建材周观点：白马业绩遥遥领先，全行业大幅提升股东回报

周观点：白马业绩遥遥领先，全行业大幅提升股东回报（国泰君安建材行业鲍雁辛18676684351）20240428 本文汇报 1、白马业绩遥遥领先，全行业大幅提升股东回报 2、消费建材：C端一季报优势明显 3、水泥：盈利底部，行业需求量下台阶 4、建筑玻璃：中游补库放缓，盈利环比回调 4、光伏玻璃：降库放缓，中长期新增供给放缓逻辑不变 5、玻纤：复价在盈利托底和抑制新产能进入之间取舍 6、碳纤维：年报反馈下Q4量价低于预期，当前仍在筑底 1、白马业绩遥遥领先，全行业大幅提升股东回报 （1）一季报超预期总结：分化格局下白马遥遥领先 一季报已经披露过大半，建材板块不乏一季报超预期的公司，而且可以观察特征：多集中在过去已经验证十余年的白马标的上，印证我们前期对一季报高分化的判断，其中以零售类消费建材和非地产需求标的为主，在此总结： 北新建材：2024Q1公司营收59.44亿元同增24.62%（扣除并购我们测算增约18%），归母净利8.22亿元同增38.11%）（扣除并购测算增约32%）。市场前期对Q1石膏板涨价渠道补库强劲+嘉宝莉并表有一定预期，但最终业绩还是超出市场平均预期，主要原因在于一季度各个板块的表现没有短板：石膏板销量高增长落实（实际增速20%），龙骨毛利率提升（+3pct），防水营收和净利率都提升（营收15%，盈利增额千万级），嘉宝莉仅并表一月但营收利润表现都很强（估算实际贡献3亿营收，4000万利润），整体费用率表现稳定。公司石膏板业务经营模式确定向较高，外延和内生增长同时贡献，市场对公司24-25年一致预期参考股权激励目标在44，62亿元，对应PE11.5x，8.2x。 伟星新材：2024Q1营收9.97亿元，同增11.19%，归母净利1.54亿元，同减11.56%，扣非1.42亿元，同增37.61%，扣非增幅明显，超出市场预期。公司零售业务表现强劲（估算实际增长超过8%），一季度原材料下滑但是公司商业模式定价端稳定因此毛利率同比提升3pct以上促进盈利增速表现较明显。股东回报长期领先，24-25市场对公司一致预期为14,15亿元，对应PE19x，18x。 福耀玻璃：2024年一季报超预期，超预期部分主要在于ASP提升带动营收增速大幅跑赢行业。公司Q1汽车玻璃主业增速在29%大幅跑赢行业预计Q1公司ASP同比+7.48pct（23年全年ASP提升5.94pct），ASP提升速度环比仍在提速，印证公司在全景天窗/HUD等高值产品的渗透率仍有提升空间。24Q1公司毛利率+3.62pct，环比23Q4旺季仍有0.28pct提升，判断仍是产品结构优化驱动，而纯碱降价将更多滞后反应在Q2的毛利率中。2024年市场一致预期业绩在69亿元，对应当前PE约18倍。 神工股份：24Q1硅材料需求修复超预期，硅部件营收创新高。硅材料订单回暖迹象明显，叠加公司高成本原料库存消耗，预计营收、毛利率环比有望持续稳步回升。硅部件随验证通过料号持续增加，及公司两地产能扩增，年内业绩贡献有望加速释放。市场一致预期2024年利润0.5亿元，对应PE66X。 而承压比较明显的水泥等大宗品，以及B端建材板块，最大的龙头白马海螺水泥与东方雨虹，也在一季报上明显领先于其他同行，尤其在业绩和市场估算的偏离度上稳定性很强。 海螺水泥：2024Q1公司营收213.28亿，同减32.08%，归母净利15.02亿元，同减41%，与我们在建材重点公司一季报前瞻中预测的15.5亿基本相符，这一结果跟市场预期相比，也贴近市场预期区间的偏上限位置。海螺行业底部销量和盈利领跑行业（行业销量-12%公司-8%），价格策略转向以涨促稳，4月率先带动长江中下游提价改善行业格局。市场一致预期2024年净利润为85亿，对应2024年PE13倍，扣除净现金后PE为5-6x。 东方雨虹：2024Q1公司营收71.49亿元，同减4.61%，归母净利3.48亿元亿元，同减9.81%，扣非3.10亿元，同减4.39%，符合市场预期。Q1高基数下（23Q1营收+19%）公司发货量微增，民建保持较高增速（Q1增速17%），盈利能力和营收保持匹配。公司零售业务和品类拓展继续快速发展贡献增长动力，工程渠道充分加密进一步分散风险，业务结构持续优化资产负债表和现金流，海外探索新的商业模式寻求新市场，市场一致预期公司24-25年业绩为32亿，37亿（不考虑减值拨备或冲回影响），对应PE仅为10x，9x。 （2）23年报多公司大幅超预期提升股东回报 在企业战略变化和监管导向变化下，23年报开始多家建材企业分红计划明显提升，早起分红优势较为明显的企业也维持高分红比例，并开始计划中期分红规划。其中建材板块23年分红表现有两点的企业代表有以下： 兔宝宝：兔宝宝是23年报季建材板块各种股东回报方式合并最突出的公司。近两年公司股东回报相对突出，23年现金分红4.56亿元，分红率66.2%，股息率5.5%，另在23年初回购1亿元人民币，同时公告2024年中期分红规划，以及公告未来三年股东回报计划是现金分红率持续不低于50%。股东回报优势凸显。公司大股东与公众股东诉求相对一致，股东高回报可持续性较强。 伟星新材：公司长期分红率突出，23年延续。23年分红率高达88%，股息率已经高达5.5%，且首提中期分红预案，股东回报有望继续提升。 东方雨虹：东方雨虹过去以B端龙头为特征，分红率从2023年年报第一表现突出。公司23年底计划分红14.7亿元，分红率达到65%，即使按照市场前期预期的30亿业绩依然有接近50%的分红率，在各种意义上履行了公司前期公告的50%分红的承诺。此次分红将为实控人带来3亿现金流，结合前期公告大宗转让，前期员工持股计划的兜底需求将彻底满足，因此实控人在分红后也有望一定程度偿还质押降低质押比例，对实控人资金安排的担忧望彻底解决。65%的分红比例是公司历史最高，也考虑今年实控人需求，但长周期看公司分红率提升是长期趋势，公司全国工厂50+布局完毕，海外工厂合资为主现金需求有限， 资本开支有望显著降低，大B业务为主转型向小B+C端为主对现金流有重要改善，因此现金流和分红率中枢共同提升是长期趋势。 塔牌集团：塔牌集团是水泥板块分红率最领先的公司，取决于其较好的区域竞争格局和保守的非主业投资策略，其分红率和股息率在整个建材板块也较为突出。23年报现金分红总额5.96亿元，分红比例80%，对应股息率6.8%，依据往年分红比例预期在30-50%，分红超预期，高度重视股东回报，展望未来分红比例有望维持高位。 北新建材：北新建材在有外延式并购的可能性计划下，依然将分红比例提升至高位并计划长期维持。公司公告2023年分红率为40%，创下近20年来的最高水平，略超出市场预期。我们预计虽然公司未来将采取外延和内生并行的快速发展模式，但是高股东回馈还将保持，预计分红率提升后或在高位保持。 （3）成都政策进一步标志性放松有望改善行业风险偏好 本周成都宣布全面放开限购，完全取消对购房者的审查流程，这是年初以来从广深到上海部分区域以及多个二三线城市放松政策的延续。成都此次新策的特殊意义有二：第一在城市量级不小，且过去两年销量和房价支撑都排名全国前列；第二在于政策尺度相对较为直接和全面，一步到位。从政策角度来看，对于更高量级城市和更大范围以及更强政策尺度的放开，都有这进一步指引预期的作用。而从对建材板块情绪而言，有利于对风险偏好进行一定修复，但是风险偏好更主要的修复阶段或在地产销售数据实质持续改善之后，板块行情或才有望领先于基本面流畅展开。 2、消费建材：C端一季报优势明显 东方雨虹：工渠分散B端风险，零售扩品类迎来回报期 工程业务全面向国资和优质民企转移，通过增加经销商密度的方式减少单个渠道的规模，从而保证风险控制和回款，目前对优质下游的新开工潜力或明显优于全盘；扩品类砂粉超预期，其最成功的经验在于对既有渠道的有效运用；2024年零售业务目前已经呈现了可复制可验证的下沉模式（以市场地图+发展指数作为定量考核），瓷砖胶正迎来渗透率和集中度共同提升的发展黄金阶段，增长趋势延续确定性强； 公司零售业务和品类拓展继续快速发展贡献增长动力，工程渠道充分加密进一步分散风险，业务结构持续优化资产负债表和现金流，海外探索新的商业模式寻求新市场，市场一致预期公司24-25年业绩为32亿，37亿（不考虑减值拨备或冲回影响），对应PE仅为10x，9x，重回周期底部，继续重点推荐； 附：我们将消费建材主要公司观察的市场盈利近期一致预期，和对应的估值做以下表格供参 兔宝宝：现金流与分红表现有望领跑行业：公司近年形成了代工模式逐渐成熟，现金流留存逐渐稳定且改善；分红率领先行业，体现大股东和中小股东的一致利益；品牌基础较强， 渠道逐步细化增加增长空间，增长动能相对稳健。近两年公司股东回报相对突出，23年现金分红4.56亿元，分红率66.2%，股息率5.5%，另在23年初回购1亿元人民币，同时公告2024年中期分红规划，以及公告未来三年股东回报计划是现金分红率持续不低于50%。股东回报优势凸显。24-25年市场对公司一致预期在7.5亿，8.5亿，对应PE11x，9.7x，继续重点推荐。 北新建材：一体两翼发展确定性高，一季度渠道补库强劲:仅看石膏板主业，公司绝对估值始终有优势，石膏板下游需求结构也更为多元（商用占比高），盈利可预期的韧性较强。两翼业务2023年公司的战略表现，表现出了超预期的进取心：防水业务对市占率和行业地位的进取体现在积极于往年的市场竞争策略上；而涂料端对嘉宝莉的整合更是体现出较强的发展决心。2024Q1公司营收59.44亿元同增24.62%（扣除并购我们测算增约18%），归母净利8.22亿元同增38.11%）（扣除并购测算增约32%）。石膏板销量高增长，龙骨毛利率提升，防水营收和净利率都提升，嘉宝莉仅并表一月但营收利润表现都很强，整体费用率表现稳定。市场对公司24-25年一致预期参考股权激励目标在44，62亿元，对应PE11.5x，8.2x，继续重点推荐。 伟星新材：建材零售最优秀管理模式，股东回馈长期优异。公司长期为消费建材领域渠道管理能力与经营稳健度最高的公司，2024Q1营收9.97亿元，同增11.19%，归母净利1.54亿元，同减11.56%，扣非1.42亿元，同增37.61%，扣非增幅明显，超出市场预期。公司零售业务表现强劲（估算实际增长超过8%），一季度原材料下滑但是公司商业模式定价端稳定因此毛利率同比提升3pct以上促进盈利增速表现较明显。股东回报长期领先，23年分红率高达88%，股息率已经高达5.5%，且首提中期分红预案，股东回报有望继续提升。24-25市场对公司一致预期为14,15亿元，对应PE19x，18x。 中国联塑：港股出身造就极悲观估值，地产对公司影响已然尾声 公司管道业务销售转型较好，非地产+非华南拓展迅速。非地产业务的拓展和华南外市场的拓展迅速，农业领域发展领先。公司前期地产业务应收账款，高风险房企的应收或充分计提75%以上，抵房进行中整体风险消较好。公司目前动态PE已经下降到4x以下，主要受到出身港股影响；而且在目前产能利用率不足的背景下，公司向新能源转型的增加其实也难以明显增加capex，经营风险相对可控。 3、水泥：盈利底部，行业需求量下台阶 本周全国水泥市场价格环比上行，涨幅为0.3%。价格上调地区主要是江苏、浙江、安徽、上海、湖北和重庆，幅度20-30元/吨；价格回落地区有湖南、广东、广西、贵州和甘肃， 幅度10-25元/吨。 4月上旬，随着雨水天气减少，以及局部地区资金紧张情况略有缓解，水泥需求小幅提升，全国重点地区水泥企业平均出货率约为51%，环比上涨5个百分点。价格方面，长三角以及长江中上游地区，水泥企业通过增加错峰生产，减少供给，推动水泥价格底部反弹，带动全国整体价格上行；华南地区受雨水天气，以及水泥相互流动影响，市场竞争依旧，价格继续下调。 选股主要看成本优势和分红潜力：在行业底部买安全边际，本质是要买成本有优势