日本的转型时期

日本的转型时期 变化的动态和对日元的影响 March2024 Summary• 随着全球货币政策周期的到来，以及许多发达经济体在2024年为增长前景放缓做好准备，日本作为一个尚未开始加息周期的国家脱颖而出，预计经济增长将相对具有弹性。•包括结构改革、新的通胀动态和地缘政治因素在内的各种因素，都有可能使日本的发展轨迹摆脱过去几十年的停滞增长。•我们认为，这些动态对日元具有有利的影响，日元仍然被低估了历史标准。 日本：全球经济中的异常值 全球范围内的通货膨胀普遍达到顶峰，随着全球货币政策周期的结束，导致各国要么放缓，要么暂停加息，要么开始逆转加息。然而，日本是这一趋势的一个例外，它走了一条不同的经济道路相对于大多数其他国家已经有几年了。 在经历了多年的通货紧缩/非常低的通货膨胀和停滞的增长之后，被称为“失去的几十年”，日本央行(BoJ)一直不愿收紧货币政策，即使通货膨胀终于出现了2023年，日本整体消费者价格指数（CPI）、核心CPI（除食品和能源）和“核心”CPI（除新鲜食品和能源）均达到1981年以来的最高水平，整体通胀率甚至超过了美国。然而，日本央行似乎希望在决定货币政策正常化之前确保通胀处于稳定和可持续的轨道上。由于日本央行在通胀上升的情况下维持政策利率不变，日本的实际利率仍为负值。 然而，我们相信日本正在进入可持续增长的新十年良性通胀循环正在站稳脚跟在我们最新的《日本：新十年》全球宏观转型报告中，我们强调了支持日本再通胀的结构性力量，包括工资和价格设定行为、公司治理改革和新的地缘政治考虑，我们认为这些因素有可能在这方面对日本产生变革。在接下来的文章中，我们总结了日本出现再通胀的过程，以及为什么我们认为它会持续下去。最后，我们讨论了这可能对日元产生的潜在影响。 没有FDIC保险|可能会贬值|没有银行担保 Sayonara失去的几十年 由于已故首相安倍晋三的政府发起的被称为“安倍经济学”的关键改革，日本的再通胀压力的基础已经存在了一段时间。在2012年当选连任后，安倍通过了这些改革措施，使日本慢慢走出了名义增长停滞和工资停滞的时代。 日本头条新闻通货膨胀过度美国在2023年的时代 附件1：标题通货膨胀2009年2月- 2024年2月 在安倍经济学下，通过负利率和收益率曲线控制（YCC）实施的激进货币宽松政策缓慢地刺激了商品，服务和资产的价格。 同时，在2012年至2023年之间，政府实施了政策，增加了所有年龄段（尤其是女性）的劳动参与，增加了劳动力并支持了增长。最后，公司治理改革成功地鼓励了日本公司更好的管理，这改善了公司和投资者的情绪。 供给冲击：点燃通胀之火 安倍经济学改革为摆脱此前困扰日本经济的通货紧缩心态奠定了基础。然而，我们认为，通货膨胀来自COVID-19大流行和俄罗斯/乌克兰战争的冲击为引发通货膨胀的大火提供了至关重要的火种。这些事件造成的供应链中断正是日本所需要的-价格冲击，通过食品和能源的进口价格上涨。 反过来,较高的进口价格培育了一个消费者越来越习惯于更高的通货膨胀，日本公司开始感到更舒适地将价格上涨转嫁给消费者。现在，这种通货膨胀已经超出了食品和能源的范围。 尽管大流行给日本经济带来了价格冲击，但它也帮助改变了许多年轻的日本工人的心态，他们开始更加重视工作与生活的平衡。自大流行以来，总工作时间减少了，对加班时间的法律限制重新受到关注，使本已紧张的劳动力市场更加紧张。 日本服务通货膨胀仍在继续增加，和商品通货膨胀保持粘性 附件2：对按商品分列的CPI通胀和服务2021年1月-2024年1月 国内生产总值日本的产品(GDP)持续增长，但日本劳动力正在减少图表3：GDP增长与劳动力增长2021年3月-2023年12月 此外，许多年轻的日本工人现在表现出更大的换工作意愿，因为他们对自己的就业前景更有信心。因此，日本工人在职业生涯的大部分时间里仍然受雇于同一公司的传统范式正在下降。 作为回应，日本公司提高了工资以留住人才，这一决定变得更加容易，因为他们可以通过更高的价格将这些工资增长传递给消费者。因此，2023年春季的工资谈判导致总工资增长3.6%，基本工资增长2.1%，后者比2022年谈判结果增长了两倍多。定于今年春天举行的劳资谈判将是观察良性循环正在站稳脚跟的进一步迹象的关键，因为价格上涨继续鼓励工人要求更高的工资，促使经济扩张，等等。 支持未来通胀的动态 展望未来，我们预计动态将继续支持日本的通胀压力。首先，随着安倍经济学下引入的劳动力激励措施的有效性逐渐减弱，劳动力市场可能会保持紧张。反过来，日本工人应该继续感到有信心要求提高工资，考虑到这一点，工资有相当大的增长空间与国际同行相比，日本的工资相对较低。 WealsonotethatasignificantamountofcashislockedinJapanesebalancesheetsduetothelongeringeffectsofthedefit/lowinflationera.However,随着通货膨胀的上升，它成为坐拥现金的吸引力较小，由于这笔钱是通过支出或投资来部署的，它将进一步支持增长。此外，安倍经济学引入的公司治理改革使对日本公司证券的投资更具吸引力，支持将现金部署到国内投资中。 事实上，公司治理改革近期持续推进。例如，2023年1月，东京证券交易所（TSE）宣布将建议公司意识到资本成本和股票价格，并期望上市公司推进战略增长计划（如研发投资、人力资本和设备和设施）。此外，2023年4月，东京证交所开始实施定期审查程序，根据上市公司的资产负债表在多大程度上遵守这些建议，上市公司的评级为“优质”、“标准”和“增长”。鉴于日本的许多公司认为Prime细分市场的成员资格是可取的，我们相信这种评级过程将激励公司。接受TSE的建议并追求增长。 恢复带来了外部顺风 大流行，美中紧张局势和俄罗斯-乌克兰战争导致的供应链问题引起了公司的担忧，这些公司面临着将生产集中在一个地方的风险。结果，人们意识到的地缘政治风险正在导致公司寻找可以使供应链多样化的地方，这一趋势被称为重新流动。 重新安置可以采取多种形式。例如，公司可能会寻求从单一地点（“中国加一”）分散生产，离家更近（近邻），或者将生产转移到政治盟友的领域（友好）。在我们看来，鉴于日本的政治和战略联盟，日本具有独特的能力，可以根据其地理位置将西方与东方联系起来，因此日本成为外国直接投资的有吸引力的目的地。此外，日本相对于周边地区的技术实力和低工资使该国成为有吸引力的直接投资目的地。 随着对内转移这一主题的确立，它有可能给工资带来上行压力，并增加日本的资本账户流入。 日元前景 周期性和结构性因素都在一致支持日元兑美元(USD)，我们认为它仍然被历史严重低估标准。 从结构的角度来看，工资-价格动态、公司治理改革和回归趋势支持经济向前发展的再通胀转变。正如我们已经解释的那样，这些发展具有积极的影响，包括从投资的角度来看，日本正变得越来越有吸引力。 从周期性来看，我们预计日本和其他国家之间缩小的利率和增长差异也应该支持该货币。 日本与美国的负实际利率 图表4：实际利率(名义利率减标题通胀)(%)2008年11月-2023年11月 日本央行继续谨慎对待货币政策，因为政策制定者希望避免先发制人的紧缩政策，这将浪费长期预期的可持续通货膨胀率的回报。然而，根据我们的观点，可持续通货膨胀实际上正在占据主导地位，我们预计日本(目前为负)的政策利率将逐步上调，我们认为，这是日元贬值的一个重要原因。过去几年。 我们认为，日本利率的上调将为日元兑美元（USD）提供支撑，特别是在美联储（Fed）表示其加息周期结束并开始考虑在2024年降息的情况下。再加上美联储的货币宽松政策，日本央行的紧缩政策将导致日本和美国之间的利差收窄。此外，随着日本再通胀的改善，美国和日本之间的增长差异可能会对日本更加有利，特别是如果美国的增长仍然是平缓的。我们认为，改善日本和美国之间的利率和增长差异应该会支持日元。 随着日本利率对通胀的反应，同样重要的是要注意，为日本国内投资者设定的投资机会可能会改变。由于过去15年持续的低通胀和接近于零到负利率，日本投资者已经转向国外市场寻求回报。然而，如果国内利率上升，他们可能会达到这样的程度，即日本投资者被激励从国外重新储蓄并将其投资于当地金融资产。 日元是被低估历史标准 图表5：日元真实有效交换Rate, Index1990年1月-2024年1月 由于正在进行的公司治理改革，这种动态可能为日元提供另一种支持手段，因为日本投资者用外汇购买日本资产。 最后，我们认为日元应该受益于日本的投资，这是由于全球资本转移趋势。最初，这种支持将通过资本账户从投资流入中获得，用于建立新的生产设施，后来由于这些设施增加了日本的出口，因此从经常账户中获得。 Conclusion 在本文中，我们总结了为什么我们认为日本正在进入一个新的可持续增长十年，在这个十年中，良性的通胀周期正在站稳脚跟。展望未来，随着日本货币政策正常化，美国加息周期滚动以及日本和美国之间的利差收窄，我们看到日元对美元有升值的空间。我们认为，相对增长差异和日本不断变化的投资环境也将支持日元。 与往常一样，这种前景存在风险。尽管日本的通胀势头相对较高，但我们认为许多日本人仍然对低通胀记忆犹新，这可能使日本的通胀思维更容易受到负面外部冲击的影响。此外，我们不能排除人口老龄化和人口减少可能导致负面需求冲击的可能性。 最后，日本的债务负担带来了风险，因为更高的利率会增加政府的债务负担。这可能会增加日本政府债券市场的不确定性，从而减缓日本央行的货币政策正常化进程。 要深入了解本节略论文中涉及的一些主题，请参考我们的年度全球宏观变化报告：“日本：新十年”。 贡献者 MichaelHasenstab博士投资组合经理,首席投资官 CalvinHo博士投资组合经理，研究总监 有什么风险？ 所有投资都涉及风险，包括可能的本金损失。 国际投资受到特殊风险的影响，包括货币波动和社会、经济和政治不确定性，这可能会增加波动性。这些风险在新兴市场。政府对经济的参与仍然很高，因此，对中国与许多其他国家相比，将面临更大的监管风险水平。 与投资相关的特殊风险中国,香港and台湾,包括流动性减少，征用，没收税收，国际贸易紧张局势，国有化，外汇管制法规和快速通货膨胀，所有这些都会对基金产生负面影响。 重要法律信息 未经富兰克林邓普顿事先书面许可,不得复制、分发或出版本材料。 Theviewsexpressedarethoseoftheinvestmentmanagerandthecomments,opinationsandanalysesarerenderedasofthepublicationdateandmaychangewithoutnotice.Theunderlyingassumptionsandtheseviewsaresubjecttochangebasedonmarketandotherconditionsandmaydifferentfromotherportfoliomanagersorofthefirmasawhole.Theinformationprovidedinthismaterialisnotintendedasacomplete分析有关任何国家，地区或市场的每个重大事实。不保证任何预测，预测或预测 经济，股票市场，债券市场或市场的经济趋势将得以实现。投资的价值和收益可以下降也可以上升，您可能无法收回所投资的全部金额。过去的业绩不一定是指示性的，也不一定是未来业绩的保证。所有投资都涉及风险，包括可能的本金损失。 本材料中包含的任何研究和分析已由富兰克林邓普顿为其自己的目的采购，并可能在这方面采取行动，因此，提供给您附带。来自第三方来源的数据可能已用于准备本材料和富兰克林邓普顿（“FT”）尚未独立验证，验证或审核此类数据。尽管已获得信息从