石油石化行业深度报告：风起萍末，我国或将引领乙烯周期240516

业业研究 行业深度 石油石化 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2024年05月16日 [table_invest] 标配 [Table_NewTitle] 风起萍末，我国或将引领乙烯周期 ——石油石化行业深度报告 [Table_Authors] 证券分析师 张季恺 S0630521110001 zjk@longone.com.cn 证券分析师 谢建斌 S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师 吴骏燕 S0630517120001 wjyan@longone.com.cn 联系人 花雨欣 hyx@longone.com.cn [table_stockTrend] [table_product] 相关研究 1.原油需求承压，聚酯及下游或利润回升——原油及聚酯产业链月报（2024年5月） 2.恒力石化（600346）：先发优势、布局长远，引领新材料新成长——公司深度报告 3.荣盛石化（002493）：炼化龙头，打造新材料一体化大平台盈利逐步修复，龙头彰显韧性 ——公司深度报告 4.卫星化学（002648）：完善产品矩阵，新材料业务带来高质量成长新通道——公司深度报告 [table_main] 投资要点： ➢ 全球乙烯产能格局生变： 1）美国：美国于2016-2020年开启第一波乙烷裂解项目投产浪潮，CAGR达8.23%，2022-2024年开启第二波投产浪潮，此次参与项目较少，预计带来的乙烷裂解产能较之前大幅下降。根据已公开项目产能计算，2030年北美乙烯产能较2023年增长仅8.94%，北美乙烯总产能及美国乙烯产能未来增速均放缓； 2）中东：2007-2016年中东开启乙烯产能扩产，CAGR达10.92%，后产能维持在3500万吨左右，增速显著放缓，主要受乙烷供应减少影响。此外GPCA预测GCC国家以乙烷作为乙烯原料的比重将从2018年的70.7%下降至2028年的67.3%，中东乙烯生产趋向重质化，不断开发COTC技术； 3）欧洲：受乙烯下游需求增长乏力，较北美和中东而言成本高企，脱碳压力下监管严格影响，欧洲乙烯供应持续低迷，多家公司乙烯装置受压力关闭。 ➢ 我国乙烯未来供给仍存缺口。我国乙烯产能持续突破，2022年我国乙烯产能占亚洲比例已超50%，且首次超过美国成为全球第一。未来我国乙烯产能仍将进一步增长，2024-2030年CAGR预估达7.60%，而2019-2023年乙烯当量消费量增速平均值为6%，考虑到开工率，我们测算未来我国乙烯产量或仍低于乙烯当量需求。同时一方面我国人均乙烯消费量较美国等而言仍处于低位，另一方面我国新材料项目不断投产，逐步实现国产替代，进一步推动需求创造，有利于我国乙烯产能的消耗。 ➢ 我国乙烯步入成本竞争时代。受益于我国乙烯装置建设时间短、人工成本低等因素，我国乙烯生产基建成本优势强，同时我国煤制烯烃具备较强原料价格波动抵御能力，且逐步呈现规模化以降低成本，未来随着低碳压力加大以及竞争加强，产能进一步出清，提升产业集中度；进口乙烷裂解制乙烯工艺在当前中高油价水平下具备较强成本优势，我国卫星化学积极布局美国出口终端建设及VLEC船投资；石脑油裂解工艺成本仍存劣势，但我国炼油企业正逐步向炼化一体、COTC方向发展，其中中石化成功实现COTC技术工业试验，帮助我国在原油催化裂解技术路线上成为世界领跑者；恒力石化大连长兴岛项目、浙江石化舟山项目搭建原油最大化制化学品装置，有效缩短生产流程、降低生产成本、减排二氧化碳。 ➢ 投资建议：我国乙烯产能持续突破，需求空间仍存，成本优势不断提升，推荐关注具备进口乙烷制乙烯多优势强壁垒的卫星化学；推荐关注发展COTC产业转型升级，收率高成本低的中国石化、恒力石化；推荐关注具备煤制烯烃规模化优势的宝丰能源；推荐关注积极布局新材料业务，开拓乙烯需求和盈利的东方盛虹、恒力石化、荣盛石化、卫星化学。 ➢ 风险提示：产能落地不及预期风险；原材料价格波动风险；地缘政治问题风险；下游需求不及预期。 -28%-20%-13%-6%1%9%16%23-0523-0823-1124-02申万行业指数:石油石化(0775)沪深300 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/27 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 正文目录 1. 乙烯生产工艺成熟，下游结构多样 ............................................... 5 1.1. 乙烯生产工艺成熟，表现各具优势 ............................................................... 5 1.2. 乙烯下游结构多样，需求有望增长 ............................................................... 6 2. 全球乙烯产能格局发生转变 ......................................................... 6 2.1. 全球：各地产能维持平稳，亚洲引领主要增长 ............................................. 6 2.2. 美国&中东：扩产期后乙烯产能增长显著放缓 .............................................. 7 2.3. 欧洲：需求乏力+成本高企+过度监管下乙烯持续低迷................................ 10 3. 中国：产能投放，需求创造，精益成本 ...................................... 13 3.1. 我国乙烯产能持续突破，未来供给仍存缺口 .............................................. 13 3.2. 新材料项目推动乙烯需求与盈利 ................................................................ 14 3.3. 我国乙烯步入成本竞争时代 ....................................................................... 16 3.3.1. 我国具备投资成本优势 ............................................................................ 16 3.3.2. 煤制乙烯具备规模效应 ............................................................................ 17 3.3.3. 乙烷制乙烯具备多优势强壁垒 ................................................................. 19 3.3.4. 我国逐渐占据乙烯成本曲线左侧 ............................................................. 21 3.4. COTC绘制我国石化产业第二成长曲线 ..................................................... 23 4. 投资建议 .................................................................................... 26 5. 风险提示 .................................................................................... 26 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 3/27 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 图表目录 图1 主要乙烯生产工艺 .................................................................................................................. 5 图2 2023年全球乙烯原材料来源占比 ........................................................................................... 5 图3 2010年全球乙烯原材料来源占比 ........................................................................................... 5 图4 全球乙烯消费量及增速（千万吨） ......................................................................................... 6 图5 全球乙烯下游消费结构 ........................................................................................................... 6 图6 全球乙烯年产能合计（万吨） ................................................................................................ 7 图7 各地区乙烯产能占比............................................................................................................... 7 图8 乙烷裂解乙烯装置流程 ........................................................................................................... 7 图9 天然气加工过程 ...................................................................................................................... 7 图10 美国乙烷产量及NGL产量 ................................................................................................... 8 图11 2010-2050美国各地乙烷产量（百万桶/日）........................................................................ 8 图12 北美乙烯需求（万吨） ......................................................................................................... 8 图13 北美乙烯产能（万吨） ......................................................................................................... 8 图14