23年主业平稳增长，24Q1液态奶短期承压

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1乳制品伊利股份（600887.SH）买入-A(维持)23年主业平稳增长，24Q1液态奶短期承压2024年5月6日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2024年4月30日收盘价（元）：28.61年内最高/最低（元）：31.00/25.20流通A股/总股本（亿股）：63.05/63.66流通A股市值（亿元）：1,803.89总市值（亿元）：1,821.34基础数据：2024年3月31日基本每股收益(元)：0.93摊薄每股收益(元)：0.93每股净资产(元)：9.88净资产收益率(%)：9.47资料来源：最闻分析师：周蓉执业登记编码：S0760522080001邮箱：zhourong1@sxzq.xom陈振志执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com事件描述伊利股份发布2023年年报，23年公司实现营业总收入1261.79亿元，同比增长2.44%；归母净利润104.29亿元，同比增长10.58%。其中23Q4实现营业总收入287.75亿元，同比减少1.82%；归母净利润10.48亿元，同比减少23.47%。同时公司发布24年一季报，24Q1公司实现营业总收入325.77亿元，同比减少2.58%；归母净利润59.23亿元，同比增长63.84%。事件点评23年主业平稳增长，24Q1液态奶承压。具体收入端来看，23年/23Q4公司液体乳分别实现营收855.40/201.09亿元，同比+0.7/-3.4%，奶粉及奶制品营收275.98/76.76亿元，同比+5.1/+1.9%，冷饮产品营收106.88/3.05亿元，同比+11.7/-16.9%。23年全年液体乳、奶粉及奶制品、冷饮收入占比分别为68.0%/21.9%/8.5%，同比-1.2/+0.5/+0.7pcts。23Q4整体消费弱复苏&春节错期影响下，液奶业务有所承压。婴配粉动销环比Q3有所改善，成人粉延续较好增长。公司24Q1实现营收325.77亿元，同比减少2.58%。其中液体乳/奶粉及奶制品/冷饮分别实现营收202.61/74.28/43.33亿元，同比-6.8/-0.2/+14.2%。春节后为保证渠道良性发展，公司主动控节奏，液奶业务仍短期承压；同时婴配粉在去年高基下亦有所承压。展望24年全年，随着渠道调整逐步到位，同时消费场景和消费力逐步恢复，我们预计公司业绩将呈现逐季改善趋势。毛利率水平稳中有升，费用优化助力盈利能力向好。公司23年毛利率为32.80%，同比+0.29pcts。销售费用率/管理费用率分别为17.89/4.08%，同比分别-0.71/-0.25pcts。23年公司持续精准投放相关费用，毛利率稳中有升。23年公司净利率为8.26%，同比+0.61pcts，净利率同比有所提升。24Q1公司毛利率为36.02%，同比+2.02ptcs，销售费用率/管理费用率分别为18.45/4.47%，同比+1.38/+0.27ptcs。公司净利率水平同比+7.37ptcs至18.18%，主因出售煤矿子公司，从而24Q1投资收益增加所致。展望24年，在原奶价格趋缓，产品结构优化及运营效率不断提升背景下，公司毛/净利率有望逐季改善。当下估值优势凸显，进入中长期配置区间。中长期看，公司作为行业龙头，其产品结构稳健改善，同时产品化平台、国际化平台、渠道影响力和品牌影响力优势依旧，未来公司的业绩增速稳健且可期。目前的市场估值水平 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2已回落至估值中枢之下，其中长期配置价值凸显。投资建议公司盈利预测：2024-2026年营业收入分别为1305.73/1363.84/1429.52亿元，同比增长3.5%/4.5%/4.8%。归母净利润130.51/128.11/137.50亿元，同比增长25.1%/-1.8%/7.3%。对应EPS2.05/2.01/2.16元，当前股价对应PE分别为14/14/13倍，维持“买入-A”投资评级。风险提示食品安全问题；行业竞争加剧风险；成本超预期上升；行业需求超预期下滑等。财务数据与估值：会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)123,171126,179130,573136,384142,952YoY(%)11.42.43.54.54.8净利润(百万元)9,43110,42913,05112,81113,750YoY(%)8.310.625.1-1.87.3毛利率(%)32.532.833.133.433.6EPS(摊薄/元)1.481.642.052.012.16ROE(%)17.217.918.516.215.5P/E(倍)19.117.313.814.113.1P/B(倍)3.63.42.72.42.1净利率(%)7.78.310.09.49.6资料来源：最闻，山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E流动资产614636935585375107503131453营业收入123171126179130573136384142952现金3385343372555837990199819营业成本8311984789873369088994945应收票据及应收账款32503305347836073820营业税金及附加7427337587921001预付账款18341480194916332121营业费用2290822572240262468625445存货1483612512156581365816966管理费用53435154548457286147其他流动资产76908687870687058727研发费用822850880919963非流动资产6950282265831328195580805财务费用-255-153-192-97-192长期投资45634408625460405826资产减值损失-930-1686-951-1214-1044固定资产3551136901357443473833669公允价值变动收益94278166165176无形资产46484729528658146437投资净收益244-312058-16-9其他非流动资产2478036227358483536334873营业利润1086011873154561483015852资产总计130965151620168507189458212257营业外收入61230505052流动负债6217076860791667987981912营业外支出291382580381381短期借款2679939755397553975539755利润总额1063011721149261449915523应付票据及应付账款1680714840177581616619272所得税13121437194017781903其他流动负债1856322265216542395822885税后利润931810284129861272213620非流动负债146531744014233110097785少数股东损益-113-144-65-89-130长期借款12781152471203988165592归属母公司净利润943110429130511281113750其他非流动负债18722193219321932193EBITDA1596918115199071906719592负债合计7682294300933999088889697少数股东权益38753781371636273497主要财务比率股本63996366636663666366会计年度2022A2023A2024E2025E2026E资本公积1423513380133801338013380成长能力留存收益3078734615407304728055044营业收入(%)11.42.43.54.54.8归属母公司股东权益5026853539665907491384358营业利润(%)6.29.330.2-4.06.9负债和股东权益130965151620168507189458212257归属于母公司净利润(%)8.310.625.1-1.87.3获利能力现金流量表(百万元)毛利率(%)32.532.833.133.433.6会计年度2022A2023A2024E2025E2026E净利率(%)7.78.310.09.49.6经营活动现金流1342018290120611922515380ROE(%)17.217.918.516.215.5净利润931810284129861272213620ROIC(%)11.510.811.610.510.1折旧摊销38874280360638474117偿债能力财务费用-255-153-192-97-192资产负债率(%)58.762.255.448.042.3投资损失-24431-58169流动比率1.00.91.11.31.6营运资金变动-2013-222-2116-2902-1999速动比率0.60.60.71.01.3其他经营现金流2727407021665639176营运能力投资活动现金流-19514-16044-7250-7522-7800总资产周转率1.10.90.80.80.7筹资活动现金流87817258240176147338应收账款周转率46.038.538.538.538.5应付账款周转率5.45.45.45.45.4每股指标（元）估值比率每股收益(最新摊薄)1.481.642.052.012.16P/E19.117.313.814.113.1每股经营现金流(最新摊薄)2.112.871.893.022.42P/B3.63.42.72.42.1每股净资产(最新摊薄)7.908.4110.4611.7713.25EV/EBITDA12.011.09.38.26.8资料来源：最闻、山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4分析师承诺：本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。投资评级的说明：以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级）评级体系：——公司评级买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。——行业评级领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。——风险评级A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5免责声明：山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询