺季仍有反弹。四季度之后，结合原油端整体偏弱的预期以及甲醇四季度下游大投产和天然气季节性偏强的格局，重点关注多煤化工空油化工。 请务必阅读正文之后的免责条款部分1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.2024年上半年甲醇期货行情回顾3 2.供应：成本逻辑让位供需定价4 2.1成本煤炭端震荡偏强4 2.2重点关注天然气对海外装置开工的影响5 3.需求：下游投产多，支撑甲醇需求7 3.1三季度关注MTO压缩的机会7 3.2细分下游投产多、纵深广，表需保持增长8 4.总结：能化多配品种14 （正文） 1.2024年上半年甲醇期货行情回顾 2024年上半年甲醇期货绝对价格震荡上行。一季度港口强于内地，二季度后逐步转为内地强于港口。港口偏强主要由于伊朗限气影响导致中国进口持续不及预期。港口MTO运行稳定，到港进口货源直接流入工厂为主，社会流通货源持续偏少，导致2024年上半年甲醇港口基差走强的机会比较明显。一季度内地甲醇市场主要受到成本端煤炭坍塌的影响，甲醇工厂利润快速修复，生产积极性较高，工厂尽量延后春检，导致内地供应充分。春节前后内地下游市场需求偏弱，内地受到物流影响累库之后导致内地明显弱于港口。二季度后随着成本煤炭端逐步见底企稳反弹，甲醇工厂自身库存去化之后维持低位，内地下游开工提升之后，内地甲醇开始转强。甲醇维持低库存、高开工、高利润的偏强格局，市场预期的累库持续推后，导致二季度价格继续冲高，纸货市场交易活跃。5月下旬开始，6月的甲醇累库已经板上钉钉并且叠加下游MTO装置的负反馈，甲醇期货开始回调。 图1：2024年上半年甲醇行情回顾 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 甲醇的沉淀资金和持仓量大幅下滑创五年新低。2023年7月开始，受制于政策要求以及行情头寸表达的精准度要求，甲醇盘面中的量化资金、做市商、黑色煤炭、宏观资金等逐步退出该品种。2023年7月至今，甲醇盘面沉淀资金从120亿，缩减至40亿，降低幅度67%。2023年上半年增仓的煤炭资金重新回到交易黑色，宏观类资金大幅涌入有色和贵金属品种，高频量化资金也逐步退出甲醇期货市场。 图2：甲醇持仓量持续降低图3：甲醇沉淀资金持续创新低 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究资料来源：WIND，国泰君安期货研究 2.供应：关注8月的库存拐点以及海外天然气对非伊供应扰动 2.1下半年成本煤炭影响增加，关注8月之后的去库拐点 下半年成本端煤炭影响增加。目前对下半年煤炭的价格预期产业与宏观分歧较大。产业基于当前港口累库以及日耗不及预期，认为夏天旺季涨幅有限。宏观基于海外补库、天气不稳定、AI数据中心需求等因素，下半年煤炭价格有大幅上行的概率。整体来看，煤炭3月秦港现货煤价跌至800元/吨后逐步止跌应是全年低位。上半年煤炭下跌过程中，甲醇因自身强去库逻辑导致绝对价格偏强。但是下半年由于甲醇利润已经偏低，成本端波动反而更加重要。 图4：沿海地区日耗中性偏低图5：沿海港口库存偏高 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 下半年甲醇转折的核心就是开始去库存。2024年1-5月内地甲醇处于高利润、高开工、持续去库的偏强格局，目前已经转为低利润、累库存、高开工的弱势阶段。6-7月是集中兑现累库、甲醇提开工、下游降开工的阶段，回调驱动明确。按照下半年目前的检修计划，预计下半年产量总计同比2023年下半年+7%左右。下半年持续高产量的预期之下，市场难以给甲醇高利润。如果成本端煤炭大幅上行挤压甲醇利润倒逼甲醇工厂负反馈提前开启甲醇的去库，7-8月的甲醇淡季反而容易出现降开工、去库存之下的反弹行情。 图6：甲醇工厂库存已经开始累库图7：煤制甲醇利润重新被挤压至低位 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 图8：春检结束，甲醇装置开工修复图9：2024年全年甲醇产量维持高位 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 2.2重点关注天然气对海外装置开工的影响 2024年全球稳定偏暖，天然气价格波动增大，海外天然气制甲醇装置不稳定。2024年上半年海外天然气制 甲醇减产幅度与2018年相当。主要原因有二，第一，海外天然气制甲醇工厂的天然气采购合同一般是3-5年， 今年刚好是重签的时间窗口期；第二，海外天然气制甲醇装置年限多超过20年，本身运行不稳定，遇到极端气 温装置运行不稳定。2023年底市场预期2024年海外新投甲醇装置马油170万吨、伊朗165万吨、印尼180万 吨、美国180万吨这四套大装置可以对国内形成供应补充，但是实际装置投产均持续推后，至少等到10月以后海外才有明显的新投产能。 图11：纽约天然气期货震荡偏强图12：欧洲TTF天然气价格震荡偏强 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 2024年初伊朗装置开工恢复偏慢，从3月持续推迟到5月之后，伊朗装置才满。这导致中国港口甲醇进口 不及预期，国内港口累库偏慢。对应中国1-4月甲醇进口量418万吨，同比+6%，主要原因是非伊进口减量较多。目前下半年伊朗甲醇检修计划较少，预计整体产量进一步恢复。下半年港口伊朗进口货源充分，预计中东月均进口量70万吨以上可持续到年底限气之前。 图13：伊朗甲醇上半年产量恢复缓慢图14：伊朗装置下半年开工偏高 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 港口库存不及预期，带来了甲醇正套行情。2024年上半年是工业品反套年，大部分品种的期现正套都没有走出。但是甲醇由于自身可流通货源的稀缺和交易结构的矛盾突出，港口低库存背景之下走出了流畅的正套行情。6-8月是累库窗口期，基差从5月中旬纸货矛盾结束以后快速回落。预计三季度维持低位震荡。根据目前的平衡表，港口进入金九银十旺季后重新回归去库格局，尤其是在MTO重启之后，基差有再次走强的概率。建议重点关注8月中下旬下游补库驱动的基差反弹的行情。 图17：上半年港口正套行情明确图18：上半年港口库存偏低 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 3.需求：下游投产多，支撑甲醇需求 3.1三季度关注MTO压缩的机会 2024年上半年煤炭-甲醇-烯烃链条经历了两轮利润传导。第一轮是在3月至5月中旬产业链利润向低库存的甲醇环节集中，第二轮是在5月中旬之后MTO工厂陆续关停后，甲醇快速回调向下传导利润。6月烯烃开工率最低的时间，对应甲醇阶段性利润低位。7月之后随着烯烃工厂逐步复产，尤其是8月之后的加速，三季度重点关注挤压MTO利润的机会。 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 图21：MTO工厂利润已经开始修复图22：5月中旬后甲醇利润开始向下传导至烯烃 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 3.2细分下游投产多、纵深广，表需保持增长 甲醛终端下游与地产强相关，但是2024年实际产量继续超预期。并且2024年甲醛新旧产能置换背景下， 上半年内蒙古华恒48万吨、内蒙古三维60万吨、新疆天瑞40万吨、山东俊泽30万吨新产能落地，下半年仍 有140万吨待投产能。在地产持续弱势的大背景之下，小样本甲醛产量同比持续增加8%。并且在2023年下半年的金九银十旺季甲醛需求就显示出其韧性。我们认为主要原因有二，第一是样本内企业为大企业为主，进一步替代中小企业的订单需求；第二是终端地产偏弱之后甲醛终端需求转型制造业带来的需求补充。进入6月之后随着季节性转淡，甲醛工厂持续降开工，但是下半年金九银十旺季需求开启叠加投产落地，环比需求仍将快速回升。 资料来源：国泰君安期货研究资料来源：国泰君安期货研究 图25：甲醛、甲烷氯化物投产计划 品种 企业 产能 折算甲醇消耗 时间 进度 甲醛 山东鲁西化工 10 4.5 2024.09 甲醛 平顶山永峰 40 18 2024.06 甲醛 内蒙古华恒（二期） 48 21.6 2024.01 已投 甲醛 山东盛世俊泽化工科技（二期） 30 13.5 2024.01 已投 甲醛 河北原露 40 18 2024.06 甲醛 山东苏帝克化工科技有限公司三期 10 4.5 2024.12 甲醛 内蒙古三维 60 27 2024.01 已投 甲醛 新疆天瑞能化 40 18 2024.03 已投 甲醛 山东林通 40 18 2024.12 POM 恒力石化（大连）一期 8 12.8 2023.12 甲烷氯化物 东营华泰二期 16 9.6 2024.07 甲烷氯化物 江苏富强二期 30 18 2024.07 甲烷氯化物 广西亿锦 50 30 2024.12 甲烷氯化物 福建环洋 10 6 2024.12 资料来源：国泰君安期货研究 醋酸下游继续产能大扩张，表观需求快速增长。2024年上半年醋酸新产能大连恒力40万吨、江苏索普20 万吨落地，下半年仍有7月建涛能源80万吨以及12月新疆众和合众100万吨总计2套产能投放。醋酸下游化 工品继续产能大扩张，支撑2024年1-5月醋酸产量481万吨，同比+18%，但是工厂库存持续去库，下游对增 产接受度好。进入6月之后，醋酸下游需求逐步走弱，短期装置检修多支撑绝对价格，但是7-8月出口与直接下游需求走弱后，醋酸工厂对甲醇的采购需求阶段性回落，等到金九银十旺季之前才会修复。预计下半年醋酸产量仍然维持15%以上的增速。 省份 企业 产能 折算甲醇消耗 时间 进度 辽宁 大连恒力 40 22 2023.12 已投 河北 建滔能源 80 44 2024.7 江苏 江苏索普 20 11 2024.4 已投 湖北 华鲁恒升(荆州) 15 8.25 2023.12 已投 新疆 新疆中和合众新材料有限公司 100 55 2024.12 资料来源：国泰君安期货研究 图27：醋酸维持高产量图28：醋酸库存持续去化 资料来源：钢联，国泰君安期货研究资料来源：钢联，国泰君安期货研究 内蒙古、新疆、宁夏等地BDO产能快速扩张，增加对甲醇消耗。至2023年底，BDO年产能达到239万吨，同比2022年增长23%。2024年BDO行业规划新产能401万吨，按照0.88单耗计算，年消耗甲醇约352万吨。至今，已投产60万吨辽宁恒力新材料、12万吨广西惠州宇鑫、30万吨内蒙古君正三套装置。2024年下半年仍有12套待投装置。BDO是重要的精细化工原料，终端细分产品附加值高。内蒙古乌海、新疆、宁夏等地区均加速BDO投产进度，下半年继续贡献甲醇边际需求增量。 资料来源：国泰君安期货研究资料来源：国泰君安期货研究 图31：BDO新投产 省份 企业 产能 折算