锂盐扩能项目有序推进，自有矿山投产提供资源保障

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024年05月08日 雅化集团(002497.SZ) 公司快报 锂盐扩能项目有序推进，自有矿山投产提供资源保障 证券研究报告 锂 投资评级 增持-A 维持评级 6个月目标价 15.5元 股价 (2024-05-07) 11.00元 交易数据 总市值(百万元) 12,678.19 流通市值(百万元) 11,579.80 总股本(百万股) 1,152.56 流通股本(百万股) 1,052.71 12个月价格区间 8.58/19.46元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -6.5 -1.4 -30.8 绝对收益 -3.9 8.1 -39.8 覃晶晶 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 周古玥 联系人 SAC执业证书编号：S1450123050031 zhougy@essence.com.cn 相关报告 自有矿山投产在即，优质产品订单充足 2023-08-25 冶炼产能目标提升至17万吨，资源布局具备成长性 2023-04-28 资源冶炼布局具备成长性，Q3业绩再超预期 2022-08-30 公司发布2023年年报和2024年一季报 2023年公司全年营业收入118.95亿元，同比-17.72%；实现归母净利润0.40亿元，同比-99.11%；实现扣非归母净利润-2.14亿元，同比-104.76%。 2024年Q1实现营业收入18.52亿元，环比-23.58%，同比-39.03%；实现归母净利润0.15亿元，环比由亏转盈，同比-97.48%；实现扣非归母净利润0.08亿元，环比由亏转盈，同比-98.64%。 锂价波动毛利率承压，民爆业务毛利率同比改善 2023年公司毛利合计16.02亿元，锂盐业务贡献4.66亿元，占比29.1%；民爆行业贡献10.82亿元，占比67.5%。 √锂业务：2023年碳酸锂由短缺转至过剩，锂价承压。公司锂业务毛利率同比下降43.56pct至5.62%；重点子公司方面，雅安锂业实现净利润4.74亿元。 √民爆业务：民爆业务营收33.96亿元，同比提升12.21%。毛利率较上年同期上升2.52pct至31.85%。重点子公司方面，雅安公司实现净利润5.56亿元。 锂盐产量同比增加，扩能项目有序推进 2023年，公司全年实现锂盐产品产量、销量分别为31261 吨、29397 吨，分别同比+9.89%、-7.16%。截至2023年末，公司拥有锂盐综合产能7.3万吨，主要产品产能为氢氧化锂6.3万吨、碳酸锂 0.6万吨。公司雅安锂业二期3万吨氢氧化锂生产项目已于2023年建成投产，且已达产。公司对锂产业进行扩能规划，2023年已启动雅安锂业三期高等级锂盐生产线建设项目，目前该项目有序推进中。 公司锂业务客户订单充足。（1）与特斯拉合同续签至2030年，每年20.7 万吨-30.1万吨氢氧化锂。（2）供给SK ON氢氧化锂至2025年，合同数量不少于2万吨，不高于3万吨。（3）供给LGES氢氧化锂至2025年，不超过3万吨。（4）供给宁德时代氢氧化锂至2026年，合同数量4.1万吨。（5）供给LGC氢氧化锂至26年，合同数量3万吨。 Kamativi锂精矿已完成首批发运，自控+外购实现资源保障 公司目前开采项目为津巴布韦 Kamativi锂矿，已完成项目一期建设，首批锂精矿已于2024年发运回国。随着2024年二期项目的建成-52%-37%-22%-7%8%2023-052023-092023-122024-04雅化集团沪深300999563339 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/雅化集团 投产，将实现年供给35万吨以上自控锂精矿，自给率超过60%，能满足公司现有大部分锂盐产能对锂精矿的需求，公司也实现了自控锂矿+外购锂矿的资源保障体系。 √包销方面：主要有银河锂业 12万吨/年锂精矿、Core 7.5万吨/年锂精矿（2023年3月额外获得1.85万吨）、ABY 12万吨/年锂精矿。公司2023年与DMCC签订锂辉石矿承购协议，每年提供至少50万吨锂辉石DSO矿产品，4 年合计200万吨，另外公司2024年与DMCC签订5年协议，约定2024年交付第一批产品，锂辉石精矿不少于1.5万吨/年，将在Q4发运，2025年-2028年交付数量不少于12.5万吨/年。公司与Pilgangoora协议约定，2024年向公司供应锂辉石精矿2-8万吨，2025-2026年供应锂辉石精矿10-16万吨。 √参控股方面：李家沟产能计划18万吨/年，公司拥有优先供应权；参股澳洲EFE、EVR公司，公司拥有项目优先合作权，其中EVR拥有澳大利亚肖河锂锡钽项目及奥地利韦因贝尼项目和东阿尔卑斯山锂矿等锂资源项目。公司控股中非实业，其拥有纳米比亚达马拉兰矿区 4 个矿权。公司控股普得科技，间接持有KMC公司60%股权。KMC公司拥有津巴布韦Kamativi矿区锂锡钽铌铍等伟晶岩多金属矿100%矿权。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年实现营业收入分别为55.98、76.54、125.49亿元，实现净利润9.87、11.57、16.61亿元，对应EPS分别为0.86、1.00、1.44元/股，目前股价对应PE为12.6、10.8、7.5倍。公司维持“增持-A”评级，6个月目标价调整为15.5元/股，对应24年PE为18倍。 风险提示：锂价大幅波动，需求不及预期，项目进展不及预期。 [Table_Finance1] (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 14,456.8 11,895.3 5,598.4 7,653.5 12,549.4 净利润 4,538.3 40.2 986.5 1,156.8 1,660.9 每股收益(元) 3.94 0.03 0.86 1.00 1.44 每股净资产(元) 9.45 8.97 9.90 10.84 12.23 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 2.7 310.1 12.6 10.8 7.5 市净率(倍) 1.1 1.2 1.1 1.0 0.9 净利润率 31.4% 0.3% 17.6% 15.1% 13.2% 净资产收益率 41.7% 0.4% 8.6% 9.3% 11.8% 股息收益率 4.3% 0.0% 0.4% 0.5% 0.5% ROIC 116.3% -0.7% 13.5% 18.8% 30.8% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 公司快报/雅化集团 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 14,456.8 11,895.3 5,598.4 7,653.5 12,549.4 成长性 减:营业成本 8,016.7 10,293.6 4,211.5 5,686.9 9,640.0 营业收入增长率 175.8% -17.7% -52.9% 36.7% 64.0% 营业税费 80.5 58.3 27.4 37.5 61.5 营业利润增长率 374.1% -99.6% 5187.4% 27.9% 38.9% 销售费用 61.9 66.6 -26.4 42.9 70.3 净利润增长率 384.5% -99.1% 2353.0% 17.3% 43.6% 管理费用 534.4 553.2 260.4 356.0 583.7 EBITDA增长率 294.5% -62.0% -34.7% 30.1% 34.5% 研发费用 162.0 153.7 72.3 98.9 162.1 EBIT增长率 334.5% -65.0% -41.3% 32.5% 38.4% 财务费用 5.2 -49.3 24.0 86.3 111.8 NOPLAT增长率 357.4% -101.2% -1987.0% 32.5% 38.4% 资产减值损失 -121.0 -1,167.1 -77.2 -77.2 -77.2 投资资本增长率 91.3% -0.1% -4.5% -15.6% 62.2% 加:公允价值变动收益 -0.1 0.1 - - - 净资产增长率 68.5% -4.7% 9.9% 10.3% 13.2% 投资和汇兑收益 52.0 86.0 56.9 65.0 69.3 营业利润 5,520.4 22.0 1,163.3 1,487.3 2,066.5 利润率 加:营业外净收支 -7.3 0.5 -22.4 -5.2 -4.5 毛利率 44.5% 13.5% 24.8% 25.7% 23.2% 利润总额 5,513.0 22.5 1,140.9 1,482.1 2,062.0 营业利润率 38.2% 0.2% 20.8% 19.4% 16.5% 减:所得税 881.9 -22.5 149.1 193.7 269.5 净利润率 31.4% 0.3% 17.6% 15.1% 13.2% 净利润 4,538.3 40.2 986.5 1,156.8 1,660.9 EBITDA/营业收入 41.1% 19.0% 26.4% 25.1% 20.6% EBIT/营业收入 39.9% 17.0% 21.2% 20.6% 17.4% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 40 57 135 109 71 货币资金 2,952.6 3,384.5 4,715.6 6,825.0 4,723.2 流动营业资本周转天数 68 112 184 92 91 交易性金融资产 695.2 593.5 593.5 593.5 593.5 流动资产周转天数 194 287 579 466 337 应收帐款 1,112.4 1,152.6 528.8 749.1 1,536.1 应收帐款周转天数 22 34 54 30 33 应收票据 783.9 386.9 144.0 376.9 534.8 存货周转天数 54 81 142 71 72 预付帐款 435.4 242.1 102.8 337.3 385.9 总资产周转天数 295 443 952 744 511 存货 3,153.7 2,231.4 2,186.8 8