油服民企转型油气开采，开启第二成长曲线

公司主营业务包括钻井工程服务、钻机装备销售与租赁、石油勘探开采，是国内领先的集油田服务与原油勘探开采一体的民营企业。中曼石油以油田服务业务起家，从国内走向海外，依靠人才与技术优势逐步发展壮大；2018年，公司成为国内首个通过挂牌交易获得自主油田的民营企业，2021年起，公司逐渐由油服赛道拓展至集钻机设备、钻井业务、石油开采于一体的民营企业，公司原油勘探开采业务开始贡献盈利，随着公司海内外油田区块的增产，公司营收利润将持续快速增长。 受益于高油价，上游油气投资规模巨大，公司持续拓展海外新业务。油服行业市场规模受油价影响较大，根据IHS预测，2024年全球上游油气投资将超6000亿美元，市场空间巨大。公司主创团队早年就职于“三桶油”，深耕石油行业三十余年，积累了丰富的技术经验，公司通过高效完成高难度钻井工程项目、有效缩短工期等优势，成功斩获海内外油气巨头客户订单。 国内新疆温宿油田快速放量，公司盈利能力稳步提升。2018年，公司以8.6687亿元竞拍获得温宿区块的探矿权，是国内首个通过挂牌方式获得常规石油天然气探矿权的民营企业。此后，公司凭借一体化优势实现“一年发现、两年探明、三年建产”，2021-2023年温宿区块的原油产能复合增长率高达85%，带动公司盈利水平快速提升，且公司作业费用与折旧摊销处于行业较低水平，成本优势突出。未来随着温宿区块产能持续提升，将带动公司盈利上行。 海外油田区块储采比高，长期增产空间较大。公司海外油田主要分布在哈萨克斯坦与伊拉克。目前哈国油田已有产出，合计探明储量近9000万吨，约为国内油田探明储量的3倍，储采比较高，未来增产空间较大。此外，今年5月公司成功中标伊拉克两区块开发权，伊拉克油田储量丰富，具有较高的开发潜力，未来公司将依托一体化业务布局，实现对伊拉克油气区块的高效开发利用，为公司高质量、可持续发展注入新动力。 盈利预测与估值：随着公司油服板块新增订单落地、现有油田区块的增产推进，公司未来3年将处于快速成长期，预计公司2024-2026年营业收入分别为46.54/55.38/64.31亿元，归母净利润分别为11.89/14.16/16.98亿元（+46.8%/19.1%/20.0%），每股收益分别为2.97/3.54/4.25元。通过多角度估值，预计公司合理股价为29.7-32.67元，相对目前股价有23%-35%溢价，给予“优于大市”评级。 风险提示：原油价格大幅波动的风险；项目进展不及预期的风险；自然灾害频发的风险；地缘政治风险；政策风险等。 盈利预测和财务指标 公司概况 中曼石油：民营油气勘探开发一体化标杆企业 中曼石油天然气集团股份有限公司成立于2003年，以钻机设备制造发家，现以发展为一家专注于石油、天然气领域的国际知名综合性油气公司。公司2011年起实施“走出去”国际化战略，提供油气工程服务和石油装备产品，海外业务规模保持快速增长。2012年，中曼石油开始在伊拉克开展石油项目钻探，与美国贝克休斯公司合作在巴士拉南部的西库尔纳油田开展钻井工程业务。2017年，中曼石油在上交所上市，上市以来，公司积极向油气上游拓展，目前已成功实现向油气资源型企业的转型。2018年，公司参与国家油气体制改革和海外油气田并购，获得了新疆温宿、哈萨克斯坦坚戈、岸边三个油田权益，并在油气勘探开发中创造了瞩目的成果。2021年，公司以勘探开发业务的转型升级为突破口，整合勘探开发、工程服务、石油装备制造三大业务板块优势资源，首次实现油气销售端收入放量。 2023年7月，公司与伊拉克BECL签订了3.90亿美元的钻井工程服务合同。2024年5月，公司参与了伊拉克石油部第五（+）轮和第六轮油气区块招标，成功中标获得伊拉克EastBaghdadFieldNorthernExtension区块和MiddleEuphrates区块的开发权。 图1：中曼石油公司历史沿革 图2：2012-2023年公司海内外营业收入占比 图3：2014-2023年公司海内外毛利占比 业务转型成就综合性油气公司，海内外广泛布局 中曼石油的主营业务涵盖勘探开发、钻井工程、装备制造三大板块，是一家以创建跨国能源公司为企业愿景的石油天然气企业，同时积极拓展相关的高技术、高附加值业务，具有上下游一体化优势，形成了从“钻机设备-钻井工程-油气勘探开发”涵盖上下游的完整产业链，这不仅增强了公司的市场竞争力，还提升了服务的综合性和效率。自2018年以来，公司积极参与国家油气改革，打破上游垄断，发挥集团一体化优势，成功向勘探开发业务转型，跻身油气资源型企业的行列，为国家提高石油自足水平和能源安全做出了贡献。勘探开发板块，公司目前拥有新疆阿克苏温宿油田，哈萨克斯坦坚戈和岸边油田，已初步完成国内外油气区块的布局。温北联合站建成投运，为温宿油田高效开发奠定基础，也为公司地面工程建设积累经验。钻井工程板块，公司钻井核心业务板块行业领先，主要涵盖钻井、测井、录井、固井、完井、钻井液以及定向井等井筒技术一体化服务，研发了远程生产指挥系统，运用扭摆系统、水力振荡器、旋转导向系统等新技术，并针对国内外各区块和各类型井制定了相应的施工指南，总结出独有的技术方案，完成了多批高难度井的施工。装备制造板块，公司致力于高端油气装备的研发与制造，在高端制造和人工智能上不断发力，建立了涵盖从钻机整机到顶驱、泥浆泵、自动猫道等关键部件一系列的完善的产品体系，研发制造的高端陆地钻机、海洋钻机及配套部件、电控系统、智能化产品品质优良，诸多关键技术处于国际领先地位。 图4：三大业务协同发展，打通油气勘探开发销售上下游 领航"一带一路"油气业务，全球布局广泛。公司在国际市场上的广泛布局，特别是在“一带一路”沿线国家的成功经验，为其带来了全球化的视野和业务拓展能力。公司是国内第一家获得自然资源部颁发油气区块探矿权和采矿证的民营企业，也是唯一在俄罗斯开展钻井工程大包服务的中国钻井承包商。公司业务遍及国内各大油田以及中东、中亚、北非、欧洲等地的多个国家，公司油气区块涵盖了中国新疆、哈萨克斯坦、伊拉克等多国家地区；钻井服务及装备的主要客户包括中石油、中石化、英国石油公司、壳牌、俄气、俄油、诺瓦泰克、马来西亚国家石油公司、贝克休斯、斯伦贝谢、威德福等国际知名的石油公司和油服公司。 图5：国内子公司分布 图6：国外子公司分布 2018年前公司以钻井工程为核心业务，此后公司在原有的扎实基业上积极拓展上下游产业链，2021年起形成了当下勘探开发、工程服务、装备制造三大板块的主营业务模式。公司2017年在上交所挂牌上市，以钻井工程为核心业务，带动钻机装备制造业务协调同步发展。2018-2020年，公司进行了工程市场布局的优化调整，并成功扩展了勘探开发业务。2021年，公司成功整合勘探开发、钻井工程服务、石油装备制造三大业务板块优势资源，强化一体化运作模式。2021年前，公司主营业务中钻井工程服务与设备销售营收及毛利润占比均接近100%。2021年起，公司温宿区块开始放量，石油勘探开发业务在营收与毛利润占比逐年递增，2023年度石油勘探开发营业收入20.69亿元，占比55.45%，石油勘探毛利润为15.04亿元，占比88.16%。2022年，受疫后复工折旧摊销额较大以及公司新增沙特市场处于早期阶段影响，公司钻井服务及设备销售毛利率有所影响，毛利润占比下滑，2023年随着前期低毛利合同占比下降，公司钻井服务毛利润企稳回升。 图7：近五年公司各项业务营收占比 图8：近五年公司各项业务毛利占比 深耕油气行业20余年，人才汇聚，技术领先 中曼石油拥有一支由油气行业资深专家组成的管理团队，他们均在中石化、中石油等国际知名油企及国际油服公司积累了超过三十载的丰富阅历。他们的专业知识和丰富经验为公司的战略规划和风险管理提供了坚实的支撑，不仅能为公司提供了决策基础，还能够精准地制定战略规划，确保公司发展方向的正确性。同时提高了决策效率，为公司的长远发展储备了人才力量，共同助力中曼石油稳健前行，使其在竞争激烈的市场中脱颖而出，确保公司在充满挑战的行业环境中持续保持领先地位。公司在技术创新和自主知识产权方面的优势，确保了其在提供高质量产品和服务上的领先地位。加之政策支持和资源优势，公司在油气勘探开发领域具备了较强的竞争力和发展潜力。 表1：公司核心高管及技术人员个人经历 中曼石油是上海市高新技术企业，拥有各类发明专利、实用新型专利和软件著作权共计423项。公司秉承“矿产资源+技术创新”的战略原则，形成了较强的创新研发实力和技术优势。公司累计获得国家授权有效专利345件，其中发明专利37件、实用新型专利270件、软件著作权36件。技术研发工作涉及勘探开发、钻井工程、智能制造、井下工具、应用软件等多个领域，研发领域涵盖自主创新、技术合作、产学研合作等多个方面，初步形成了集自主研发、技术引进、合作研究、集成创新、引进消化吸收再创新于一体的研发模式，实现了企业从理论研究、技术开发、产品研制到推广应用的良性发展。 表2：公司相关专利技术 朱逢学、李玉池为公司共同实际控制人，公司股权结构稳定 截至2024年5月，中曼控股持有公司21.59%的股份。公司副董事长朱逢学及其一致行动人李玉池为公司及中曼控股的共同实际控制人，分别直接和间接持有公司22.62%和10.14%股份。公司全资子公司上海昆仑致远设备租赁主要经营业务为境内设备租赁业务；上海中曼油气销售主要经营石油制品、化工产品、机械设备销售；中曼石油天然气集团（海湾）公司、中曼石油工程技术服务（香港）有限公司是公司部分境外项目签约主体和采购主体，也是海外项目管理中心；ZPEC PAKISTANCO.(PRIVATE)LIMITED主要经营巴基斯坦地区的油气勘探、开发以及相关的工程技术服务；控股子公司昕华夏国际能源开发有限公司，主要经营包括坚戈区块在内的国际石油区块的勘探开发业务。 图9：中曼石油股权结构 股权激励彰显公司长期发展信心。公司积极实施股权激励政策：公司于2022年6月审议通过了《关于向2022年股票期权激励计划激励对象首次授予股票期权的议案》，向155人激励对象实际授予297.20万份股票期权，分两期行权(每期行权50%)。2023年8月15日共136名对象达成第一个行权期行权条件，共可行权股票数量1186250份，此外根据公司年报，2023年业绩也已达到第二个行权期行权条件，公司实施股权激励政策凸显了公司注重对员工工作积极性与责任感的调动，将有利于提升公司价值，为股东创造更高回报。 表3：股权激励：公司层面考核业绩目标 传统优势板块：钻井工程服务及装备制造 油服业务包括物探、钻完井、测录井、油田生产和油田工程五大服务板块 油服行业以油田为主要作业场所，涵盖了从油气资源勘探到开采的所有工程技术以及解决方案，包括物探、钻井、测井、录井、固井、完井、井下作业、工程和环保服务、开采油气、修井和增产等一系列技术服务，以及相关的装备、器材制造等业务。其中物探、钻完井和测录井是采油工程的起始，主要是寻找油气、证实油气存在以及提供钻井工程服务；油田生产为采油环节；油田工程建设主要为油气生产后续的平台建造、管道铺设等总包工程以及生产环节中的安装、维护拆除工作。根据Bloomberg，钻完井服务、油田工程建设服务以及油田生产服务为在油服业务中的核心业务板块。 图10：石油开采与生产业产业链图示 图11：国际油服业务各板块规模占比 图12：油服行业各板块企业情况 钻井工程是指以勘探开发石油天然气为目的，在地层中按照事先设计的井眼轨迹，钻成一定深度的圆柱形孔眼并将套管入井固定，完成地面与油气层连续通道的工程服务。钻井工程业务具体包括：钻井、测井、录井、固井、完井、钻井液以及定向井等项目。 表4：钻井工程业务项目简介 钻井工程的合作方式包括分包和大包两种主要模式。大包模式下，由于油服企业需要进行项目的现场管理并承担更多的项目风险，因此相应的毛利率水平通常要高于分包模式。两种模式油服公司的主要职责、方案设计、设备