迎接科技的时间20240617

Q： 科技行业近期的整体环境如何？有哪些关键因素影响其表现？ A： 自 5 月底以来，科技行业已构建了一个良好的中期环境，这不仅能够 支撑政策的积极推动，还能吸收市场可能出现的增量资金。即便面对如 6 月 19 日陆家嘴金融论坛等短期政策表述博弈，我们依然认为，从中长期 看，科技行业将持续受到驱动力的推动，行情有望不断演绎。这一判断 基于几个核心因素：一是对产业细分领域的乐观评估；二是对上半年市 场系统性风险偏好的高度敏感性；三是计算机行业特有的领取行业框架 关注公众号三思行研产业链特性导致的认知差异大，新方向涌现快。尽 管年初时对科技的贝塔（市场整体表现）持悲观态度，但随着 4、5 月份 宏观与基本面的重大变化，特别是房地产市场软着陆的可能性增大以及 科技企业一季报超预期的正面影响，我们对科技行业的前景转为乐观。Q： 为何在去年底对科技行业的贝塔持悲观态度？ A： 去年底，我们在年度策略中提出“大赛道的阿尔法事件”，罕见地在科技 和计算机领域提及阿尔法（个别股票超越市场表现）。主要原因是，虽 然对某些细分产业领域持乐观态度，但我们对上半年的整体市场表现（贝塔）预测相对消极。计算机行业供应链的特殊性——高度依赖人力和 不透明的下游客户（包括大量政府客户），使得基本面判断存在较大分 歧，加上新兴方向的快速迭代，使得对新方向的评估反馈更为迅速且复 杂。此外，房地产行业的潜在风险和 11 月到 1 月份股市的急剧下跌，进 一步加剧了对上半年科技行业贝塔的悲观预期。 Q： 今年上半年的策略是如何调整的？ A： 面对年初的市场悲观情绪，我们从 1 月中旬开始第一轮推票，聚焦于 确定性景气向上的领域，鼓励在估值触底的领域增加投资，主要集中在 算力相关领域。3 月份，采取的是高抛低吸策略，对 Kimi 等新应用的触 发保持观察，避免过早推荐。这一时期，我们仅在极少数有信心实现正 增长的个股估值降至 20 倍左右时进行了推荐。然而，4、5 月份的宏观及 基本面改善显著改变了这一策略的基础：房地产市场软着陆的预期降低 系统性风险，而计算机行业一季报普遍优于预期，显示出基本面底部可 能提前到来，增强了我们对科技行业基本面的信心。 Q： 宏观与基本面的变化如何影响科技行业的前景？ A： 4、5 月份的宏观环境变化对科技行业尤为有利。一方面，房地产市场 软着陆的迹象减轻了对资本市场系统性风险的担忧，宽松的流动性环境 对科技行业构成宏观利好。另一方面，计算机行业一季报的超预期表 现，特别是代表性公司的正增长或强劲增速，表明行业基本面可能已经 或即将触底反弹，这与我们原先预计的基本面底部可能延至明后年的判 断大相径庭。结合这些积极信号和较低的估值水平，我们认为科技行业 已进入一个“可做”的投资区间，尤其在全球流动性预期改善背景下，A 股 科技和港股互联网等前期反应不足的板块，拥有较大的修复空间。Q： 当前市场面临的挑战有哪些？未来趋势如何？ A： 目前市场面临的主要挑战之一是监管加领取行业框架关注公众号三思 行研强，旨在解决资本市场历史问题，如清理垃圾股、规范机构行为和 加强量化交易监管等，短期内市场仍处于调整适应阶段 ，增量市场的环 境尚未完全形成。不过，随着监管阵痛逐渐缓解，基本面和宏观因素的 双重提振，以及前期市场反馈不足的补涨需求，我们预期科技行业将迎 来温和而持久的上升趋势。尽管当前各板块间资金博弈激烈，但从产 业、宏观及前期因素综合分析，排除政策外因，科技行业的持续性仍被 看好。至于科技政策方面，作为科技领域的核心卖方，我们也在密切关 注政策动态，并将适时提供深入分析与支持。 Q： 科技政策的转变何时开始被关注，监管机构对此有何态度？ A： 科技政策的调整和强化实际上比公众广泛认知的时间要早。虽然很多 人认为是在 5 月底的企业座谈会之后才开始显现，但实际上，监管机构 从 4 月份起就已经在深入探讨如何通过资本市场高效服务科技企业，促 进其高水平发展的问题。4 月份发布的“国九条”便是这一系列讨论的初步 成果。监管层面对科技与资本市场的互动进行了深度思考，并广泛征集 社会各界的意见，这表明监管机构对于科技生产力的重视程度和战略定 位早有准备。从 5 月中旬的企业座谈会到总书记的提问，再到《求是》杂志的文章，这些迹象均显示监管机构与资本市场对科技创新的重视程 度是一致的，且已进入从调研到实质行动的关键转折点。 Q： 近期政策动态如何，对资本市场有何影响？ A： 进入 6 月，监管机构的动作更加频繁，发改委会议讨论了如何建设具 有全球竞争力的科技创新开放环境，总书记亲自回信科学家，强调科技 创新的重要性，这些都表明政策层面对于科技发展的支持力度在持续增 强。虽然从政策构想到正式文件出台需要时间，但近期的种种迹象，如 政策吹风会，预示着积极变化即将到来。预计在未来两个月内，资本市场对科技生产力的支持将显著增强，形成一个有利于中国科创企业发展 的友好环境。 Q： 资本市场对科技企业的支持将体现在哪些具体措施上？ A： 首先，科技股的并购重组将被鼓励作为提升科技板块价值和 EPS 预期 的有效途径。海外顶级科技企业的成长历程中，并购重组是常态，国内 的科技企业同样可以通过这一方式整合资源，加速成长。许多风险投资 机构如红点、红杉、IDG 资本等，正密切关注独角兽企业和二级市场退出机制的建立，这将为科技股并购重组提供更多可能性。 其次，针对科技企业的估值方法需要创新。传统 DCF 模型在评估高成 长、高研发的科技企业时可能存在局限性，特别是在科技快速发展的阶 段，应更多考虑企业的研发投入对未来营收扩张的潜在贡献。因此，研 发费用应被纳入估值体系，作为衡量企业中长期发展潜力的重要指标，从而为具有高成长性、高壁垒、解决“卡脖子”技术、高研发投入的企业提 供更合理的估值空间。 Q： 科创板门槛的变化以及对国产化支持的讨论如何影响市场？ A： 市场对于科创板门槛的调整抱有期待，认为这将进一步拓宽科技企业 融资渠道，降低市场准入门槛，吸引更多创新型公司。去年针对中特股 的政策调整，显示了政府和社会各界共同努力，推动科技产业发展的决 心。未来，对研发费用的支持、国产化采购的激励等政策，将成为科技 资本市场的重要支柱，助力科技企业克服关键核心技术难题，加速国产 替代进程，提升国际竞争力。 Q： 政策导向如何促进科技与资本市场的良性互动？ A： 政策导向旨在构建一个科技与资本高领取行业框架关注公众号三思行 研效融合的生态环境，通过鼓励并购重组、创新估值方法、调整市场门 槛等措施，为科技企业提供更宽广的发展平台和资金支持。同时，加大 对研发和国产化的扶持力度，不仅是监管机构的责任，也是全社会的共 同使命。随着政策的逐步落地，资本市场将更好地服务于国家战略新兴 方向，为科技企业的高质量发展注入强大动力，形成科技创新与资本支 持的良性循环。 Q： 在当前资本市场环境下，科技创新型企业将面临怎样的机遇？ A： 当前，资本市场正逐步展现出对具有潜力的科技创新型企业的友好态 度，预期将会提供一个良好的融资环境。这意味着，这些企业不仅能在 融资方面获得便利，还能享受到资本市场的积极表现。政策层面的持续 优化与支持，预示着未来政策将更加倾向于科技行业，为科技企业的成 长和发展营造有利条件。因此，科技创新型企业有望在资金获取、市场 表现等方面得到显著提升，从而加速其技术突破和商业化进程。 Q： 请简述海外科技领域的两大主线及其代表。 A： 海外科技发展的两大主线分别是 NV 链（以 NVIDIA 为核心）和边缘 AI 链（ 以苹果供应链为代表）。NV 链聚焦于高性能计算和人工智能领域的 硬件及解决方案，而边缘 AI 链则侧重于设备端的人工智能应用，特别是 在移动设备、物联网(IoT)等领域。这两个领域的发展，体现了全球科技界 对算力提升和智能化应用普及的重视。 Q： 对于 AI 链的持续性，有哪些关键判断和数据支持？ 司对 AI 的投入和信心并未减弱。以斯给林诺为例，更高的数据量和算力 正在明显提升模型效果。此外，某大厂提出的“星际之门”计划，预示着将 有千亿美金级别的投资和数百万张 GPU 卡的部署，表明若要挑战 AGI（通用人工智能）边界，单一年度的投资规模就可能超过 200 万张卡。预计 2024 年英伟达的 GPU 出货量约为 400 万张，而 2025 年将增至约 500 万张，伴随的是约 1500 亿美金的收入预期，显示出 AI 算力投资的持 续高景气度。 Q： AI 在训练端和推理端的发展状况如何？ A： 在训练端，未来两到三年内，AI 投资将持续保持较高水平，全球支出 预计达到千万张卡级别。推理端方面，以苹果为代表的消费级 AI 应用的 兴起，将显著增加云端算力需求，初步估计至少需增加百万张卡的消耗。尽管在推理端，英伟达面临的竞争格局可能不如训练端有利，但其在快速迭代推理端的生态优势依然稳固，保障了算力增长的可持续性。Q： 英伟达在 AI 算力领域的最新动态是什么？A： 英伟达预计将于今年七八月份推出新的 B 系列 GPU，结合服务器厂商 的进度，预计八 九月份开始出货。5 月 20 日的英伟达业绩会议显示，即 便在供需矛盾最紧张的时期，上一季度 260 亿美金的业绩和下一季度 280 亿美金的展望均超出预期，反映出即使在压力最大的时刻，其业务仍保 持高景气度。随着盈利快速增长，英伟达的股票回购等财务操作也将保 持高强度，进一步增强了其产业和投资的持续性。 Q： 国内外大模型的发展状况对比如何？ A： 国内大模型的发展虽然稍落后于海外，但正迅速追赶，预计在 12 至 24 拥有 3 万张以上 GPU 的单一集群，而国内还在向这一水平靠近。边缘 AI 领域，苹果发布会展示了大模型与 APP 深度整合的潜力，以及在现有模 型水平上实现智能辅助应用的能力。 建立，确保边缘侧 AI 应用的数据隐私安全。这些进展预计将引发一轮换 机潮，并促进 AIoT 供应链的变革。 Q： 边缘侧 AI 的发展将如何影响整个行业？ A： 苹果作为先行者，其边缘 AI 的应用将促使其他终端技术厂商跟进，推 动边缘侧 AI创新的持续高涨，供应链响应热烈。新机型的发布不仅将刺 激换机需求，还将带动 AIoT 边缘计算供应链的变革。边缘 AI 的发展不会 局限于苹果，随着更多科技巨头的加入，边缘 AI投资的持续性有望超出 市场预期，为整个行业带来深远影响。 Q： 微软和华为即将发布的创新产品有何意义？ A： 微软新款 Surface 的发布，以及华为“纯血鸿蒙”系统的推出，预示着科 技巨头在 AI 和智能设备领领取行业框架关注公众号三思行研域的持续探 索与创新。这些动作将进一步推动边缘 AI 和操作系统领域的竞争与合 作，加速技术迭代和应用场景的拓展，为用户带来更智能、更个性化的 体验，同时也为相关产业链带来新的发展机遇和挑战。 Q： 特斯拉股东会上对机器人发展的预期如何？您对此有何看法？ A： 在最近的特斯拉股东会上，关于机器人方面的预期似乎较为保守，提 出明年投入使用的机器人数量大约为 1000 台。我的看法是，尽管这个数 字可能低于市场之前的一些乐观预测，但这并不意味着机器人行业的发 展前景黯淡。实际上，回顾 2022 年，人形机器人领域正处于快速发展初 期，我们曾观察到该行业面临技术障碍，尤其是当应用自动驾驶领域的 端到端训练模式时，机器人所需的模型数据量巨大且自由度极高，导致 模型难以收敛。不过，今年经过深入调研，我们发现机器人技术路径正 在发生积极转变，即大小模型结合的策略得到了广泛应用。这种策略结 合了大规模语言模型（LLMs）与精细的机械控制，利用已具智能的收敛 模型与小模型结合，再根据具体场景进行优化，显著提升了机 器人的通 用性和智能水平。许多国内外公司，如追觅、Magic Lab、智源等，都在 采用这一策略，并且与国际顶尖学术机构紧密合作，确保技术的前沿性 和实用性。因此，尽