23年高增收官，24年成长红利延续可期

2023年公司实现营业收入32.07亿元，同比增长31.62%，实现归母净利润5.30亿元，同比增长54.22%；其中23Q4实现营业收入8.75亿元，同比减少0.82%，实现归母净利润1.43亿元，同比减少8.47%。 24Q1公司实现营业收入8.95亿元，同比增长9.28%，实现归母净利润1.55亿元，同比增长6.66%。 分析判断: ►零添加热度不减，加速推进全国化 23年零添加调味品热度居高不下，公司持续不断的强化产品品质、积极开拓市场、优化营销渠道，竞争力持续提升，销售规模进一步扩大。公司超额完成23年股权激励要求的目标，在调味品行业的影响力和市占率进一步提升。 分产品来看，23年公司酱油/食醋营业收入分别为20.40/4.22亿元，同比+34.8%/+11.7%，零添加热度不减，以零添加为核心的酱油产品快速增长。分区域来看，东部/南部/中部/北部/西部分别实现营收7.12/2.08/4.49/5.67/12.29亿元，同比+30.9%/+26.0%/+81.0%/+27.1%/+23.8%，公司持续开拓调味品全国市场，继续强化各级城市、渠道及经销商管理能力，各区域均实现较快增长。 Q1高基数下依旧实现9.28%的稳健增长，其中酱油同增9.13%，表现较好。 ►经营效率优化，盈利能力快速提升 成本端来看，23年毛利率同比提升1.6pct至37.2%，我们认为主要系规模效应+产品结构提升+部分原材料价格下降所致。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.22%/3.87%/2.70%/-0.85%，分别同比-1.36/+0.88/-0.05/-0.51pct，销 售 费 用 率 下 降较 多主 因 规模 效 应+渠道 结 构调 整 ，综 合费 用率下降1.04pct，费效比显著提升。综合来看，得益于收入增加+成本下降+费效比提升，公司净利率同比提升2.42pct至16.54%，相应的归母净利润同比提升54.2%至5.30亿元。 24Q1成本端来看，我们认为受产品结构调整影响毛利率同比下降3.1pct至36.0%，费用端各项费率同比均有所下降，期间费用整体下降2.13pct，费用管理水平进一步提升；相应的公司净利率同比微降0.42pct至17.32%，归母净利润同比增长6.66%至1.55亿元。 ►成长红利延续，竞争力进一步提升24Q1虽然高基数下增长承压，但随着后续基数压力减小，增速有望逐季回升，我们看好公司在新的一轮 成长周期中持续强化营销网络，加快渠道开发，积极开拓流通渠道和空白市场，提升渠道终端的覆盖数量；产品端紧抓零添加红利，拓宽零添加酱油的价格带，新增其他品类的零添加产品，优化公司产品结构和价格体系；我们认为公司新一轮成长红利仍将延续。中长期来看，千禾在行业中具备差异化优势，我们看好伴随行业回暖，经营持续改善，业绩规模和利润率持续提升。投资建议 参考最新业绩预告，我们下调公司24-25年收入37.68/43.52亿元的预测至36.63/42.84亿元，新增26年49.10亿元；下调23-25年EPS0.66/0.78元的预测至0.62/0.75元，新增26年0.88元的预测；对应2024年5月9日17.06元的收盘价，PE分别为27/23/19倍，维持公司“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧、产能投产不及预期 资料来源：wind、华西证券研究所[Table_Author]分析师：寇星分析师：卢周伟邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSAC NO：S1120520040004SAC NO：S1120520100001联系电话：联系电话： 寇 星 ：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭 辉 ：10余年白酒产业经验，8年行业知名咨询公司从业经验，历任某基金公司白酒研究员，现任华西证券食品饮料研究员。 任 从 尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢 周 伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王 厚 ：华西证券食品饮料行业研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴 越 ：华西证券食品饮料行业分析师，伊利诺伊大学香槟分校硕士，曾在金融学国际期刊发表成果，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李 嘉 瑞：华西证券食品饮料行业研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。