油运行业二季度业绩前瞻：Q2盈利环比稳中有升，成品油运同比高增

2024.06.23 Q2盈利环比稳中有升，成品油运同比高增 ——油运行业二季度业绩前瞻 岳鑫(分析师)尹嘉骐(分析师) 0755-23976758021-38038322 yuexin@gtjas.comyinjiaqi@gtjas.com 登记编号S0880514030006S0880524030004 本报告导读： 油运产能利用率已处阈值，红海影响助力淡季不淡。二季度油运运价中枢维持高位，预计Q2业绩环比稳中有升，其中原油油运同比高基数，成品油运同比继续高增。 海运 评级：增持 上次评级:增持 细分行业评级 相关报告 海运《预计Q2油运公司盈利环比稳中有升，集运运价再创新高》 2024.06.16 海运《红海局势难以研判，航运市场影响分化》 股票研 究 行业更 新 证券研究报 告 投资要点： 油运产能利用率已处阈值，红海影响助力淡季不淡。逆全球化与炼厂东移驱动全球油运贸易自2022年重构，油运需求受益于航距拉长而 超预期增长，且油运供给瓶颈逐步凸显，推动油运产能利用率提升至阈值附近。2024上半年叠加红海影响，油运市场呈现淡季不淡。1）原油油运需求：估算上半年海运量较2019年同期增长2%，继续展现韧性。俄欧原油贸易继续舍近求远，大西洋增产与红海影响继续小幅拉长航距，估算平均航距较2019年拉长至一成。2）成品油运需求：炼厂东移继续驱动跨区域贸易增长，估算上半年海运量同比增长达6%，且航距稳中有升。3）油运供给：油轮船东规模下单意愿不足，且环保监管将可能导致行业性持续降速，预计未来数年有效运力低速增长，其中VLCC将可能开始缩减，油运供给瓶颈将持续凸显。估算红海绕行影响油轮有效运力1-2%，虽影响有限，考虑油运产能利用率已处阈值，助力油运市场上半年淡季不淡。 原油油运：料Q2业绩环比稳中有升，提示同比高基数效应。根据波 交所运价指数，且考虑原油油运公司收入确认滞后约一个月的影响， 2023-2024上半年6个季度单季业绩对应的VLCC中东-中国TCE均值分别为3.4/5.2/3.1/2.9/4.2/4.4万美元，其中24Q2环比24Q1上升近5%，同比23Q2下降14%。需要注意的是，波交所于2024年3月调整了TCE测算标准船型，船东实际实现TCE较波交所运价指数的溢价或较先前行业性缩减。我们估算二季度原油油运公司主业盈利环比将稳中有升，提示同比高基数效应（疫后贸易节奏致23Q2高运价）。 成品油运：Q2运价中枢维持高位，料Q2业绩继续同比高增。成品油 运产能利用率已超阈值，叠加红海小幅供给影响，上半年运价中枢再 创历史同期新高，成品油运公司盈利中枢继续上升。根据波交所运价指数，且考虑成品油运公司收入确认滞后约两周的影响，2023-2024上半年6个季度单季业绩对应的MR新加坡-澳洲航线TCE均值分别为3.1/2.9/2.3/2.3/3.7/3.7万美元，其中24Q2环比24Q1基本持平，同比 23Q2上升27%。我们估算二季度成品油运公司主业盈利环比维持高位，同比将继续高增长。 下半年景气上行与业绩高增可期，维持油运增持评级。油运市场产能 利用率已处阈值，预计未来数年供需将继续向好，景气上升与持续将 超预期，当战略性重视。国君交运2024年初再次建议把握逆向时机增持油运。2024上半年淡季不淡，贸易节奏影响短期运价不改中枢趋势，建议放低短期波动关注中枢趋势。业界对2024年旺季运价预期 乐观，叠加2023下半年中东减产油价高企导致的低基数效应，预计下半年景气上行与业绩高增可期。油运仍具超级牛市期权，将提供业绩与估值双重空间。维持招商南油、中远海能、招商轮船增持评级。 风险提示：经济波动、地缘形势变化、油价波动、安全事故等。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2024.06.13 海运《油运需求增长超预期，集运运价再创新高》 2024.06.10 海运《产能利用率已处阈值，淡季运价中枢上行》 2024.06.06 数据来源：Kpler,国泰君安证券研究 19-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20-04 20-07 20-10 21-01 21-04 21-07 21-10 22-01 22-04 22-07 22-10 23-01 23-04 23-07 23-10 24-01 6 5 4 3 2 1 0 （百万吨） 8 数据来源：Clarksons，国泰君安证券研究 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 6 4 2 0 欧洲成品油海运进口量 （万美元/天） 100% 80% 60% 40% 20% 0% 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 22-12 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 MR：大西洋一揽子 23-11 23-12 24-01 其他亚洲 中国 印度 欧洲非制裁国 欧洲 Total 24-02 俄西原油海运出口结构 22-01 数据来源：Clarksons，国泰君安证券研究 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 22-12 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 图2：全球原油海运量：2024年1-5月同比-0.5%，较2019年增长2%，仍具韧性 数据来源：Clarksons,Kpler，国泰君安证券研究 图4：红海局势升级后，苏伊士运河原油轮通行量缩减 数据来源：Kpler，国泰君安证券研究 图6：全球成品油海运量（吨）：2024年1-5月同比增长6% 数据来源：Clarksons，国泰君安证券研究 图8：欧洲成品油进口结构：炼厂东移驱动跨区域贸易增加 100% 非洲 80% 俄罗斯 24-06 VLCC：中东-中国航线运价 15 10 5 0 -5 俄乌冲突爆发 对俄制裁 MR：新加坡-澳洲航线运价 TCE（万美元/天） 全球原油海运量 红海冲突 数据来源：Kpler，国泰君安证券研究 图5：MRTCE：新澳航线TCEMRTCE小幅回落至3.8万美元上下 请务必阅读正文之后的免责条款部分2of4 数据来源：Kpler,国泰君安证券研究 22-01 22-02 22-03 22-04 俄乌冲突爆发 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 22-12 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 对俄制裁 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 23-11 23-12 24-01 行业更新 欧洲 美洲 中东 其他亚洲 24-02 19-01 19-05 19-09 20-01 20-05 20-09 21-01 21-05 21-09 22-01 22-05 22-09 23-01 23-05 23-09 24-01 图7：欧洲成品油进口量：2024年1-5月同比增长超7% 四周移动平均 60% 40% 20% 0% 欧洲成品油海运进口结构 50 40 30 20 10 0 20 18 16 14 12 10 19-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20-04 20-07 20-10 21-01 21-04 21-07 21-10 22-01 四周移动平均 22-04 22-07 22-10 23-01 23-04 23-07 23-10 24-01 （百万吨） （百万桶） 18-01 18-04 18-07 18-10 19-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20-04 20-07 20-10 21-01 21-04 21-07 21-10 四周移动平均 22-01 22-04 22-07 22-10 23-01 23-04 23-07 23-10 24-01 图1：VLCCTCE：中东-中国TCE进一步回落至2.6万美元 全球原油终端消费 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 图3：俄原油出口结构：近期超限价制裁趋严，未知目的地货盘增加 苏伊士运河原油通行量 全球成品油海运量 较2019年增速 股价市值EPS（元人民币/股）PE 代码简称亿元PB评级 2024/06/222023A2024E2025E20232024E2025E 人民币 600026.SH 中远海能 16.16 元 771 0.70 1.51 1.80 23 11 9 2.2 增持 01138.HK 中远海能H 10.14 港元 441 0.70 1.51 1.80 13 6 5 1.2 增持 601872.SH 招商轮船 8.57 元 698 0.60 0.89 0.98 14 10 9 1.8 增持 601975.SH 招商南油 3.58 元 172 0.32 0.49 0.52 11 7 7 1.8 增持 03877.HK 中国船舶租 1.56 港元 96 0.31 0.36 0.39 5 4 4 0.8 增持 赁 表1：A/H股重点油运公司盈利预测与估值 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律