FY24Q4业绩点评：高投入见成效，淘天回暖、国际商业高增可期

盈利预测及投资建议：我们小幅调高公司FY2025E-FY2027E营业收入为10,278/11,182/11,870亿元（人民币，下同，FY2025E/FY2026E前值为10,154/10,992亿元），经调整净利润为1,535/1,715/1,831亿元（F Y2025E/FY2026E前值为1,507/1,699亿元）。给予阿里巴巴港股（998 8.HK）FY2025目标价98 HKD，维持“增持”评级。 淘天集团GMV及收入健康增长，高投入仍在持续。FY24Q4淘天集团营收同比+3.7%至932亿，高于预期的925亿，其中CMR收入同比+5%。在商品供给、价格力、好服务三项重点投入下，FY24Q4 GMV及成交量实现同比双位数增长，FY2025预计GMV将延续健康增长势头，并推出商业化产品推动变现率提升、驱动CMR增长，最终实现C MR增速与GMV增速打平。“全站推广”处小规模测试阶段，有望于12个月后贡献收入。淘天仍处高投入期，经调整EBITA同比下滑1. 4%，EBITA率同比下滑2.1 pct。 国际商业高投入、高增长，AI需求驱动云业务持续发力。国际商业：FY24Q4收入同比+45%至274亿，高于预期的256亿。零售平台整体订单同比+20%，主要由速卖通Choice增长驱动，Choice已占据速卖通约70%订单量。在核心重点市场持续投入，经调整EBITA率同比多亏3 pct至-15%。国际商业跨境物流履约服务带动FY24Q4菜鸟收入同比高增30%。云智能：FY24Q4收入同比+3%至256亿元，高于预期的250亿元。本季度对公共云产品实施降价，核心公共云产品收入实现双位数同比增长，同时AI相关收入实现同比三位数增长。预计云收入在FY2025下半年重返双位数增长。主动减少利润率较低的专有云项目，经调整EBITA同比增长45%至14亿元。 回购+分红增厚股东回报。FY2024回购总额125亿美元，现金股息总额40亿美元。回购将持续至2027年，公司可用回购资金约300亿元。 风险提示：行业竞争加剧；改革进度不及预期；消费恢复不及预期。 1.业绩总览：营收超预期，利润略低于预期 图1营收同比+7%至2,219亿元 图2经营利润同比-3%，经营利润率同比-0.7 pct 图3经调整净利润同比-11%至244亿元 图4费用率同比提升0.9 pct 2.分业务业绩 2.1.淘天集团 图5淘天集团营收同比+4%至932亿元 图6经调整EBITA率同比-2 pct至41% 图7分类别收入：客户管理收入同比+5%，主要由搜索增长驱动 2.2.阿里国际商业数字集团 图8国际商业营收同比高增45%至274亿元 图9经调整EBITA率同比多亏3 pct至-15% 图10分类别收入：国际零售同比高增56%，主要由速卖通Choice驱动 2.3.本地生活集团 图11本地生活营收同比+19%至146亿元 图12经调整EBITA率同比大幅减亏11pct至-22% 2.4.菜鸟集团 图13菜鸟营收同比+30%至246亿元 图14经调整EBITA率同比多亏4pct至-5% 2.5.云智能集团 图15云智能营收同比+3%至256亿元 图16经调整EBITA率同比提升2pct至6% 2.6.大文娱集团 图17大文娱营收同比-1%至49亿元 图18经调整EBITA率同比减亏5pct至-18% 3.投资建议：阿里巴巴估值表 阿里的核心业务淘天集团板块总体价值稳固，持续改善用户体验、推动价格力战略，目前投入已见成效。商业化产品即将面世，推动CMR收入增长。国际业务加大投入力度，推动GMV增长的同时对利润有一定拖累。云业务降价后有望持续打开市场空间，逐步减少盈利性较差的私有云项目将保持可观的利润率。 由于本轮投入周期已初见成效，我们小幅调高公司FY2025E-FY2027E的营业收入为10,278/11,182/11,870亿元 （FY2025E/FY2026E前值为10,154/10,992亿元），同增9%/9%/6%；经调整净利润为1,535/1,715/1,831亿元（FY2025E/FY2026E前值为1,507/1,699亿元），同增-3%/12%/7%。 根据图19的SOTP估值法，给予阿里巴巴港股（9988.HK）FY2025目标价98HKD，维持“增持”评级。 图19阿里巴巴估值表 图20可比公司估值表 图21阿里巴巴财务报表（人民币百万） 4.风险提示 行业竞争加剧；改革进度不及预期；消费需求恢复不及预期。 86044