银行业4月金融数据点评：规范手工补息冲击社融和M1，实体需求尚待修复

事项： 5月11日央行披露4月金融数据，其中4月新增社会融资规模-0.2万亿，同比少增1.42万亿，同比增速8.3%，较上月末回落0.4pct；新增人民币贷款7300亿，同比小幅多增112亿。 评论： 4月社融同比负增，低于市场预期，实体信贷、直接融资、表外信贷均相对偏弱，主要和实体需求仍偏弱、叠加央行规范手工补息治理“资金空转”有关。4月社融增量-1987亿元，环比减少5.1万亿，同比减少1.4万亿，社融存量增速8.3%，进一步环比下行0.4ppt。从细分结构看，各细项均同比少增，主要是实体信贷融资需求仍偏弱、政府加杠杆节奏仍较缓、央行严监管限制手工补息等多重因素叠加。具体看：1）实体信贷需求仍偏弱：社融口径人民币信贷4月新增3306亿，同比少增1125亿，自去年11月以来持续同比少增。2）政府债发行节奏仍有扰动：4月政府债券净融资减少984亿元，同比少增5532亿元，连续4个月同比少增。当前专项债发行仍相对克制，国债也在到期规模较大的影响下，4月呈现净回笼。下半年若政府债发力提速，预计仍将会对社融起到一定支撑。3）表外融资由未贴现票据拖累：4月增量-4486亿，主要是表内票据融资高增，未贴现票据流出大幅增加。 4）其他直接融资也相对乏力。4月新增非金融企业债券493亿元，同比少增2447亿元。非金融企业境内股票融资在新“国九条”政策思路下也有放缓，当月新增186亿，同比少增807亿。 央行规范手工补息治理“资金空转”，自去年来一直强调资金盘活存量、提质增效的作用初显，后续不宜过度关注社融和信贷总量的单月增长。结合央行周五发布的《2024年第一季度中国货币政策执行报告》，专栏提到“当信贷存量规模比较大时，继续增加信贷投放的边际效果递减”、“信贷只是社会融资渠道之一，不能反映金融支持实体经济的全貌”，根据央行，下一步要科学认识信贷增长和经济增长的关系，转变片面追求规模的传统思维，宏观上要更加注重把握好融资环境的松紧适度；随着信贷结构有增有减，盘活被低效占用的金融资源，减少资金空转沉淀，大力发展直接融资，这可能会使得信贷总量增速放缓，但真正需要资金的高效企业反而会获得更多融资，从而提高资金使用效率和金融支持质效。 4月信贷新增7300亿，整体符合此前预期，结构看主要是票据融资支撑，企业有效融资需求相对乏力，居民加杠杆意愿仍偏弱。4月人民币贷款同比仅小幅多增112亿元，主要来自票据融资贡献。4月新增票据融资8381亿，同比同期增加7101亿。提出票据融资后居民部分和一般企业贷款表现相对偏弱，尤其是居民部门加杠杆意愿仍偏弱。4月居民贷款减少5166亿元，同比多减2755亿元，其中短贷、中长期贷款分别减少3518亿元和1666亿元，同比多减2263亿元和510亿元。4月企业部门有效融资需求也相对乏力，企业短贷减少4100亿元，中长期贷款增加4100亿元，二者同比分别多减3001亿元和少增2579亿元。预计和限制手工补息下，企业资金空转套利现象减少有关。 M1负增，M2增速继续回落，主要有存款回流至理财、取消手工补息、金融业增加值核算优化调整作用显现共同影响。4月M2、M1同比增速分别为7.2%、-1.4%，环比增速分别下降1.1、2.5pct，M2-M1剪刀差8.6%。从存款规模看，银行存款减少3.7万亿，其中居民存款-18500亿元，同比多减6500亿元；非金融企业存款-18725亿元，同比多减17317亿元；一方面，居民存款继续呈现“存款搬家”的现象，同时4月监管严格禁止银行存款手工补息，意在减少资金空转套利，一定程度减小企业端活期存款规模。此外， 金融业增加值核算优化调整下，地方政府通过存贷“冲量”诉求减弱，也一定程度作用于金融总量指标。 投资建议：我国经济运行中的积极因素逐渐显现，一季度GDP同比增长5.3%，CPI同比转正。当前处于经济转型期，盘活存量、破旧立新仍需要时间沉淀。银行股持仓占比为历史低位，分红和拨备提供银行股投资的安全垫，仍看好银行当前的投资价值。展望未来，金融机构从“规模情结”转向“提质增效”，继续加大支持重点领域的信贷支持力度，对地方经济的发展实现更为有效的支持。长远看，直接融资市场发展也会带动银行营收结构调整。我们认为，当前估值仍在历史较低分位数水平，充分蕴含市场对板块基本面的悲观预期，建议积极布局，短期配置打底，建议关注国有大行、江苏银行、沪农商行；长期优选商业模式，建议关注招商银行、宁波银行、常熟银行。 风险提示：经济下行压力加大、城投和地产风险暴露、信贷投放不及预期。 图表1 4月社融数据概览 图表2人民币信贷同比多增情况（亿元） 图表3居民端贷款4月同比继续少增（亿元） 图表4非金融企业端短期、中长期贷款均同比少增（亿元） 图表5社融-M2增速剪刀差情况