风电盈利平稳增长，“以大代小”蓄势待发

买入 2024年5月14日 风电盈利平稳增长，“以大代小”蓄势待发 陈晓霞+ 852-25321956xx.chen@firstshanghai.com.hk 2023年业绩平稳增长：2023年公司实现收入376亿人民币,受煤炭销售量与价格下行影响，同比减少5.6%。实现归母利润62亿元，同比增长26.5%。由于售电补贴款回款减少，2023年经营活动的现金流入净额为138.84亿元，同比减少53%。公司拟派息每股0.2225元人民币，分红比例提升至30%。 李羚玮+ 852-25321539David.li@firstshanghai.com.hk 弃电和市场化交易提升拖累短期业绩：公司2024年一季度新增新能源装机562MW。截至3月底，公司控股风电装机达到27.78GW，同比增长6%，光伏和其他可再生能源装机6.5GW，同比增长114%。受市场化交易规模扩大以及售电结构变化的影响，公司一季度风电售电收入同比减少4.7%。受新能源装机加速导致弃电率有所上升以及风速的影响，公司一季度风电平均利用小时数同比减少14小时，1-4月风电发电量同比减少4.45%。但由于光伏新增装机的增加，1-4月总体发电量同比增长2.59%。2023年公司新增装机4.51GW，其中风电、光伏分别新增1.56/2.95GW，2024年装机再提速，计划开工10GW新能源项目，其中7.5GW将于年内投产。新增装机贡献将极大抵消弃电和电价下降的不利影响。 主要数据 行业电力股价6.54港元目标价9.04港元（+38.2%）股票代码0916.HK已发行H股股本83.8亿股H股市值546.7亿港元52周高/低9.11/4.37港元每股净资产8.42元主要股东国家能源集团国源电力有限公司58.56% “以大代小”蓄势待发，扩容改造提升项目效益：公司目前1兆瓦以下的老旧风机有3000台，是未来改造的重点，未来都有望获得2-3倍以上的增容空间。公司截至2023年底可扩容的存量风电项目约有10GW，“以大代小”项目在新机组投运后项目收益能力将得到大幅提升，对公司项目长期盈利能力起到积极影响。2024年计划在新疆、甘肃、浙江、黑龙江等地8省启动约1.23GW的扩容改造，“以大代小”改善老旧机组可利用率低等问题，预计改造后发电量将增加30-50%，新机组的替换极大地增强了老旧项目的经济效益。公司2023年“以大代小”共计提减值14.98亿，2024年暂无减值计划，未来减值影响逐步减少。 目标价9.04港元，维持买入评级：公司短期业绩承压，作为风电龙头估值仍偏低，但长期项目储备充足确保装机增速，技改扩容有望大幅提升存量项目收益，规模增长动力强劲。但由于新能源消纳及市场化交易比例提升导致电价短期有所下降，以及港股新能源整体估值中枢下降，我们下调新能源板块估值至9X PE，我们预计2024-2026年公司归母净利润至78/85/97亿元，同比增长26%/10%/14%，给予目标价9.04港元，对应2024年9X PE。较现价有38.2%的上升空间，维持买入评级。 附录1：主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2024第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。