威迈斯深度报告：车载电源领风骚，800V+出海开新潮

威迈斯深度报告证券研究报告 太平洋证券研究院新能源团队首席刘强执业资格证书登记编号：S1190522080001分析师梁必果执业资格证书登记编号：S1190524010001研究助理钟欣材一般证券业务登记编号：S11901220900072024年5月7日 报告摘要 1、新能源汽车电力电子领军企业，市场排名领先。威迈斯主要从事新能源汽车相关电力电子产品的研发、生产、销售和技术服务，主要产品包括车载电源的车载充电机、车载DC/DC变换器、车载电源集成产品，电驱系统的电机控制器、电驱总成，以及液冷充电桩模块等。公司产品在功率密度、重量、体积、成本控制等核心指标中具有较强的竞争力，根据NETimes数据，公司连年位居车载电源第三方供应商市场份额第一，2021/2022/2023年市占率为28%/33%/33%。 2、公司客户覆盖范围广，800V+出海打开成长空间。公司下游客户覆盖范围广，主要供应客户有小鹏、理想、合众、零跑、上汽、吉利、奇瑞、长安等知名企业，同时公司不断开拓海外客户，与跨国知名汽车集团Stellantis建立深度合作关系，公司在主流客户车载电源供货普遍为一供。公司800V车载集成电源产品已获得小鹏汽车、理想汽车、岚图汽车等客户的定点，此外，Stellantis集团计划在2024年推出标致3008、标致5008、雪铁龙e-C3、菲亚特e600等18款纯电动汽车，公司在Stellantis新定点份额超70%，800V+出海为公司打开新成长空间。 3、电驱产品、液冷充电模块贡献收入增量。公司电驱系列包括电机控制器、电驱三合一总成产品和电驱多合一总成产品，均实现了量产出货，已取得上汽、通用、长城、三一重机等企业的定点，实现了“电源+电驱”电驱多合一总成产品的量产出货。同时，公司开发了支持40kW快速充电的液冷充电桩模块，2022年取得理想汽车等知名整车厂的定点合作项目。 4、盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为74/93/114亿元，归母净利润分别为6.4/8.1/10.2亿元，对应EPS分别为1.52/1.93/2.42元/股。我们认为公司作为车载电源龙头企业，有望充分受益于800V和出海，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，下游需求不及预期，海外政策风险。 目录Contents 新能源汽车电力电子领军企业，收入持续增长 车载电源技术领先，800V+出海打开成长空间 盈利预测及估值 1.1新能源汽车电力电子领军企业，核心团队经验丰富 车载电源领军企业，业务版图不断扩长。威迈斯主要从事新能源汽车相关电力电子产品的研发、生产、销售和技术服务，主要产品包括车载电源的车载充电机、车载DC/DC变换器、车载电源集成产品，电驱系统的电机控制器、电驱总成，以及液冷充电桩模块等。公司产品在功率密度、重量、体积、成本控制等核心指标中具有较强的竞争力，根据NETimes数据，公司连年位居车载电源第三方供应商市场份额第一，2021/2022/2023年市占率为28%/33%/33%。公司800V车载集成电源产品已获得小鹏汽车、理想汽车、岚图汽车等客户的定点，电驱三合一总成产品和“电源+电驱”电驱多合一产品已取得上汽集团、长城汽车、三一重机等企业的定点，此外，公司积极布局液冷充电桩模块和EVCC等业务，打开新的成长空间。 1.1新能源汽车电力电子领军企业，核心团队经验丰富 公司产品涵盖车载电源、电驱系统及液冷充电模块等，起步于通信电源、电梯电源等业务。 （1）车载电源：公司车载电源产品可分为车载充电机、车载DC/DC变换器和车载电源集成产品，拥有3.3kW、6.6kW、11kW、22kW不同功率等级的系列产品，以及144V、400V和800V不同电压等级的系列产品。 （2）电驱系统：公司电驱系列包括电机控制器、电驱三合一总成产品和电驱多合一总成产品，拥有电机控制器、双电机控制器、低压电机控制器等产品。 （3）新能源汽车其他产品：公司新能源汽车业务其他产品包括液冷充电桩模块和EVCC等，液冷充电桩模块系公司针对直流充电市场开发的创新产品，EVCC针对海外市场，将欧美充电标准中的充电信号转换为产品接口所需的国标通信信号。（4）工业电源：公司其他业务主要包括通信电源、电梯电源 等。在设立后的业务起步之初，公司以电梯电源和通信电源为起点，目前仅保留少量客户，销售收入规模较小。 1.1新能源汽车电力电子领军企业，核心团队经验丰富 公司股权结构较为集中。控股公司实控人为董事长万仁春先生，直接和间接合计持有公司25.1%的股权，总经理刘钧直接和间接合计持有公司10.5%的股权，公司成立了贝特尔、特浦斯和森特尔三个合伙企业作为员工持股平台持有公司股份，公司第一大客户上汽集团通过同晟金源、扬州尚颀持有公司2.5%的股权。公司核心子公司包括深圳威迈斯、上海威迈斯、芜湖威迈斯、威迈斯电源等。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.1新能源汽车电力电子领军企业，核心团队经验丰富 公司核心团队来自艾默生、华为等公司。公司董事长万仁春具有多年的电子电力从业经验，历任华为研究开发部常务副总监、中试部总监、人力资源部副总监、艾默生市场部总监，公司总经理刘钧历任艾默生研发部工程师、项目经理、部门经理、研发部总监、市场部总监，公司多位核心管理层均有艾默生、华为等从业经历。 1.2公司收入持续增长，费用管控能力突出 车载电源集成产品为主要收入来源，公司主营业务盈利能力稳定。公司主要收入来自于车载电源业务，产品集成化成为近几年发展趋势，2023年公司车载电源集成产品收入占比为87%，电驱系统收入占比为3%，其他业务收入占比7%。从毛利率来看，公司车载电源集成产品毛利率近几年维持在20%左右，2023年为19%，公司通过持续技术创新、产线自动化升级，保持整体毛利率稳定。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：公司公告,太平洋研究院整理 1.2公司收入持续增长，费用管控能力突出 公司持续保持高速增长。2019-2023年，公司营业收入从7.29亿元增长至55.23亿元，复合增速为65.91%；归母净利润从0.34亿元增长至5.02亿元，复合增速为95.86%。受益于新能源汽车的快速发展，以及公司定点项目于2021、2022年集中上市，2021、2022年公司收入及归母净利润均呈现跨越式的成长。2023年公司实现营业收入55.23亿元，同比+44.09%，归母净利润5.02亿元，同比+70.47%；公司车载电源集成产品全年销量201万套，同比+48%，毛利率为19%，盈利能力稳定。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正出奇宁静致远 资料来源：公司公告,太平洋研究院整理 1.2公司收入持续增长，费用管控能力突出 公司毛利率稳定，成本及费用管控能力突出。2019-2023年，公司销售费用率、管理费用率和财务费用率整体呈现持续下降趋势，2023年销售、管理、财务费用率分别为2.4%、2.5%、0%，研发费用率为4.9%，四费率合计9.7%，费用控制能力突出。公司综合毛利率维持在20%左右，随着经营规模优势逐步体现，以及公司产线自动化率提升带来的成本降低，2023年净利率为9.1%，同比+1.4pct。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正出奇宁静致远 资料来源：公司公告,太平洋研究院整理 目录Contents 新能源汽车电力电子领军企业，收入持续增长 车载电源技术领先，800V+出海打开成长空间 盈利预测及估值 2.1OBC为动力电池充电，车载电源集成化成发展趋势 车载充电机（OBC）用来为新能源汽车动力电池充电。新能源汽车电源产品中的车载充电机和车载DC/DC变换器，一般被统称为车载电源，车载充电机（On-board charger，OBC）是指固定安装在新能源汽车上的充电机，实现为新能源汽车动力电池充电，其输入端口与交流充电口相连，输出端口与动力电池相连。新能源汽车的充电方式主要包括交流电充电和直流电充电两种，当使用交流电充电时，由于动力电池输入端口要求为直流电，需使用车载充电机将交流电转换为直流电；当使用直流电充电时，直流电可直接适配动力电池输入端口，此时无需使用车载充电机。目前交流充电功率通常为6.6/11kw，主要用于家庭等场景，直流充电功率通常为30/60/120kw，主要用于高速公路服务区等场景。 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：公司招股说明书，太平洋研究院整理 2.1OBC为动力电池充电，车载电源集成化成发展趋势 车载DC/DC变换器将高电压侧能量转换为低电压侧能量。新能源汽车的车载DC/DC变换器是电压变换装置，主要是将动力电池高电压侧能量转换为低电压侧能量，给全车低压用电设备及低压蓄电池供电，车载DC/DC变换器的输入端为动力电池，输出端口连接整车低压用电设备和低压蓄电池。近年来随着汽车轻量化发展及降本要求，以车载充电机、车载DC/DC变换器等进行综合性集成的车载电源系统产品逐步成为车载电源系统的主流产品。 资料来源：公司招股说明书，太平洋研究院整理 2.1OBC为动力电池充电，车载电源集成化成发展趋势 新能源汽车车载电源发展呈现集成化、高压化、产品功能多样化等发展特点。（1）集成化：零部件的集成化可以减少功率器件、接插件、线束等材料的使用，从而减小体积、减轻重量，实现降本。（2）高压化：相较于常规400V充电系统，800V电压平台可以降低50%的电流，从而减少整车线束等零部件重量及成本，提升驱动效率，800V系统对高绝缘耐压、高转化效率以及低开关电磁干扰等技术要求较高。（3）产品功能多样化：通过车载充电机的逆变技术，将汽车作为移动电源向其他电器、电网、动力电池储能系统充电。（4）第三代半导体应用：第三代半导体中的碳化硅功率器件，在导通电阻、阻断电压和结电容方面，显著优于传统硅功率器件，具备更高的耐压性能，碳化硅功率器件取代传统硅基功率器件已成为行业发展趋势。 2.2车载电源快速成长，市场集中度较高 新能源车增长推动车载电源快速成长。根据EV-sales统计，2023年全球新能源乘用车销量为1420万辆，同比增长35%，全球新能源车保持快速成长，为车载电源市场带来增长动能。由于车载电源呈现集成化、高压化等发展趋势，我们假设2023/2024/2025年集成式渗透率为69%/74%/79%，800V高压渗透率为3%/8%/15%，集成式非800V车载电源单价为2180/2071/1988元/辆，800V车载电源单价为2780/2641/2535元/辆，测算2023/2024/2025全球车载电源市场空间为314/382/454亿元。 2.2车载电源快速成长，市场集中度较高 车载电源行业集中度高，新势力车企为第三方供应商带来机遇。车载电源行业集中度较高，根据NETimes统计，2022/2023年，OBC装机量TOP10市占率为93.6%/92.6%，威迈斯OBC装机量市占率为20.4%/18.8%，整体行业排名第二，第三方市场排名第一。当前新能源汽车零部件供应商主要分三类，一是自产自用为主的新能源整车厂商，比特斯拉、比亚迪为代表，二是传统燃油车零部件供应商，三是第三方电力电子设备供应商，以威迈斯、英博尔等为代表，造车新势力的崛起为第三方供应商带来了发展机遇。 守正出奇宁静致远 资料来源：NETimes，太平洋研究院整理 2.2车载电源快速成长，市场集中度较高 车载电源原材料主要为功率半导体、结构件、磁元件等。车载电源的上游零部件主要为功率半导体、芯片、阻容器件、磁元件等各类原材料，2022年公司原材料成本占比重，功率半导体、结构件、磁元件、阻容器件、芯片成本占比分别为19%、18%、13%、12%、12%。以2022年原材料成本占比计算，若假设400V集成式车载电源均价为2000-2300元/辆，Si IGBT的单车价值量约380元/辆，若车载电源的Si IGBT全部更换为S