美国消费跟踪月报（2024年5月版）：消费动能边际放缓

2024.06.03 消费动能边际放缓 ——美国消费跟踪月报（2024年5月版） 本报告导读： “（服务）消费-就业”内循环是我们分析疫后美国经济的宏观框架，同时消费在美国GDP中占比约70%，可以说没有消费的强韧性，就不会有美国经济的强韧性。因此本月开始，我们将以月报的形式持续跟踪美国的消费状况及其背后的驱动因素。 摘要： 消费支出：4月消费虽然整体上仍然较为健康，但近期动能出现边际 郭新宇(分析师) 021-38038436 guoxinyu@gtjas.com 登记编号S0880523110002 黄汝南(分析师) 010-83939779 huangrunan@gtjas.com 登记编号S0880523080001 汪浩(分析师) 0755-23976659 宏观研究 放缓，其中服务消费维持相对韧性（虽然增速也有所下滑），但商品消 费整体环比下行或再次陷入停滞状态。4月实际消费环比-0.05%（前值0.41%），低于市场预期的0.1%，其中实际商品消费环比-0.38%（前值0.94%），实际服务消费环比0.10%（前值0.15%）。近期消费动能的边际放缓，可能主要是由四个因素造成：（1）年初以来通胀再度走高，侵蚀了实际可支配收入；（2）居民有效税率提高，侵蚀名义可支配收入（资本利得税增加）；（3）年初以来利率整体走高，对地产销售和耐用消费品构成压制；（4）4月之后股市有所回调，可能也在一定 程度上减弱了居民的财富效应。此外，3-4月份在2020年受疫情冲击 wanghao025053@gtjas.com 登记编号S0880521120002 相关报告 通胀如期降温 2024.06.02 商品房销售回暖，出口边际企稳 宏观研 究 宏观周 报 证券研究报 告 最明显，可能也增加了季调因子的不准确性，使得商品消费大幅波动就业与收入：4月就业市场边际放缓，但整体仍保持强韧性，实际可 支配收入受通胀和税收侵蚀明显。4月新增非农就业由31.5万人回落至17.5万人，失业率上升0.1个百分点至3.9%。3月职位空缺率降至5.1%，解雇率整体仍处于低位，但主动离职率则继续下降，低于疫情前约0.2个百分点。初次申请失业金人数（4周移动平均）小幅上升续领失业金人数基本稳定。4月居民名义收入环比0.27%，名义可支配收入（扣税）环比0.19%，实际可支配收入（扣通胀）环比-0.06%反映通胀和税收对实际可支配收入的侵蚀。受财富效应和乐观预期影响，居民储蓄率维持在3.6%的较低水平。整体而言，劳动力市场近期降温是正常的再平衡过程，整体仍维持较强韧性，从高频和领先数据来看，断崖式下滑的风险较低，仍然能够支撑居民收入和消费。 居民资产负债表：资产端，4月标普500下跌4.2%，对居民财富效应构成负面冲击，但5月标普500则收复了全部失地，经验上来看，居民财富效应领先居民储蓄率、消费和就业大约2-3个月。4月三种假设情境下，居民超额储蓄继续回落，若按照2020年2月储蓄率的情 景假设，居民超额储蓄已经降至约1760亿美元。负债端，截止2023年底，居民债务还本付息占可支配收入比重基本持平于三季度，仍略低于疫情前水平。一季度信用卡利率和新车贷款利率小幅上升，但房贷利率基本保持稳定。一季度居民放贷、信用卡和汽车贷款新增违约率继续上升，其中信用卡和汽车贷款违约率均已经超过疫情前。5月密歇根大学消费者信心指数回落，但谘商会消费者信心指数有所回升，但从疫后经验数据来看，两者与消费者支出的相关性较低。 消费展望：预计短期内消费仍维持一定韧性，但下行风险高于上行风险。短期内预计强劲的就业、股市上涨带来的财富效应仍将支持消费维持强韧性。上行风险主要来自于股市持续大幅上涨带动居民财富效应进一步增加。下行风险来自于：（1）居民储蓄率的回升（降低收入向消费的转化率。当前储蓄率已经很低，进一步下降的难度较大）； （2）居民有效税率的提升；（3）股市回调带来负的财富效应；（4）就业市场走弱超预期等。整体而言，下行风险大于上行风险。 风险提示：美国通胀粘性超预期；金融风险再度爆发；地缘冲突升级 价格继续回升，利率维持稳定 信贷周期驱动减弱下的经济持续性地产销售企稳，有色涨幅明显 2024.06.02 2024.05.26 2024.05.26 2024.05.19 目录 1.消费者支出3 2.就业4 3.收入5 4.居民财富/资产6 5.居民负债7 6.消费者信心9 7.风险提示10 1.消费者支出 图1：实际总消费绝对值及三个月环比年化增速图2：实际消费同比增速及其贡献项 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图3：实际服务消费和商品消费绝对值及其趋势值图4：实际商品/服务比值和名义商品/服务比值 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图5：实际服务消费绝对值及其三个月环比年化增速图6：实际商品消费绝对值及其三个月环比年化增速 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 2.就业 图7：新增非农就业及其三个月移动平均图8：失业率和劳动参与率 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图9:劳动力市场缺口率和职位空缺率图10：主动离职率和解雇率 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图11:初次申请与持续申领失业金人数图12：就业预期调查和失业率走势 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 3.收入 图33：名义工资同比增速图14：工资薪金绝对值及其增速 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图15：名义可支配收入绝对值及其增速图16：税收及其占总收入比重（有效税率） 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图17：实际可支配收入绝对值及其增速图18：扣除转移支付后实际可支配收入绝对值及其增速 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 4.居民财富/资产 图49：居民财富效应和微观杠杆率图50：居民总资产增速及其贡献项 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图21：疫后各收入阶层净资产走势图22：疫后各收入阶层金融资产走势 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图23：居民储蓄率图24：三种情形假设下，居民剩余的超额储蓄规模 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 5.居民负债 图25：居民债务占可支配收入比重图66：不同类型居民债务的利率走势 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图27：居民债务还本付息支出占可支配收入比重图28：居民债务利息支出占可支配收入比重 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图29：居民债务拖欠率走势图30：居民债务严重拖欠率走势 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图31：居民信用卡使用额占可支配收入比重图32：新增房贷浮动利率和固定利率占比 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图33：存量房贷浮动利率和固定利率占比图34：存量房贷各利率区间占比 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 6.消费者信心 图35：密歇根大学消费者信心指数图36：谘商会消费者信心指数 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图37：密歇根大学消费者通胀预期图38：密歇根大学消费者购买条件指数 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 图39：密歇根大学消费者未来就业及收入预期图40：密歇根大学消费者当前和未来一年财务状况预期 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。 7.风险提示 美国通胀粘性超预期；金融风险再度爆发；地缘冲突升级。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分 析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后