全球领先细胞疗法平台，产能+适应症扩张驱动Carvykti销售快速爬坡

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。 2024年6月18日 传奇生物(LEGN US) 全球领先细胞疗法平台，产能+适应症扩张驱动Carvykti销售快速爬坡 Cilta-cel海外商业化和适应症扩展进程顺利，预计销售峰值达73亿美元。自2022年首次获批以来，cilta-cel已经在美国、欧洲和日本商业化，用于晚期复发/难治多发性骨髓瘤（MM）的末线治疗。2024年4月，基于CARTITUDE-4试验的优异数据，cilta-cel成为首款获批早期复发MM治疗（2-4L），适用患者人群将明显扩大。自获批以来，cilta-cel销售迅速放量，2022/2023年销售额分别为1.33亿/5.00亿美元。随着cilta-cel临床往前线推进，我们预计cilta-cel的销售额峰值有望达73亿美元。 个股评级 买入 公司目标2025年底产能达10,000剂，为长期销售放量奠定基础。新泽西州厂房2023年两次获FDA批准提高产能，同时早期复发适应症的获批有望进一步提升生产成功率，将推动2024年销售爬坡。新泽西基地扩建进行中，2H25产能有望翻倍；比利时基地一期项目到2024年底前可用于商业化生产，二期有望在2H25投入商业化生产。公司预计，到2025年底，公司的年产能有望达到10,000剂以上，足以支持40亿美元以上的年销售额。公司还通过和CMO合作解决短期产能紧缺问题。我们认为后续产能扩张将是重要的股价催化剂。 资料来源: FactSet 广泛布局实体瘤和血液瘤，细胞疗法平台行业领先。在cilta-cel之后，公司还在肿瘤领域的布局了多个细胞治疗候选药物，靶点具有较高的临床价值和市场潜力。截至目前，公司有8款产品处于研发阶段。1）在血液瘤上，公司继续针对cilta-cel开发后续适应症机会（如前线MM），同时在早期临床/临床前阶段开发CD19 × CD20 × CD22三靶向CAR-T和两款异体CAR-T药物；2）在实体瘤上，公司布局了Claudin 18.2、DLL3和GPC3，有望切入胃癌、食管癌、胰腺癌、肝细胞癌和肺癌等大适应症。2023年11月，诺华引进了公司DLL3 CAR-T的全球权益，平台实力再获印证。 丁政宁Ethan.Ding@bocomgroup.com(852)37661834 目标价70.0美元，首予买入评级。基于cilta-cel治疗末线MM优异的疗效数据、前线治疗临床试验推进顺利、以及逐步缓解的产能压力，我们预计cilta-cel的销售额将于2024-26年达到9.5亿/18.9亿/26.4亿美元，传奇生物确认的收入预计达6.0亿/10.5亿/13.8亿美元。基于DCF模型，我们得出公司合理估值为127亿美元，对应每股70.0美元和3.4x销售达峰时P/S倍数。当前股价仍具有69%的上升空间，首予买入评级。 李柳晓,PhD,CFAjoyce.li@bocomgroup.com(852)37661854 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 目录 Cilta-cel海外商业化和适应症扩展进程顺利，预计销售峰值达73亿美元............................................................................................4广泛布局实体瘤和血液瘤，细胞疗法管线行业领先................................................................................................................................4产能短缺缓解，预计2025年底产能达10,000剂.....................................................................................................................................5目标价70.0美元，首予买入评级...............................................................................................................................................................6 核心产品cilta-cel me-better潜质显著、适应症扩大空间巨大，预计销售峰值73亿美元...........7 CAR-T细胞疗法为末线患者带来新型治疗方法.........................................................................................................................................7潜在市场空间巨大，cilta-cel处于同靶点竞争前列且临床数据优势明显...............................................................................................9海外产能即将快速扩张，助力销售放量..................................................................................................................................................15杨森制药合作助力产品成功出海..............................................................................................................................................................16预计全球峰值销售可达73亿美元以上....................................................................................................................................................16 后续产品管线丰富........................................................................................................................17 LB2101（GPC3）.........................................................................................................................................................................................17LCAR-G08T...................................................................................................................................................................................................18LB2102（DLL-3）........................................................................................................................................................................................18LB1908（Claudin18.2）..............................................................................................................................................................................19CAR-NK.........................................................................................................................................................................................................19γδ T细胞疗法平台......................................................................................................................................................................................20 盈利预测及核心假设.................................................................................................................................................................................22DCF估值......................................................................................................................................................................................................23 投资亮点 Cilta-cel海外商业化和适应症扩展进程顺利，预计销售峰值达73亿美元 传奇生物成立于2014年，是一家专注于开发、生产、商业化创新细胞疗法的公司。2015年，传奇开始聚焦于靶向BCMA的CAR-T疗法的研发，这使传奇成为全球首批以BCMA为靶点设计CAR-T疗法的公司之一。 就 已 上 市 产 品BCMA CAR-T cilta-cel（ 中 文 名 西 达 基 奥 仑 塞 ， 商 品 名Carvykti®），传奇与杨森在2017年12月达成合作和许可协议。根据协议，双方将在全球范围内共同开发、生产、商业化该产品，并共享开发成本、生产成本和盈亏（在大中华区市场，传奇和杨森分别分担70%/30%，在其他市场则分别分担50%）。传奇收到3.5亿美元的首付款。 2022年，该疗法获得FDA批准，用于复发/难治多发性骨髓瘤（MM）的末线治疗，成为继百济的泽布替尼后、第二款在美国获批上市的国产创新药，此后cilt