2023年年报及2024年一季报业绩点评：24Q1利润增长超预期，盈利有望持续修复

2024年04月30日 核心观点： 分析师 研究助理：孟熙 ⚫盈 利 能 力趋 于修 复 ，Q1利 润 端 超预 期。1）2023年：公 司 收 入 及 利 润 端 均 有所 下 滑 ，预 计 主 要 是 受 到 业 务 主 动 调 整 及 终 端 市 场 竞 争 激 烈 影 响 ，全 年 毛 利 率73.32%（-3.67pct），销 售 费 用 率46.78%（-1.17pct）/管 理 费 用 率8.10%（+1.92pct）/研 发 费 用 率7.35%（+1.24pct）；2）2024Q1：利 润 端 恢 复 较 高 增 长 ，整 体 盈 利能 力 显 著 改 善 ，毛 利 率 有 所 提 升（75.73%，+1.95pct），预 计 主 要 受 益 于 高 毛 利的 医 疗 终 端 及 原 料 业 务 占 比 提 升，从 费 用 端 来 看 ，公 司 费 用 管 控 成 效 显 著 ，销售 费 用 率 大 幅 下 降（36.04%，-10.35pct）。我 们认 为 ，随 着控 费增 效策 略不 断推 进，公 司期 间费 用水 平有 望 进 一 步 降 低 ， 进 而 带 动整 体 盈 利 能 力 持 续 修 复 。 ⚫原 料 ：国 内 外 业 务 稳 定 增 长 ，医 药 级 原 料 渗 透 加 速。2023年 实 现 收 入11.29亿 元（+15.22%），占 公 司 主 营 业 务 收 入18.59%（+3.18pct），毛 利 率64.71%（-6.83pct），其 中 出 口 原 料 销 售 收 入5.17亿 元（+21.47%），占 比45.81%。非 透 明质 酸 原 料 销 售 种 类 和 收 入 均 实 现 较 快 增 长 ， 透 明 质 酸 原 料 中 毛 利 较 高 且 稳 定的 医 药 级 透 明 质 酸 原 料 实 现 销 售 收 入4.01亿 元 （+18.96%）， 主 要 受 益 于 国 际化 战 略 本 土 运 营 的 稳 步 推 进 ， 欧 洲 和 东 南 亚 市 场 均 实 现 高 速 增 长 。 ⚫医 疗 终 端 ：医 美 控 费 提 质 效 果 显 现 ，集 采 推 动 相 关 产 品 渗 透 率 提 升。2023年 实 现 营 业 收 入10.90亿 元（+58.95%），占 主 营 业 务 收 入17.95%（+7.16pct），毛 利 率82.10%（+1.24pct），其 中 皮 肤 科 医 疗 产 品 实 现 收 入7.47亿 元（+60.29%），差 异 化 优 势 品 类 微 交 联 润 致 娃 娃 针 收 入 同 比 增 长 超200%，润 致 填 充 剂 收 入 同比 增 长 超250%。基 于 团 队 运 营 能 力 和 效 率 的 提 升 ，公 司 医 美 板 块 费 用 率 进 一步 下 降 ，国 内 新 增 覆 盖 超3,500家 机 构 ，国 际 市 场 已 销 往 欧 洲 、俄 语 区 、中 东区 、美 洲 等15个 国 家/地 区。此 外 ，随 着 系 列 带 量 采 购 的 落 地 执 行 ，公 司 骨 科注 射 液 产 品“ 海 力 达 ”实 现 收 入2.05亿 元（+35.34%），在 全 国 覆 盖 超8,000家医 院 ， 其 他 产 品 共 实 现 收 入1.38亿 元 （+102.49%）。 ⚫功 能 性 护 肤 品 ：业 绩 阶 段 性 承 压 ，静 待 调 整 后 企 稳 修 复 。2023年 收 入37.57亿 元（-18.45%），占 主 营 业 务 收 入61.84%（-10.61pct），板 块 收 入 及 占 比 下 滑主 要 是 公 司 对 旗 下 各 大 品 牌 进 行 阶 段 性 调 整 ， 力 求 致 力 于 优 化 以 大 单 品 为 核心 的 品 类 体 系 、 深 化 品 牌 价 值 。2023年公 司 大 单 品 产 品 策 略 及 渠 道 结 构 优 化颇 具 成 效 ，润 百 颜 大 单 品 系 列 屏 障 修 护 系 列 占 比 已 超 润 百 颜 整 体 销 售 收 入40%，肌 活 、米 蓓 尔 自 营 渠 道 占 比 已 超 过 各 自 品 牌 整 体 销 售 收 入50%。随 着 运营 管 理 效 率 提 升 、销 售 渠 道 优 化 、降 本 增 效 力 度 增 强 ，未 来 功 能 性 护 肤 品 业 务板 块 有 望 逐 步 恢 复 高 速 增 长 ， 并 带 动 公 司 整 体 费 用 水 平 下 降 。 相关研究 ⚫投 资 建 议：公 司 是 全 球 领 先 的 生 物 活 性 材 料 科 技 企 业 ，深 耕 合 成 生 物 学 技 术 ，开 拓 全 产 业 链 布 局 ，“ 原 料+功 能 护 肤+医 疗 终 端+功 能 性 食 品 ”四 轮 驱 动 ，品 牌矩 阵 丰 富 ，长 期 成 长 性 良 好 。考 虑 到 终 端 消 费 复 苏 不 及 预 期 ，以 及 公 司 主 动 放 缓 功 能 性 护 肤 品 业 务 增 长 节 奏 ， 我 们下 调公 司2024-2026年 归 母 净 利 润 至8.07/10.25/12.86亿 元 ，同 比 增 长36.22%/27.02%/25.47%，EPS为1.68/2.13/2.67元 ， 当 前 股 价 对 应PE为37/29/23倍 ， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：渠 道 成 本 增 加 的 风 险 、 研 发 进 展 不 及 预 期 的 风 险 、 新 品 营 销 效 果不 达 预 期 的 风 险 、 市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 。 附录： 分析师承诺及简介 程 培 ，上 海 交 通 大 学 生 物 化 学 与 分 子 生 物 学 硕 士 ，10年 以 上 医 学 检 验 行 业+医 药 行 业 研 究 经 验 ，公 司 研 究 深 入 细 致 ，对 医 药 行业 政 策 和 市 场 营 销 实 务 非 常 熟 悉 。 此 前 作 为 团 队 核 心 成 员 ， 获 得 新 财 富 最 佳 分 析 师 医 药 行 业2022年 第4名 、2021年 第5名 、2020年 入 围 ，2021年 上 海 证 券 报 最 佳 分 析 师 第2名 ，2019年Wind“ 金 牌 分 析 师 ”医 药 行 业 第1名 ，2018年 第 一 财 经 最 佳 分 析 师 医 药 行业 第1名 等 荣 誉 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn