2023年报及2024年一季报点评：直营增长靓丽，期待组织变革成效释放

结论：考虑下游需求仍在修复，下调2024-2025年EPS预测至5.23/5.99元（原5.89/6.58元），新增2026年EPS预测为6.91元，参考可比公司估值下调目标价至85.77元（原85.95元），维持“增持”评级。 事件：公司2023年实现收入227.82亿元/+1.35%，实现归母净利润30.36亿元/+12.92%。2024Q1实现收入36.21亿元/+1.43%，实现归母净利润2.18亿元/+43.00%，业绩符合预期。 直营渠道增长靓丽，品类融合成效渐显。公司2023Q4直营收入同比+17.44%，2024Q1直营收入同比+66.95%，直营渠道作为大家居战略先锋，持续验证新模式探索成效。公司2023Q4毛利率34.6%/+4.11pct，净利率11.63%/+0.44pct，净利率增长较低主要系2023Q4销售费用率和管理费用率分别+3.01pct和+1.32pct。公司通过品类融合优化SKU数量 ， 原材料集中采购降本增效 ，2024Q1公司毛利率29.98%/+3.30pct，净利率6.03%/+1.88pct，净利率增长收窄主要系2024Q1销售费用率和研发费用率分别同比+1.84pct和+0.98pct。 门店运营持续优化，组织变革成效可期。公司在终端需求承压的背景下率先推动组织架构变革，加速推进大家居业态，2024Q1公司门店整体减少148家，其中新增铂尼思门店24家，有望通过高端定制践行整家战略，驱动客单价提升。面对流量更加碎片化的存量房市场，通过对拎包、旧改等渠道点状引流带动销售转化，业绩有望稳健增长。 风险提示：行业需求承压；零售大家居业务增速不及预期。 选取喜临门、梦百合和匠心家居作为可比公司，可比公司2024年平均PE约为14.4倍，考虑公司作为定制龙头企业竞争优势稳固，前期组织架构调整有望释放成效，因此参考可比公司平均PE，给予公司2024年16.4倍PE，对应下调目标价至85.77元，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表（收盘价参考2024年4月30日）